禁而不止，创而不新。

　　日前，银监会下发《中国银监会办公厅关于信托公司风险监管的指导意见》（99号文），以及《关于99号文的执行细则》，明令禁止非金融机构推介信托产品。

　　尽管如此，经过一个多月时间的发酵，这一政令并未引起太大的市场反响。

　　“我们的销售额度，比此前都更上了一个台阶。”6月4日，北京一家第三方机构人士向21世纪经济报道记者透露。

　　而日前，消息人士透露，部分第三方机构正在与一些基金子公司接洽，通过借道基金子公司成立FOT产品[信托投资基金（Fund of Trust）]，绕过非金融机构不得销售信托产品的政策障碍。

　　根据21世纪经济报道记者掌握的资料，其中拥有天然优势的中融信托，利用旗下多家第三方机构，以及控股的道富基金子公司，一直进行类似的操作，这在信基合作中并不能算是新生事物。

　　从个别第三方机构寻求合作的谈判来看，在京一家基金公司子公司刚刚拒绝了一家第三方机构的合作诉求，不同的基金子公司对于这一项业务的前景给与了不同的价值衡量。

　　销售端口的所谓创新，一直是不少外围私募机构食利的主要领域，这一类机构也步入屡现兑付危机的阶段；此外，由于并非新生事物，同业的竞技势必会大幅压缩盈利空间。

　　FOT绕过监管？

　　牌照联动的价值正在金融领域掀起巨大的影响，从某种意义上，动用多重金融牌照“绕过”监管红线，也成为“创新”概念的一个重要旋律。

　　基金子公司作为销售过桥，即是其中一例。

　　以道富基金子公司道富资产为例，其运作的多数产品，即是投向中融信托集合信托计划。譬如日前，道富资产发行的道富资产中太建设专项资产管理计划、道富资产延安城投1号专项资产管理计划、道富资产绿色循环能源专项资产管理计划等，均是投资中融信托相关集合信托计划的信托单位。

　　从道富基金子公司的整体产品信息来看，为中融信托募集信托单位，成为该公司主要业务之一。道富基金作为中融信托控股的基金牌照，其子公司成为中融拖延金融链条的一个重要抓手。

　　相比而言，提出单笔委托300万以上的情况，基金子公司单个资管计划委托人不得超过200人，而单个信托计划自然人人数则有50人上限，因此借道基金子公司进行“大拆小”，从基金子公司这一牌照出现之初，就成为信基合作的一个主要模式。

　　随着第三方机构销售信托产品遭遇正侧面的限制，这个模式再度引起业内人士关注。

　　按照上述在京基金子公司人士的说法，第三方机构正在寻求与基金子公司合作，推出FOT产品，以绕过禁止非金融机构销售信托的政策新规。基金子公司作为金融机构，可以在信托销售中扮演通道的角色。

　　尽管从目前的销售格局来看，来自第三方机构人士的消息显示，相关销售工作并未受到太大冲击，不过由于激励方式，投资人、信托和第三方机构的关系可能在未来的销售环节中出现变异，代销需要从模式上转为信托公司直销，第三方机构可能很难扮演产品销售主导者的角色。

　　通过引入基金子公司作为通道，第三方机构可以继续在投资人与信托公司之间设立隔离带。目前，第三方机构销售基金子公司资管计划并不在政策限制之列，因此成为第三方机构绕道监管的一个突破口。

　　好坏“生意经”

　　不过上述基金子公司负责人，在第三方机构前来洽谈相关合作时，婉拒了这一合作意向。

　　“这对第三方机构并不会有影响，基金子公司这么多，一家不愿意可以找其它公司。”上述第三方机构人士同时坦言。

　　这种说法背后，基金子公司牌照在通道类业务的“议价权”缺失也一览无遗。

　　但是对于监管而言，禁止非金融机构销售信托产品的目的难以奏效，也意味着相关的市场诉求无法成行，相关法规文件最终可能落得一纸空文。

　　资金在非金融机构与金融机构之间流转，已经给市场带来一定的风险预期。个别销售机构，存在自建资金池，以及挪用资金等时有发生，而风险一旦暴露，投资人资金对接资产不甚明确，投诉无门。

　　比如此前，不少私募机构通过设立FOT产品，对接信托，其中不少已经曝出兑付危机。譬如，此前曝出风险的私募华夏恒业基金，即是其中一例。这家公司主要业务即是拆分信托份额，进行销售端的工作。

　　“基金子公司的介入，可以限制资金流向他用，尽管是绕过监管，但是对于行业规范来说，是个好事。”同一天，华中一家信托公司市场人员受访时指出。

　　按照设计流程，基金子公司介入之后，可以通过监督信托项目的运作，以及监督资金流向，为产品做一个双担保。但是其中一个较难的环节是，如何对基金子公司的介入进行定价。

　　尽管作为通道类业务，引入基金子公司成本较低，但是仍然需要支付额外成本，第三方机构对此也有别样的生意经。此前，上海一家第三方销售机构高管在接受21世纪经济报道记者采访时曾表示，“希望在后续的细则中，对于第三方机构之间，做一个细化的认定。监管工作宜疏不宜堵，更不宜一刀切。”当然，太低的收益或成为阻挠一般的基金子公司介入这一类业务的热情。

　　目前不少大型信托公司开始着力发展直销团队，不过对于中小信托公司来说，短期之内做大直销渠道尚有难度，销售端的变化或是下一步信托行业转型的一个重要看点。（《21世纪经济报道》）