投资要点

　　互联网零售崛起，OTO 大潮来袭。2013 年中国网购额 1.9 万亿超过美国，网络占社消比例8%超过主要发达国家。中国线下商业流通体系层级多，商品加价倍率高（中档服装4x~6x），而互联网零售交易信息对称（渠道扁平化低价、交互评价）、及客户体验超预期（退换货、配送）契合消费者需求，销售呈几何倍数增长。智能手机普及、3G/4G 网络助推移动互联高速增长，目前移动端占网购额10%，未来渗透率料将持续提升，移动互联打通线上/下边界，OTO 是未来趋势。

　　行业现状：三强争霸，跨界竞争。行业呈综合型电商（如阿里系、京东、腾讯、苏宁）领跑、垂直类企业（如唯品会、当当网、聚美优品）深耕特点，综合B2C具备资本、规模优势，不断在价格、配送等方面推动行业发展。竞争格局PC 端大局已定，天猫No.1 份额51%，京东19%居第二，前两名领先优势显著，腾讯第三6%暂处弱势。移动端入口微信优势巨大，用户已超6 亿并将部分替代PC 端购物，腾讯并购已建立“拍拍、易迅、QQ 商城、好乐买等”为主体的电商体系，未来移动互联或实现份额跨界逆袭。电商盈利模式逐渐清晰，平台业务通过提供赚钱，自营业务基于进销差价。效仿鼻祖亚马逊，综合型电商致力通过自营零售集聚流量，搭建平台衍生服务增强盈利能力。

　　国际经验：全渠道融合，供应链决胜。从国际零售巨头发展来看，O2O 是通行之路，后台供应链效率是经营核心。供应链四环节——采购：缩短环节实现低售价和较高毛利，沃尔玛/亚马逊货采源头，梅西自有品牌和买断自营；仓储物流：匹配前台扩张，发挥规模效应，沃尔玛/亚马逊全球物流中心157/101 个，自配比例80%+，存货周转高效；IT：决定零售效率——可视化管理+大数据服务，沃尔玛IT 上卫星期间费率低于同行，亚马逊构建IT 核心竞争力衍生大数据/AWS 服务。

　　前台运营：O2O 渠道融合，多业态服务消费，沃尔玛实体店多业态调整适合消费需求（山姆会员店/购物广场/社区店/折扣店），O2O 平台自提+移动带来销售>30%增长，梅西百货2008 年网站、APP、电视多渠道融合市场份额至今提升1.1pcts。

　　未来趋势：电商发力供应链，实体拥抱互联网。京东拟上市或宣告行业价格战时代渐远，未来巨头比拼将回归供应链效率。国内自营B2C 电商以配送服务为主要竞争力，后台建设上初具规模并将在未来加大投入：阿里系牵头带动千亿投资建设骨干网、京东2014 年计划投资30 亿元、苏宁预计2015 年前投资150 亿元。

　　而中国实体零售较散小，后台效率提升必以洗牌整合为前提，超市/专业市场龙头初现，百货联销转型、整合仍需时日；实体前台O2O 拥抱互联网大势所趋，转型低效者或将被淘汰。我们认为，零售企业决胜未来，必须前台全面触网，后台高效服务。

　　风险提示。“联销”转型中毛利率下滑超预期；经济增长低于预期。

　　行业评级与投资策略。考虑中国互联网零售未来快速增长前景及逐渐加强的后台供应链投入，未来规模效应及创新盈利可期，维持行业“强于大市”评级，互联网零售企业看好阿里巴巴、京东商城、腾讯三巨头，阿里、京东先发优势明显，移动互联助力腾讯份额或逆袭。A 股零售企业从企业机制、后台效率、全渠道拓展三维度选股，长期看好苏宁云商（互联网零售全面转型）、永辉超市（后台夯实、O2O 实质性推进）、海宁皮城（线下资源价值大、智慧型市场建设起步）、潮宏基（产业链控制力强，全渠道营销助力）。