齐鲁证券3月27日发布农业银行（601288）的研究报告称，农业银行发布2012年年报,全年实现净利润1451亿,同比增长19%,实现每股收益为0.45元,每股净资产为2.31元;利润分配预案为拟每10股派送现金股利1.565元人民币(含税),分红率为35%。

　　2012A及2012Q4财务表现简评:(1)业绩基本符合预期,全年营业净收入实现11.7%的增长,其中利息净收入和手续费净收入分别增长11.3%和8.9%。手续费增长放缓的原因为:受监管因素和市场因素影响顾问咨询费、信贷承诺手续费分别较上年明显下滑,幅度分别达18%和22%。(2)公司披露的累计NIM为2.81%,较2012Q3下降1个BP;分析师由此估算2012Q4单季度NIM环比降幅约为4个BP,相对较温和,下半年同业利差收窄对NIM有负面影响;考虑到较高比例的个贷重定价因素,预计2013上半年NIM压力较大。2012年县域存贷利差为5.11%,高于全行54个BP,且较中期收窄幅度亦小于全行。期末该行零售存款和活期存款均较中期提升,日均存款增速为可比银行最高,显示存款的低成本及稳定性优势继续。(3)2012Q4单季拨备支出较前三季明显增加,占全年拨备额的38%;但全年拨备额仍小于去年同期,拨备对净利润增速的正向贡献达10个百分点,是业绩明显高出可比银行的原因所在。

　　不良额开始出现上升,符合分析师不良增加时点晚于同业的判断,结合关注类和逾期类贷款的变动情况以及农行股改红利的释放因素,分析师认为农行未来的不良增加额将较同业温和。截至2012年末,公司不良贷款余额为858亿(不良贷款率为1.33%),较2012Q3环比增加19个亿,环比升幅为2.3%;加回核销数据后不良环比增加38个亿,环比升幅为4.5%。关注类贷款较中期减少126亿,降幅约4%;逾期贷款较中期增加29亿,增幅为3.4%。全年平均信贷成本为0.9%,虽较去年水平有回落,但仍明显高出工中建行;期末拨贷比和拨备覆盖率分别为4.35%和326%,前者为上市银行最高,后者预计为大行最高。综合考虑拨备覆盖率和拨贷比水平,分析师预计未来2-3年信贷成本将逐步回落至行业平均水平。

　　2013年投资看点:(1)预计农行的资产质量变化将较其他三大行温和,上市银行最高的拨贷比水平(意味着当前拨备水平可应对不良率上升至4.35%)显示未来业绩对风险暴露的敏感度偏低,风险抵补能力强。(2)未来2-3年该行的信贷成本有望逐步回落至行业平均水平,将推动农行实现高于其他三大行的业绩增速。(3)农行在县域的网点数超过1.2万个,而县域地区是未来城镇化的主要承载区域,分析师判断在县域经济快速增长+金融竞争相对温和双重条件下,农行凭借其在县域市场的绝对领先优势有望最大程度分享城镇化市场机遇及县域经济快速发展的成果。

　　盈利预测及投资评级:预计2013-2015年净利润分别为1624/1933/2321亿元,同比增速分别为12%/19%/20%,每股收益分别0.50/0.60/0.71元,每股净资产为2.8/3.4/4.1元,目前股价对应5.7X2013PE&1.02X2013PB。给予其2013年1.20-1.30XPB作为合理估值,对应的目标价区间为3.37-3.65元,维持对农业银行的“买入”评级。2012年公司的分红比例上升,按最新收盘价计算的税前股息收益率为5.47%,税后股息收益率为4.92%(按税率10%计算),投资价值明显。