全球经济萎缩程度加深

　　美国商务部11日公布的数据显示，去年12月份美国贸易逆差为399亿美元，继续大幅度改善，创近６年来最低；美国的贸易逆差持续下降主要是由于美国和世界经济下行造成美国进出口同时下降，且进口下降幅度超过出口。贸易逆差缩小的同时，财政赤字却仍在扩大。美国财政部11日公布的数据显示，美国政府1月份财政赤字达838亿美元。美国国会预算办公室预测，本年度政府财政赤字将达到创纪录的1.2万亿美元，加上国会参、众两院13日最终通过了总规模为7870亿美元经济刺激计划，估计美国本财年财政赤字将达到1.6万亿美元。

　　美贸易赤字的迅速收缩和财政赤字的狂飙突进，意味着“双赤字”开始分道扬镳：一方面，由于内需疲软和大宗商品价格下降，美贸易赤字将持续改善；另一方面，由于财政收入的减少和巨额财政开支，美国财政赤字将占据“双赤字”的主导地位。与此同时，欧元区GDP增速创下历史新低，日本经常项目下降幅度创纪录，物价重回负值区间，显示全球经济萎缩程度加深。

　　信贷投放继续井喷

　　央行上周公布数据显示，2009年1月，M1增速降为6.68%，创下历史新低，与M1下降形成鲜明对照的是，M2增速继攀升至18.8%，已经接近最近3年的峰值水平，信贷的持续飚升为M2攀升的主要动力。

　　我们认为，由于2008年年初的信贷管制，2008年2、3月的新增贷款均不到3000亿。由于低基数效应，2009年2、3月的信贷很可能继续保持同比多增的势头，贷款增速也会持续上升，直至2009年2季度方有可能掉头。但我们相信，信贷的超增很难长期持续，理由是从1月份信贷增长的结构来看，多增的8000亿贷款中有6000亿都是票据融资，剩余2000亿是企业中长期贷款，而这显然是由4万亿投资所带动的政府项目贷款，真正企业自发的投资贷款需求依然不足，而1月极有可能是年内单月信贷增量的最高峰。但是，居民长期贷款的回升值得关注。居民长期贷款目前已经连续两个月稳定在500亿左右水平，如果未来能够保持这一规模，那么居民长期贷款将在时隔1年以后再次恢复同比多增的势头，进而对房市构成支撑。

　　降息并非唯一选择

　　央行官员近期的一系列讲话暗示了央行近期或许不会降息。周小川行长2月8日在接受媒体采访时表示，在宽松货币政策下，央行将根据具体经济情况采用不同货币调控手段，并非单靠利率调整这一种货币政策。

　　此后，周行长10日在马来西亚出席一个央行高级研讨会时，还发表了《关于储蓄率问题的若干观察与分析》的演讲。他认为，要降低中国的储蓄率，方法应当包括汇率、利率、发展资本市场、发展服务行业特别是农村地区服务业等多种手段，但希望某些长期特性在短期内改变是不切实际的。他特别强调，中国政府在此次危机应对和经济调整中，出台的4万亿元的经济刺激计划规模以纯支出型政策为主，同时注重加强民生项目，努力促进城乡就业，注重增加农村地区和弱势群体的收入，这番讲话或许暗示财政政策被政府赋予了更大的期望。央行副行长易纲14日在出席北京大学中国经济研究中心举办的“中国经济观察”报告会上表示，中国目前的利率水平处在一个“进可攻、退可守”的适当水平，依然存在降息空间，他说“当我说利率在一个合适的水平，人们可能会理解成不会再降息，这是不对的。”但他同时表示，央行还拥有包括公开市场操作在内的多套货币工具，零利率政策或准零利率政策并非是好的选择。

　　信贷超增的局面、央行官员的讲话，加上全球通胀预期的回升，均支持了我们对降息幅度和频率的调整，即1季度央行降息的可能性不大，2、3季度最多各一次降息，而年底随着全球经济见底，央行降息的概率也不大。