□首创期货 刘旭 王小溪

　　2013年初以来，大宗商品经历了市场预期全球经济回暖乐观情绪推动反弹、乐观预期未能完全兑现和资产价格轮动导致资金分流的两个阶段。我们认为，3月中下旬开始大宗商品将改变今年2月以来的持续下跌状态，转入等待指引的震荡格局。

　　自去年11月中旬的整体反弹延续至今年2月初遇阻，美国股市一路高歌猛进吸引资金回流股市，伴随着美元的一路走强和部分国家货币贬值的氛围中，大宗商品市场自2月以来经历了1个半月的下跌后，整体进入2012年6月以来的低位区域。与此同时，美元指数3月中旬上涨至83-83.2区域后，持续上行动能减弱，而美国股市也显示出持续上行动力不足。年初以来的焦点资产相继出现高位波动风险，对大宗商品市场的整体走势产生积极影响。

　　美国商品期货交易委员会（CFTC）公布的商品持仓数据显示，我们跟踪的31种商品市场总持仓规模达到1023万手，虽略低于今年2月中旬1025-1027万手，但已经达到2011年2月中旬以来最高水平。市场资金规模处于自2011年初以来多次试探的高位区域。管理基金净多单进入3月中旬，出现回升迹象，并且3月中旬单周回升幅度达到19.78%，是过去36周以来最大单周回升。从国内大宗商品期货市场来看，3月以来国内商品期货市场成交活跃度、资金存量规模均较2月份有所上升。日均成交额约10385亿元，较2月份日均成交额8083亿元增长28%。资金存量自2月底1750亿元回升至1800亿元上方，目前约为1810亿元，资金规模增幅约3%。总体来看，相比春节后至2月底两周，3月初至今的两周市场资金仍呈现为总资金无大规模增长、工业品和农产品此消彼长的特征。

　　在最近一周左右的时间里，总资金存量出现约3.6%的小幅回落，为春节以来首次较大规模的资金连续流出。从板块和品种情况看，除有色金属板块中的沪铜资金依然强劲流入之外，其它板块和品种近一周以来均连续流出。尤其此前两周受到资金强烈关注的化工以及油脂油料板块，近一周资金缩水尤其明显，5个交易日资金规模分别缩减14%、5%。主要由于前期资金大规模流入的品种豆粕、豆油、棕榈油、焦炭、橡胶、塑料，在近一周资金出现较为明显的撤离。从成交情况来看，近一周总成交额持续上升，其中有色金属、能源化工板块、软商品成交额份额明显上升，黑色金属、油脂油料成交额份额明显下降。品种日均成交额排在前五位的依次为焦炭、螺纹钢、沪铜、豆粕、橡胶。

　　在经济好转的延续性强化得到确认前，股市等传统高风险资产的波动仍将影响大宗商品走势。而在中美等经济体公布一季度经济数据前，仍有1个月左右的时间，期间国内外大宗商品市场均会呈现出资金规模难以继续扩大的特点。我们判断，这与全球经济增长仍处于低位，经济运行风险犹存的相关性较高。这一方面对市场抛压的缓解具有重大积极意义，另一方面也使市场进入震荡整理的无方向阶段。根据我们研究设立的情绪指标显示，当前市场处于弱势整理阶段，市场人气的积累处于从偏空向中性移动的阶段，观测其出现新的更大变化的时间窗口还要到4月中下旬。结合当前经济走势和资产价格的轮动表现，我们认为近期大宗商品的方向性操作难度将增加，与此同时资金管理重要性明显上升。