境外发债业务法律实务体会

　　作者：王阳

　　2013年10月29日，中国铝业股份有限公司（股票代码：601600.SH；2600.HK）（以下简称“中铝股份”）通过其境外全资子公司在香港成功发行3.5亿美元永续债券。观韬担任联席帐簿管理人及联席牵头经办人汇丰银行、澳新银行与法国外贸银行的中国法律顾问。

　　2014年1月16日，中国电子信息产业集团有限公司（以下简称“中国电子”）通过其境外控股上市公司中国电子集团控股有限公司（股票代码：00085.HK，以下简称“中电控股”）在香港成功发行27.5亿元人民币债券。本次发行由法国巴黎银行和中银国际担任联席全球协调人、联席账簿管理人和联席牵头经办人。观韬担任发行人中国法律顾问。

　　上述两个项目是近一年来我们成功完成的两例境外发债项目，一例为境外发行人民币债券、一例为境外发行美元债券。我们在两个项目中分别承担了发行人律师和承销商中国法律顾问，从不同角度为客户提供法律服务。通过对两个项目的总结，梳理出关于境外发债业务法律实务的几点体会如下：

　　一、中国律师提供的主要服务内容

　　境外发债项目中需要发行人与发债安排人、审计师、发行人及承销商分别聘用的境内外律师等多家中介机构协同工作，各个中介机构在项目中的分工和角色各有不同。其中，中国律师无论承担发行人境内法律顾问还是承销商境内法律顾问，需提供的法律服务均可能涉及以下内容：

　　（1）根据中国的相关法律规定，结合项目的具体情况和要求，参考市场案例，参与项目方案的设计和论证；

　　（2）根据研究确定的发债方案，提示方案可能涉及的境内主管机关审批；

　　（3）对发行债券涉及的境内资产和权益进行法律尽职调查，并根据尽职调查的结果出具法律意见书（如适用，参见本文第五部分）；

　　（4）审阅、修改发行债券的相关协议及融资文件，对发债文件所涉的中国法律事项做出提示或进行必要的修改；

　　（5）协助审阅、修订、起草在债券上市地的证券交易所刊发的相关公告或通函中与中国法律或境内资产有关章节和内容。

　　二、各家律师之间的分工

　　在境外发债项目中，至少需要聘请四家律师事务所，分别为发行人境内法律顾问、发行人国际法律顾问；承销商境内法律顾问、承销商国际法律顾问。两个项目中，发债相关协议、承诺函、发行公告等均由承销商香港律师撰写初稿后，传阅给发行人及其他中介审阅并修订。同时，由承销商律师承担法律尽职调查，尤其是国内资产和权益部分的法律尽职调查，并出具法律意见书。由此可见，境外发债项目上各家律师之间的上述分工不同于IPO项目上由发行人律师出具法律意见书并承担主要工作和责任的安排。

　　中国铝业项目上，安排了发行人律师与承销商律师同步进行法律尽职调查。但是，根据汇丰银行的理解，惯例上，承销商律师的法律尽职调查和法律意见书的结论对债券认购者而言更具参考意义。中国电子项目上，并未安排发行人境内法律顾问进行法律尽职调查，只由承销商中国法律顾问展开境内资产的法律尽职调查并出具法律意见书。

　　三、发行方案及境内主管机关审批

　　从发行方案上看，中铝股份是一家A+H股上市公司，通过其香港全资子公司设立一间全资BVI子公司作为本次发债的发行人；中国电子控股的香港子公司中电控股是一家红筹上市公司，作为本次发债的发行人。中铝股份和中国电子的两个境外发债项目都采用了“间接发行方式”，即，国内企业在境外注册的全资或控股公司在境外发行债券，但是债券的发行涉及相关中国境内权益，债券的成功发行依赖于中国境内资产或发行人境内母公司资产的规模。引用汇丰银行债券市场经理的意见，中铝股份海外子公司的发债能获认购，主要是中铝股份及其境内资产实力的体现。

　　从担保方式上看，两个项目的境内公司都没有为境外发债直接提供担保，而是采取了增信方式作为偿债保障措施（包括维好协议Keepwell Deed、股权收购承诺Deed of Equity InterestPurchase Undertaking等），或以海外其他子公司为海外发债提供担保（中国铝业项目）。

