出城：部分资金有获利回吐、避险、做空需求，它们撤离中国内地的意愿客观存在

　　进城：内地股市整体估值处于历史低位，境内外依然存在较大利差，也吸引着大批境外资金想方设法进入

　　近期媒体热炒外资加速流出中国，引发市场忧虑。上证报记者就此前往深港两地进行了实地调研。从调研结果来看，受跨境套利活动降温影响，近两个月热钱流入内地的数额大幅减少，而6月份以来也确有部分海外资金流出中资股，持币观望，但热钱大规模流出内地的说法有夸大成分。

　　事实上，一方面，部分资金有获利回吐、避险、做空需求，它们撤离中国内地的意愿客观存在；另一方面，内地股市整体估值处于历史低位、境内外依然存在较大利差，也吸引着大批境外资金想方设法进入。而在内地监管层强化整治虚假贸易、围堵资金跨境套利的当下，热钱无论是流入或流出都并非易事。

　　“城外的人想冲进去，城里的人想逃出来”。小说《围城》里的一句话，用在目前境内外热钱的流动上，倒也颇有几分贴切。

　　跨境套利急剧降温

　　深圳某商业银行国际业务部门工作人员称，深圳这边的银行不开单子，贸易商就很难从境外的关联银行套出资金，而没有钱源源不断地输入内地，为贸易商提供资金跨境服务地下钱庄生意也就少了一大半

　　6、7月份的香港骄阳似火，但丝毫没影响内地游客趁打折季赴港购物的心情，深圳人流量最大的通关口岸罗湖依然每天都人声鼎沸，但出入境通道两旁售卖零食饮料的商铺，近两个月却关了不少。

　　原来，这与深港两地间的跨境套利活动急剧收缩有关。

　　“口岸的租金这么贵，每天卖几瓶水能赚几个钱？这些卖零食酒水的格子商行大部分其实是地下钱庄的一个联络点，其背后有一个庞大的组织，专门为有资金跨境需求的人提供服务。”有长期活跃在深港两地资本市场的人士告诉记者。

　　据了解，自监管部门5月份强化整治虚假贸易以来，深圳各银行紧急叫停了保税区黄金、珠宝、高新电子等高附加值产品企业的进出口外贸贷款业务，加上近期银行流动性紧张，各大小银行几乎全线暂停了所有与跨境贸易融资有关的业务。

　　“深圳这边的银行不开单子，贸易商就很难从境外的关联银行套出资金，而没有钱源源不断地输入内地，为贸易商提供资金跨境服务的地下钱庄生意就少了一大半，只能‘休息一段时间’。”深圳某商业银行国际业务部门工作人员告诉记者。

　　今年前4个月，地下钱庄的生意一度非常火爆。大量热钱想方设法“运入”内地投资套利，使得外汇占款在4个月里骤增约1.5万亿元，扣除贸易顺差与FDI之后，近6000亿元外汇占款流入路径难以解释。据了解，这些资金，有相当一部分就是通过地下钱庄流入内地的。

　　但监管部门的严打，使得跨境套利骤然降温，热钱流入也随之大幅减少。记者了解到，除了地下钱庄近期生意清淡外，深圳银行系统的存款及理财产品也受到影响，由于境外套利资金很难再进入深圳银行系统赚取利差，深圳当地银行近两个月的新增存款额、理财产品销售额也出现不同程度的缩水，这直接加剧了近期银行系统的流动性紧张程度。

　　而热钱流入减少也很快得到央行数据的验证。央行近日发布的数据显示，5月份央行新增外汇占款1012.87亿元，连续6个月增长，但5月份增量较4月大幅下降64%。此前公布的5月份金融机构全口径新增外汇占款668.62亿元，连续6个月增长，但较4月的2943.43亿元的增量大幅回落近80%。

　　据了解，尽管最近市场环境发生了一些变化，但监管部门强化整治虚假贸易的态度并没有要改变的迹象，“预计从紧控制态势还将持续”，深圳平安银行一位对公业务经理告诉记者，“由于目前内地银行系统流动性仍偏紧，银行也无意放开跨境贸易贷款业务。”

　　热钱撤离内地有限

　　投资中国内地的外资大部分是以FDI等长期投资的形式存在，并非说退就能退的；QFII所持有的A股市值占A股总市值比总不到2%，通过QFII渠道撤离的资金也非常有限；内地银行系统的存款中，含热钱成分的存款占比很小

　　值得注意的是，记者从深港当地银行、地下钱庄及外资机构了解到的信息均显示，受美联储宣布逐步退出量化宽松政策等因素影响，近期国际资金从包括香港在内的新兴市场流出较明显，但真正从内地撤离的热钱却很有限。

　　5月份以来，由于美国就业和零售数据等持续高于市场预期，美联储将退出量化宽松提上日程，促使美国债券市场收益率上升，导致热钱流出新兴市场撤回美国。“最近看到资金确实在流出新兴市场。包括金砖四国在内的新兴经济体经济增速在放缓，而发达国家的经济在回稳，加上美联储退出预期弥漫市场，导致资金回流发达国家。”花旗银行首席经济学家沈明高在接受记者采访时表示。

