沪港通的开通将给两地市场带来变化，对香港的联交所来说，账户的监管将更加透明化。

　　9月26日，上海证券交易所发布了《沪港通试点办法》、《港股通投资者适当性指引》等系列规则。

　　近期多位学者撰文解读新出台政策，其中“看穿式监管”、“主场原则”、50万元门槛的设计进行了详细解读。虽然两地存在着不同的监管方式，但在沪港通系列规则的协调下，两地监管的有效性都有望获得提升。

　　50万元门槛后风险逻辑

　　根据中国证监会和香港证监会的《联合公告》，“试点初期，香港证监会要求参与港股通的境内投资者仅限于机构投资者及证券账户及资金账户余额合计不低于人民币50万元的个人投资者。”

　　50万元门槛，将大量境内个人投资者挡在了沪港通门外。

　　至于其中原因，天相投资顾问有限公司董事长兼总经理林义相分析称，此举是为了防范国内投资者、特别是散户在投资港股时的风险。他表示，由于沪港两地市场存在诸多差异，许多在内地市场适用的投资逻辑在香港市场可能并不适用。

　　林义相还总结了内地投资者投资港股时需要注意的风险：

　　一、企业经营情况与投资风险

　　香港上市公司的基本面对股价走势的影响往往大于A股上市公司。亏损企业以及业绩大幅下滑企业，通常面临较大的股价下跌压力。内地炒作绩差股的逻辑在香港市场通常不适用。

　　二、部分港股流动性较差可能带来的风险

　　由于香港市场投资者数量、研究机构及股票覆盖数量均远不及A股市场，造成众多股票流动性较差。

　　三、投资低价股可能面临风险

　　在以散户为主导的A股市场，不少投资者炒作低价股。而香港市场上，市场化的发行制度降低了壳的稀缺性。港股市场的“仙股”常常由于业绩差鲜有人问津，成交清淡，股价长期低迷。

　　四、无单日涨跌幅限制可能给投资者带来更大的短线风险

　　港股市场单日股价涨跌幅度不受限制，股价在一天内波动幅度可以很大,给投资者带来较大的短线风险。

　　五、成熟的做空机制使得高估值股票及造假公司股价有较大下行风险

　　香港市场有较为完善的做空机制，投资者对待自己不熟悉、基本面不清晰、以及估值过高的公司须尤其谨慎。

　　“看穿式监管”防监管套利

　　上交所发布的沪股通《试点办法》中规定，上交所可以根据监管需要，要求联交所证券交易服务公司提供沪股通交易申报涉及的投资者信息。这一规定为沪股通中上交所及时获取申报背后的投资者信息及实施“看穿式监管”保留了空间。

　　万博兄弟资产管理公司董事长滕泰表示，沪港两地账户体系存在明显差异：目前A股市场交易是以看穿式证券账户体系为基础的，证券交易所和登记结算公司拥有所有投资者的一级账户信息。在该模式下，每一笔A股交易申报均应包括投资者的证券账户信息，交易所可以实时对投资者交易指令做前端检查，并能够实时发现投资者持仓违规信息。

　　而同境外其他成熟市场一样，香港股票市场采用二级账户管理体系，香港结算和港交所仅可以获得经纪商等市场参与者的账户和交易的信息，而无法直接掌握经纪商背后实际投资者的账户和具体交易、持仓情况，也就是说香港市场的交易是以非看穿证券账户体系为基础的。

　　在沪股通开通后，香港市场无法“看穿”投资者账户的现实，有可能对上交所实施单个境外投资者持股比例限制等方面的监管带来操作上的困难。同时，在无法了解每个订单背后实际投资者的情况下，跨境执法的效果也可能受到影响。

　　目前，在股票市场建立看穿式的账户体系及实施看穿式监管，已经成为国际证券市场监管变革的重要趋势之一。

　　2010年美国证券市场闪电崩盘事件（Flash Crash）后，美国证券交易委员会（SEC）充分意识到非看穿式的二级账户体系无法识别订单背后投资者的弊端，为提高监管有效性，SEC于2012年10月1日正式颁布法案，要求所有自律组织（SROs）包括各主要交易所与金融监管局（FINRA）合作建立综合审计跟踪系统（Consolidated Audit Trail），用来识别在全国性交易所上市的所有股票交易的下单、修改、取消、执行以及背后投资者的信息，便于监管机构事后跟踪交易订单信息，调查违法违规行为。

　　即将开通的沪港通试点还仅是1.0版本，试点运营之后，升级迭代2.0时代很快会到来。

　　而对于看穿式账户体系，万博兄弟资产管理公司董事长滕泰分析，在沪港通运行一段时间之后，香港技术准备比较充分之时，预计上交所将要求联交所证券交易服务公司更及时、全面地提供沪股通交易申报涉及的投资者信息，从而在沪股通中实现“看穿式监管”，提升监管有效性，维护市场运行秩序，保护广大投资者的合法权益。

　　主场原则作用体现

　　在沪港通之前，联通内地与香港资本市场的设想，还有2007年的“港股直通车”。但港股直通车与沪港通根本的区别在于主场原则。这也成为了沪港通能得以在较短时间内顺利推出的基石。

　　北京大学金融与证券研究中心主任曹凤岐认为，在不同市场机制下，进行平稳、有效的跨境交易，沪港通适用的“主场原则”起到了关键性作用。

　　所谓主场原则，正如同在不同地区驾车都要遵守当地交通规则一样，沪港通的交易、结算、监管等安排基本沿用两地现有的规则。

　　沪港通交易须分别遵守两地市场适用规则，体现在上市公司、券商、交易与结算三个层面。

　　即上市公司遵守上市地的监管规定及业务规则，证券公司或经纪商遵守所在国家或地区监管机构的监管规定及业务规则，交易结算活动遵守交易结算发生地市场的监管规定及业务规则。上交所发布的沪港通《试点办法》又根据沪港通交易的委托发生在本地、申报和成交发生在对方所在地的实际情况，做了“分段式”的规则适用安排，即：投资者委托行为原则上适用本地规则，申报、成交、结算行为原则上适用对方交易所规则。

　　正因为适用了主场原则，沪港通得以以最低制度成本实现市场化的最优运作。

　　在与监管以及各市场参与主体沟通后可以发现，沪港通此次顺畅地直接启动，各方都比较支持，“主场原则”功不可没——通过建立主场原则，沪港双方参与者的交易习惯、交易制度、交易时间等基本都不会发生变化，可以按照自己的主场原则进行。

　　所以短期来看，这项重大的互联互通制度的稳妥起步，不会有太大问题，也不会对市场造成大冲击。

　　武汉科技大学金融证券研究所所长董登新也认为，在两地之间规则不同的情况下，沪港通设计的“主场原则”体现了作用。在沪股通中，为防范在香港市场开展的沪股通股票保证金交易、股票借贷和担保卖空行为造成内地市场波动，上交所参照内地市场的融资融券制度，在《试点办法》中从监管交易申报的角度对保证金交易和担保卖空的标的、担保卖空的提价规则和比例限制、暂停保证金交易和担保卖空等事项作出了规定，并与联交所协商明确了一系列监管要求，将在交易通协议中约定并在联交所规则中予以体现。

　　（腾讯财经 刘鹏 发自北京）