杨国英

　　青年学者

　　在国家外管局的强化监管之下，5月份的外贸数据终于客观了许多—6月8日海关总署发布的数据显示，5月份我国外贸进出口同比增速分别回落至-0.3%和1%，内地对香港的出口增速回落至5.8%，虽仍高于同期全国外贸出口增速，但与今年1—4月内地对香港出口月均近70%的增速相比，可谓“挤水分”效果极为显著。

　　面对今年1—4月份进出口数据的狂飙，尤其是贸易流与资金流的严重错位，国家外管局及时出台（5月5日）《关于加强外汇资金流入管理有关问题的通知》，以强化对“贸易套利”等违规行为的监管，而针对“贸易套利”重灾区的深圳，央行广州分行和深圳银监局更早于今年4月即分别发文叫停相关套利产品。

　　应该说，上述对缺乏真实贸易背景的“贸易套利”重拳出击，不仅是相对及时的，更是绝对必要的。因为，虚拟形式的“贸易套利”，既会直接造成相关物流成本的浪费，还会扰乱经济部门的决策判断，而其所造成的超大规模资金进出，在人民币新一轮升值趋势已显之下，则不仅会大幅增加央行的套利成本负担，更会由此累积涉足其间的商业银行的潜在坏帐风险。

　　但是，对缺乏真实贸易背景的“贸易套利”进行打击，并不等于对合理的“贸易套利”亦要全面否定。

　　其实，有真实贸易背景的“贸易套利”，是出口企业应对国际市场汇率差价和利率差价的合理行为，如此，不仅不会对我国整体经济产生不良影响，还会有助于增强海外市场对人民币的持有意愿，某种程度上，甚至还可以达到倒逼汇率和利率市场化改革之效。

　　应区别对待不同形式的“贸易套利”，对缺乏真实贸易背景的“贸易套利”，监管部门理应从报关、仓储、银行等多点入手，重拳出击强化监管。而对存在真实贸易背景的“贸易套利”，则不仅不能盲目打击，而应理顺思路，通过堵疏结合扭转“贸易套利”屡禁难止的困境。

　　出口企业痴迷于“贸易套利”，从资金回报率的角度看，无非是“贸易套利”的回报率，远高于企业正常出口收益。在境内外利率大幅倒挂、以及人民币新一轮升值趋势已显之下，一个回合的“贸易套利”就可以获得2%以上的收益，姑且不论深港“兜圈式”贸易套利一天可达一回合，即使以一月一回合计，“贸易套利”的年回报率也可以达到25%以上—这在外部市场需求持续弱化的近3年，25%以上的年回报率，对于绝大多数出口企业而言，已经极为可观。

　　如此，全面破解“贸易套利”的困境，无非是着眼两端—其一，在外部市场需求短期难振之下，应政策激励出口企业进行产业升级和市场调整，通过产业升级告别此前普遍性的低附加值出口模式，从而相对提高贸易出口的投资回报率，通过市场调整减少此前对外部市场的过度依赖，从而有效弥补外部市场收缩所造成的出口产能过剩；其二，在人民币新一轮升值趋势难免（亦是人民币国际化所需）之下，应尽可能确保人民币小幅双向波动，以维护出口企业的阶段性利益，并为出口企业产业升级和市场调整争取时间，此外，还应尽快增加境外人民币持有的投资通道，并渐进启动人民币利率市场化改革。

　　增加境外人民币持有的投资通道，是以强化我国证券市场、大宗商品市场、信托市场等金融市场监管为基础的，只有我国金融监管取得切实成效，境外人民币才有投资我国金融市场的信心，我国金融市场亦才不会因境外人民币投资而产生大幅动荡—当然，短期而言，在境外人民币主要以香港作为沉淀池的情况下，增加境外人民币持有的投资通道，其整体风险是相对可控的。

　　渐进启动我国利率市场化改革，尽管短期看来不仅不会收窄境内外利率差价，反而会放大利差，但基于中长期而言，利率市场化改革必将会大幅降低我国信贷成本，既而会对我国整体金融改革形成有效触动，并为人民币国际化进一步开放投资项目管制夯实基础。

　　之于当下而言，对缺乏真实贸易背景的“贸易套利”，必须坚决堵，对有真实贸易背景的“贸易套利”，则应合理疏，而要全面破解“贸易套利”的困境，则更需要深层次的系统改革。