　　香港金管局的数据显示，香港银行系统流动性总结余，6月底的数据较5月初减少了约200亿港元；香港的基础货币也出现缩水，6月底较5月初减少了60亿港元。

　　不仅如此，全球流动性收缩预期抬高了股票市场的避险情绪，投资者大量抛售新兴市场的股票，即便是尚未完全开放的A股市场也没能幸免。

　　据美国基金研究机构EPFR的统计数据显示，5月下旬开始至6月底, 追踪H股、红筹股及通过QFII追踪上海和深圳股市的中资股基金，连续六周出现资金净流出，近1个多月来已累计净流出资金57.6亿美元；追踪港股的基金也自5月底开始连续5周有资金流出，累计流出资金近20亿美元。

　　与此同时，外资机构还在香港抛售在港上市的H股。来自港交所股权披露平台的统计数据显示，6月以来，不仅摩根大通等海外大行的中短线资金持续减持香港中资股，富达、澳银、施罗德基金等长线机构也在大举抛售。机构的集体抛售行为导致香港国企指数一度收出12连跌，下跌周期创近18年之最。包括中煤能源、中国神华在内的多只H股，在6月份创出近1年新低，中石油、中国人寿、中移动在内的多只中资股，也在此期间创出逾三个月新低。

　　受访的外资大行认为，热钱在5、6月份选择逃离A股及H股，主要是近期内地银行间市场流动性紧张的情况引发广泛关注。海外资金担心，在内地经济仍未企稳的背景下，管理层虽不会从总量上收缩流动性，但不排除调整流动性结构，收缩金融投机市场流动性，从而冲击资产价格。

　　沈明高认为，尽管目前内地银行系统流动性紧张局面暂时得到缓解，但很多境外投资者认为，很难排除未来不会发生类似资金价格短期急剧大幅波动的情况，不确定性增强的预期已使得投资者的风险偏好受到打击，如果类似事件再发生，预计不仅会有更多套利资金会离开，一些长线投资者对风险溢价要求也会变得更高。此外，下半年人民币汇率可能会呈现双向波动，也可能会导致一些套利资金的离场。

　　尽管如此，受访的金融界人士称，热钱短时间内很难大规模逃离内地。

　　中银国际债券研究部主管王卫告诉记者，投资中国内地的外资大部分是以FDI（外商直接投资）等长期投资的形式存在，并非说退就能退的；而QFII所持有的A股市值占A股总市值比总不到2%，通过QFII渠道撤离的资金也将是非常有限的；内地银行系统的存款中，含热钱成分的存款占比很小，更何况我国还有外汇管制。

　　有私募人士指出，去年年底或今年上半年流入的套利资金，无论是投向信托产品、委托贷款，还是理财产品，都是有锁定期的，大部分要到年底才到期，如果没有国内资金接盘，热钱很难迅速套现“跑路”。

　　“跨境套利活动降温对热钱进出的影响是双向的，热钱流入减少的同时，热钱流出也在减少。”有深圳当地银行系统人士称，“近期媒体上热炒的热钱大规模流出内地的说法有夸大成份。”

　　投资机会值得期待

　　随着内地银行业流动性警报阶段性解除，外资确实重现试探性加仓。港交所披露的交易资料显示，6月底以来，开始有外资重新买入RQFII A股ETF及中资股

　　6月中下旬出现的内地银行间市场流动性紧张，让海外资金流向又有了一些新变化。

　　6月20日，内地银行间债券市场隔夜回购利率最高达到史无前例的30%，7天回购利率最高达到28%。在近年来很长时间里，这两项利率往往不到3%。在银行间同业拆借市场，当日上海银行间同业拆放利率（Shibor）数据显示，隔夜Shibor暴涨578.40个基点，升至13.4440%的历史新高；7天利率上涨292.90个基点至11.0040%；1个月利率上涨178.40个基点至9.3990%。

　　内地流动性抽紧，海外资金在紧急抛售中国概念资产避险的同时，也被内地银行间市场的投资机会所吸引。从6月19日开始，港汇走势发生逆转，不再呈现单边走弱，而是双向波动，有时甚至大幅回升，显示不时有资金重新流入香港。截至记者发稿，美元兑港元汇率仍在7.75左右的港元偏强位置，显示近两周来，海外资金仍以流入香港为主。

　　香港中资银行则借机推出多种优惠,如调高离岸人民币存款利率等，吸引人民币资金，再通过境内外分行联动，为资金跨境套利提供便利。据记者了解，包括建银亚洲、交通银行香港分行、工银亚洲等都在近期推出了高息揽储措施，最高的年化收益率甚至超过5%。

