近年来多数企业在香港IPO后的表现落后于大盘。上图为一名男子在香港维多利亚港拍摄香港的天际线。

　　香港如今是世界最大的首次公开募股(IPO)场所之一，得益于多年来中国内地企业赴港上市。然而对投资者而言，香港IPO大多都是一场失败的押注，近年来多数企业IPO后的表现落后于大盘。

　　香港在2009至2011年间曾是全球第一大IPO场所。然而去年香港IPO表现尤其糟糕。据S&P Capital IQ的数据显示，在融资额超过3亿美元的IPO当中，85%的股票在上市后第一年里表现逊于基准股指。今年香港股市位居全球第四大IPO场所，而67%的股票在IPO后最初12个月的表现弱于大盘。今年迄今恒生指数累计上涨2.9%，2013年该指数上涨2.9%。

　　太平洋投资顾问(Pacific Sun Advisors)创始人兼首席执行长曼特尔(Andy Mantel)表示，他宁愿买入已经在香港上市的股票，并等待一个更佳的买入时间。他说，香港有许多来自中国内地的股票，因此IPO所带来的新鲜感并不那么强，与其在IPO中以极高的价格购入股票，不如以更低的价格买入与之类似的已上市的股票。

　　不光众多股票跑输大市，且2013年里77%的IPO，以及今年75%的IPO令投资者赔钱。

　　原生态牧业有限公司(YuanShengTai Dairy Farm, 1431.HK, 简称：原生态牧业)在2013年上市后的最初12个月里下跌65%；中国辉山乳业控股有限公司(China Huishan Dairy Holdings Co.Ltd., 简称：辉山乳业)在上市后最初12个月下跌33%，这再次凸显出香港IPO尽管是投行最赚钱的业务之一，但对投资者来说却是失败的赌注。

　　瑞士信贷集团(Credit Suisse Group AG, CSGN.VX)和麦格理集团(Macquarie Group)是原生态牧业IPO的牵头行。德意志银行(Deutsche Bank AG, G.DBK)、高盛集团(Goldman Sachs Group Inc., GS)、汇丰控股有限公司(HSBC Holdings PLC)以及瑞士银行(UBS AG, UBSN.VX)牵头辉山乳业的IPO。

　　如今大量IPO表现不佳，与最初中国内地企业赴港上市的局面形成了鲜明对比。当时北京方面着手对大型国有企业进行私有化，而海外投资者争相买入在当时快速成长的内地公司。例如在2005年，众多大型内地企业在香港上市，50倍超额认购的情况并不罕见，而当时只有12%的IPO表现弱于基准股指。

　　摩根大通公司(JPMorgan Chase &Co., JPM)驻香港的亚洲（不含日本）股权资本市场负责人孙台维(David Suen)表示，近年来中国经济放缓使投资者变得更加挑剔，投资者更青睐能直接受益于中国政策的股票。

　　中国国内生产总值(GDP)目前折合年率增幅约7%，而2007年增长14.2 %。

　　不少基金经理认为，中国正在积极治理污染并应对老龄化问题，医疗保健和清洁能源类股或可从中受益。

　　中国经济的动力已经发生变化，这从以下事实中可见一斑：十年前上市时风光无限的银行和商品类股如今风光不再。

　　中国最大的矿业企业之一中国中煤能源股份有限公司(China Coal Energy Co., 601898.SH, 简称：中煤能源)2006年在香港上市后的12个月中累计上涨458%。中铝矿业国际(Chinalco Mining Co. International, 3668.HK)则在2013年1月IPO之后累计下跌53%。中煤能源现较其IPO价累计上涨20%。

　　Alphalex Capital Management的董事总经理Alex Au表示，在中国多数领域不是面临着产能过剩，就是在其上市时其高增长的时代已经结束；这些股票难以为投资者带来预期的回报，往往在上市后不久股价便走低。

　　中国工商银行股份有限公司(Industrial &Commercial Bank of China Ltd., 601398.SH, 简称:工商银行) 2006年在上海-香港两地上市融资219亿美元，其IPO规模在当时属世界之最。该股的魅力使其获得了近75倍的超额认购，该股股价在其IPO之后的一年中累计上涨了134%。而今年香港最大规模IPO——李嘉诚旗下港灯集团31亿美元的上市融资交易获得的超额认购倍数约为6倍。

　　随着中国经济创下五年来最低增速，加上坏账给不少中国银行类股带来的压力，投资者对于中资银行在中国大陆以外举行的IPO已经失去了兴趣，尽管这些银行股的定价已经非常低。今年3月份融资11亿美元的哈尔滨银行股份有限公司(Harbin Bank Co. ,6138.HK, 简称：哈尔滨银行)定价下限相当于0.86倍的市账率，该股自上市后累计下跌7%。

　　无可否认，哈尔滨银行相对于工商银行规模（工商银行的股价较其IPO价格高出71%）要小。但据S&P Capital IQ的数据显示，工商银行2006年时上市的市账率为2.2倍，这在当今也是十分罕见的，目前工商银行的市账率为0.98倍。

　　2008年金融危机以来投资者就开始规避风险，从近来IPO交易中投行努力增加基础投资者比重这一点也可以看出来。Dealogic的数据显示，2005年基础投资者认购部分占整个IPO的比例平均值仅为14%；到2013年IPO表现最差的一年，基础投资者的比重达到27%。在中广核(CGN Power Co.)规模为32亿美元的IPO交易中，基础投资者认购比例高达42%。基础投资者承诺在上市之后至少六个月内持有其股份。