　　由于两个项目均采用间接发行、境内公司未直接提供担保，因此，上述两个项目在发行阶段都不需要履行境内主管机关（发改委、外管局）的审批手续，为发行节约了时间成本。

　　四、法律尽职调查

　　中铝股份境外发债项目，由于发行人为中铝股份间接控制的海外子公司，债券的发行主要基于作为母公司的中铝股份及其境内外子公司的综合实力，因此，境内法律尽职调查的重点为中铝股份及其境内下属企业。对于中铝股份下属企业范围的确定，为了节省时间成本，我们与汇丰银行讨论后，决定采取“重要性原则”，即，通过对各子公司财务数据的分析，最终确定若干家对中铝股份财务表现贡献、影响较大的子公司展开法律尽职调查，而没有采用IPO项目通常以持股比例确定尽调对象和尽调深度的方式。

　　中国电子境外发债项目，由于中电控股本身是红筹上市公司，其主要权益资产位于境内，因此，境内法律尽职调查的重点为中电控股下属的境内公司以及其母公司中国电子的基本情况。

　　我们理解，对境外发债项目而言，境内法律尽职调查应当为发债目的服务，判断调查事项可能对债券发行、偿债能力等方面产生的影响应作为贯穿法律尽职调查工作的指导原则。需要结合发行方案、偿债及保障措施安排等因素综合考量尽职调查的对象和调查深度，不能简单套用IPO或公司并购的法律尽职调查清单和方式方法。

　　五、法律意见书

　　中铝股份项目上，我们作为承销商中国法律顾问，需要出具法律意见书。承销商香港律师在项目前期阶段即向我们提供了承销商中国法律顾问应出具的法律意见书模板，具体列示了需要我们发表意见的事项及各项结论意见的具体措辞。从模板的内容上初步判断，承销商希望我们出具尽可能全面、清洁的法律意见。

　　根据模板，我们需要在法律意见书中以下几大类共37个事项发表意见：

　　（1）中铝股份及其全部境内下属公司的全面法律状况；

　　（2）与本次发行有关的审批情况；

　　（3）本次发行文件、交易文件与中国法律有关内容；

　　（4）与本次发行有关的税务问题。

　　根据我们的初步分析和判断，我们无法完全按照模板的要求出具相关事项的清洁意见，模板的部分条款内容和部分结论意见的措辞都需要进一步调整。经过与承销商香港律师的反复讨论、协商，最终将法律意见书覆盖的公司范围进一步缩小、覆盖的期间进一步限定，并将发表法律意见的事项删减、合并为26项。同时，对部分存在法律瑕疵的问题，也没有完全按照模板要求发表清洁意见。

　　综上，境外发债项目对法律意见书的内容和法律意见结论本身的要求，与IPO项目相比相对宽松，基于合理的考量和目标企业的实际情况，存在灵活调整的空间。

　　六、发债文件

　　境外发债项目的文件主要涉及以下几类：

　　1、认购协议（SubscriptionAgreement）；

　　2、偿债保障措施有关承诺，包括维好协议（KeepwellDeed）、股权收购承诺（Deed of Equity Interest PurchaseUndertaking）等；

　　3、发行及上市文件。

　　上述文件中涉及的交易文件（第1-2项），中国电子项目选择使用香港法，中铝股份项目选择适用英国法；发行及上市文件均需要符合联交所的有关规定和要求。作为中国法律顾问，我们在审查上述文件时主要关注的事项包括：

　　1、涉及境内权益方的权利义务的对等性，尤其关注有关文件为境内权益方设定的义务是否必要、是否过于严格；

　　2、涉及境内权益方的有关约定是否符合国有资产管理方面的要求和国企/央企的运作特点；

　　3、涉及境内权益方的有关约定在中国法律项下的可行性及可执行性；

　　4、交易文件中对境内公司承担角色的描述和定位是否符合中国法律的有关规定；

　　5、起草或审阅发行公告文件中与境内资产权益及境内法律有关的描述。

　　虽然上述文件本身都不适用中国法律，但是我们协助客户审查上述文件后，对交易文件中境内权益公司的义务与责任条款、境内母公司在维好协议项下做出的承诺事项、股权收购承诺文件项下的触发收购条件和收购流程等内容，均提出了调整和提示的意见，并在最终定稿文件中被采纳。

　　七、工作语言

　　境外发债项目对专业外语的要求较高，法律意见书需要以英文出具，发债文件均以英文书就，相应地，各方在沟通上述文件的内容过程中也会使用英文作为工作语言。我们理解，要满足境外发债项目的英文工作要求，需要至少掌握以下几个领域的法律英语：

　　1、英文合同基本框架及模板性合同条款的英文表达惯例

　　2、英文法律意见书的英文表达惯例

　　3、证券市场常用词汇

　　转自：观韬律所。本文仅为作者对相关法律法规的一般解读，不能作为正式法律意见和建议。