　　事实上，即便是抛售掉了在港上市的H股，大部分资金也没有立即将资金转移出去，而是留在香港市场，持币观望。

　　“美联储退市或会导致亚太区资金流走，但资金仍会停泊于有增长的地区及企业，而亚太区增长动力仍吸引，相信资金长远仍会回流亚洲。” 香港银行公会主席洪丕正认为。

　　随着内地银行业流动性警报阶段性解除，外资确实重现试探性加仓。港交所披露的交易资料显示，6月底以来，开始有外资重新买入RQFII A股ETF及中资股。

　　其中，南方A50ETF6月28日盘后在港交所发布的交易资料显示，当日获资金净申购650万个基金单位，净流入资金约4500万元人民币。这是RQFII A股ETF 近1个半月来首次有资金申购，在过去1个半月里，在港上市的5只RQFII A 股ETF持续遭遇赎回，累计净流出资金近50亿元人民币。

　　与此同时，一些外资行也重新加仓H股。其中最引人注目的是，淡马锡于6月26日斥资5.8亿港元加仓了1.26亿股工行H 股，摩根大通在6月26日大手增持中石化3.41771亿股H 股，持H 股持仓比例由 9.27% 升至10.61%。此外，上海电气于6月28日，获新加坡政府投资公司和邓普顿基金同时入市加仓，分别增持135万股、90万股H 股，H 股持仓比例分别升至 5.04%及10.01%。

　　淡马锡集团战略总裁谢松辉表示，内地银行体系在长时间内拥有足够流动性，中国政府有大量政策空间应付挑战，集团无意缩减与中国内地有关的投资，反而正寻找机会扩大内地的投资比重。淡马锡目前持有建设银行H股、工商银行H股及中国银行H股，总市值约180亿美元。据了解，淡马锡的投资组合内，亚洲资产占71%，截至3月31日，与中国相关的投资占集团资产约23%。

　　沈明高称，经过本轮下跌，中国股票估值已经很便宜了，继续做空中资股风险很大，而且获利空间有限。因此，很多境外的投资者还是对中国市场充满期待的，希望能够看到政府进一步的改革动作，以增强做多中国的信心。

　　人民币升值预期仍存

　　出于金融安全、人民币国际化的考虑，美元加速升值前，人民币下半年继续升值的概率仍很大；尽管美国经济恢复增长，但其增速远低于中国，中国资产仍将是资金的一个重要避风港

　　在调研中，记者发现，海外资金不仅仍高度重视中国市场的投资机会，对人民币汇率走势，仍有大部分外资机构持乐观态度。

　　人民币汇率在今年上半年的时间里经历大涨，截至2013年6月末，人民币兑美元汇率中间价累计升值1.73%。但随着新增外汇占款下降、美联储退出量化宽松预期增强、银行间流动性紧张加剧对中国经济的担忧，高盛、美银美林、摩根大通、野村等投行一度建议投资者抛售人民币。

　　“市场目前最大的反向投资策略就是投资与中国相关的资产”，美银美林全球研究部首席投资策略分析师Michael Hartnett在6月基金经理调查报告中如此表示。摩根大通发布的6月份中国研究信心指数(JSI)从5月份的 46.9下降至35.7,创该指数去年8月推出以来的最低水平,摩根大通中国首席经济学家朱海斌认为，中国经济的下行趋势已经确认。沈明高也认为，中国经济增速放慢的可能性非常大。

　　但无论是近日的走势还是6月份的表现，人民币汇率并没有因为外资行唱空中国，走势出现逆转。在刚刚过去的6月份，在新增外汇占款下降、美联储退出量化宽松预期增强、银行间流动性紧张加剧对中国经济的担忧的大背景下，人民币兑美元中间价仍累计升值0.01%；7月前3个交易日，在美元指数大涨的情况下，人民币对美元汇率走势依然稳健，人民币兑美元即期价格更是与中间价的跌势呈现背离之态，小幅走高。

　　有市场交易员表示，银行6月份为满足监管机构的要求大规模增持美元后正在解除过多的美元头寸。7月，随着购汇需求减少结汇力量回归，人民币即期价格仍有望继续小幅上行。

　　“鉴于持续贬值、以致形成贬值预期有导致资金大规模﹑迅速流出的危险，会对内地金融体系造成冲击，人民币大幅贬值的可能性不大。再考虑到美国量化宽松政策退出的时间和程序仍存有不确定性，会导致资本流动的波动，预计下半年人民币对美元汇率将呈双向波动﹑基本稳定的总体格局。” 交通银行在《6月宏观数据预测》中表示。

　　中银国际一位不愿意透露姓名的分析师也表示，中国银行曾预计2013年人民币汇率较2012年将有3%左右的升幅，年末汇率收于1美元兑6.06元人民币左右，目前仍维持这一预测不变，而上半年人民币兑美元汇率中间价累计升值1.73%，预测人民币下半年仍有1%以上的升值空间。

　　另有外资行外汇交易员认为，出于金融安全、人民币国际化的考虑，美元加速升值前，人民币下半年继续升值的概率仍很大。同时，尽管美国经济恢复增长，但其增速远低于中国，中国资产仍将是资金的一个重要避风港。

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