　　在香港IPO交易中基础投资者的类型也已经从2005年前后较为普遍的大亨或机构投资者转为“朋友和家人”投资者或支持上市的国有企业。其中一些交易，包括中国猪肉生产商万洲国际(WH Group)就因为未能吸引到足够的基础投资者将IPO规模从50亿美元左右削减至24亿美元。去年万洲国际收购了美国的Smithfield Foods。

　　摩根大通的孙台维表示，在2006年到2008年，人们对成为一宗IPO交易的基础投资者热情更高，因为当时的宏观背景是，大部分的中国公司都会受益于中国快速增长的经济。

　　现在香港IPO中获利的投资者常常是投资于那些受益于中国不断壮大的中产阶级或是改善医保系统努力的股票。

　　这其中一个行业就是快速增长的制药业。到上周三，产品涵盖癌症及心血管药物的绿叶制药(Luye Pharma Group)股价自7月份上市以来累计上涨了80%。但在一个如此多新上市股票表现都弱于大市的情况下，像绿叶制药这样的股票仍是不多的亮点。

　　不过仍有许多公司在排队等待上市，希望可以利用股价上涨的机会。

　　据一名知情人士上周五透露，中国汽车生产商北汽股份(BAIC Motor Corp.)计划从下周开始就其香港IPO与投资者接触。这宗IPO筹资规模可能在12亿至15亿美元之间。戴姆勒(Daimler AG)持有北汽股份部分股权。

　　上述知情人士称，北汽股份计划于12月18日在香港上市，但这个时间表目前仍处于初步阶段，具体仍取决于市况。

　　记者未联系到该公司相关人士置评。

　　Prudence Ho

　　相关阅读 | 散户投资者助力中国股市

图为上海外滩的铜牛雕塑。散户投资者正推动中国股市反弹。

　　中国股市持续了五个月的反弹正在加速，上证综合指数本周创下了四年多以来的最大单周涨幅，因中国其他受欢迎的投资产品表现不佳，促使散户投资者重回股市。

　　香颂资本(Chanson Capital)的执行董事沈萌表示，目前房地产价格在下跌，金价也在下滑，债券及理财产品的收益率均下跌，人们的确别无选择，只好买股票；这归根结底反映了中国投资选择的匮乏。

　　自去年6月底本轮反弹开始以来，基准的上证综合指数已累计上涨近33%。该指数本周累计上涨7.9%，创2010年10月15日以来的最大单周涨幅。

　　中国投资者一直在追逐收益表现最好的资产。他们在全球金融危机爆发前抛售股票，购买房地产，在大约两年前楼市繁荣开始降温后，他们又大量买进被打包为理财和信托产品的高收益率、高风险银行贷款。

　　当然，中国政府刺激经济的举措也提供了支撑。中国央行11月21日意外宣布降息，外国投资者现在也可以通过藉助沪港通购买上海上市的股票。

　　但中国散户最近热衷投资股市背后的一个原因是，曾经广受欢迎的各种银行理财和信托产品的吸引力正在消退。这些理财产品承诺的收益率从4%至超过10%不等。过去几年银行存款利率一直徘徊在3%左右。

　　据数据提供商万德咨询(WIND Info.)提供的信息，中国银行业发行的理财产品的收益率已经从1月份高峰时的约6.2%降至5.4%。

　　这些投资工具是中国影子银行的重要组成部分，其中的资金过去常常用来为陷入困境的房地产开发商或者耗资巨大的基础设施项目提供融资。

　　但是北京方面一直在试图降低这类金融风险。作为中国规模庞大但监管不力的非正式借贷体系的一个支柱，信托产业最近几年成为市场关注的焦点，因为该行业发生了一些引起高度关注的事件，投资者因为未能收回或推迟收回利息或本金而蒙受了损失。

　　据野村证券(Nomura Securities)根据央行的数据估计，这使得影子银行业今年的新发行业务（包括理财产品和信托产品）出现萎缩，10月份减少了人民币1,251亿元（合204亿美元），而1月份则为增加了9,932亿元。

　　南京41岁的散户投资者Ralph Lv说，他过去常买一些回报率超过10%的信托产品，但最近损失了一些钱，现在正在退出这个高风险的投资，将更多资金投到股市。

　　同样的，余额宝的收益率也从今年年初的近6.8%降到了4%左右，这导致资金流出余额宝，截至9月30日，余额宝的规模从三个月前的人民币5,741.6亿元降至5,349亿元。余额宝是阿里巴巴集团(Alibaba Group)运营的一只受欢迎的中国货币市场基金。

　　中原证券(Central China Securities)的资深分析师张刚表示，这些所谓的“无风险” 产品的收益率下降是中国股市反弹的最重要基础。

　　除此之外，投资者一直热衷投资的中国房地产市场今年也出现了明确的走软迹象。10月份中国70个大中城市新建住宅均价连续第六个月下降，今年1-10月份住宅销售额也较上年同期下降9.9%。

　　尤为受中国中年人青睐的黄金近期下跌后也有所失宠。

　　张刚称，人们迅速从失去吸引力的资产转向别的资产的确代表了中国散户投资者的一种传统行为模式，这些投资行为肯定存在一些非理性因素。

　　这种投机思维甚至也体现在股市。

　　和蓝筹股居多的上海股市下跌的状况不同，深圳证交所的创业板(ChiNext)去年累计飙升83%，因为投资者将资金投向波动更大的小型股。上证综合指数今年目前跌6.8%。

　　沈萌称，说到底，金融创新步伐缓慢，能满足不同投资者需求的新产品数量太少，中国须解决这些问题。

　　Shen Hong

　　华尔街日报中文网