[ 新一轮通胀周期已经开始，但目前离周期顶部的时间还比较遥远。一般来说，一个通胀周期大概是3~4年的时间 ]

　　经过一番调整后的债券市场，2013年将会迎来怎样的行情？第一财经日报《财商》就此采访了宏源证券债券交易部研究主管何一峰。

　　《财商》：你怎么看待2013年债市的总体情况？

　　何一峰：2013年债市的主基调是熊市，做出这样的一个判断主要还是依据通胀周期。债券收益率是一个名义利率，它是实际利率和通胀率的一个叠加。在经济温和复苏的背景下，实际利率可能相对稳定，即便出现一些上行，幅度也不会大。但通胀率如果出现一个趋势性的抬升，对名义利率的影响还是比较大的。

　　从图形上看，CPI同比、CPI食品同比和CPI非食品类同比这3条线交叉的时候往往对应通胀周期的底部，2012年10月份正好3条线相交，现在3条线又重新分开，CPI食品同比开始往上走，这也表明新一轮的通胀周期已经开始，但目前离周期顶部的时间还比较遥远。一般来说，一个通胀周期大概是3~4年的时间。从这个时点看，可能通胀周期的顶部要到2014年6月份或者下半年。

　　2013年处于通胀周期从底部慢慢爬升的过程，市场对通胀周期的预期是会领先的，当市场预期通胀周期到来的时候，债市收益率会面临一轮较为快速的调整，随后货币政策可能也会向收紧的方向发展。总基调来看，2013年应该是个熊市。

　　《财商》：去年央行进行了多次逆回购以调节市场的流动性，你对今年的货币政策有什么预期？

　　何一峰：今年货币政策主基调还是稳健的货币政策，中央经济工作会议的精神是要改善实体经济的流动性，降低企业的融资成本，所以至少2013年上半年货币政策还是会相对宽松一些，等到CPI确实已经起来，超过3%甚至超过4%的时候，可能货币政策会再一次收紧。

　　货币政策的转向可能是循序渐进的过程，在货币政策显著收紧之前还是存在维持逆回购操作和降低存款准备金率的可能性，而且从公开市场到期的分布看，2013年一季度到期量是比较少的，可能逆回购的量会比较大，甚至会下调一次存款准备金率。

　　后面的货币政策更多是取决于外汇占款的表现。但是从进一步扩充实体经济的流动性的提法看，降准的次数可能大于一次，今年中性的估计可能是降2~3次，降1~1.5个点。

　　《财商》：在这样的背景下，你怎么把握2013年债市的投资机会？

　　何一峰：上半年相对来说有一定的波段机会，通胀在上半年还是处在较低的水平，货币政策还是一个改善趋势。这样的情况下，对于信用品种的投资是比较有利的，利率品种比如国债、金融债，和经济的表现更为紧密一些。

　　随着流动性的改善，经济再度失速的概率很小，所以我们认为利率品种的投资机会不会太大，可能是小的波段性的机会，需要耐心去看。

　　从城镇化的提法看，地方融资平台相关的比如城投债，还是有一定收益率下行的空间，中小企业私募债随着流动性的改善，可能受到投资者的偏爱。

　　《财商》：能否细谈一下对中小企业私募债的投资看法？

　　何一峰：其实私募债的一个最大特点是票息比较高，资质分化比较严重，从中挑选资质比较好的品种是投资的难点，如果能鉴别资质，应该有比较丰厚的投资收益，这类的品种一定会逐步受到市场的认同，收益率会有比较大的下行。

　　一般靠财务指标和募集说明书里的财务分析来甄别债券的质量，主要还是信用的分析。在看募集说明书的时候肯定会分析到企业的行业和地域，但是可能更多的还是要看个券的分化。投资决策的时候不能只限于地区或者行业的层面，而是要到个券的层面才能有效规避风险。

　　《财商》：如何看待可转债在2013年的机会？

　　何一峰：可转债今年会面临一定的扩容压力。大的方向看，转债的机会可能并不一定比股票的机会大。

　　2013年股市的机会可能是存在的，但不会是一个特别长的趋势，可能是波段性的机会，这种背景下，要是追求最大化回报应该选择股票投资，把握波段行情，如果是风险收益均衡的背景下，转债也是不错的选择。

　　今年的扩容压力对转债的价格会形成一定抑制，股市的表现对转债的影响也会比较大。目前大部分转债的价格和内涵价值相比是偏低的，有些是转股的溢价率比较低，有些是转债的溢价率比较低，我们关注的是选择哪一种类型的转债，如果是想选择转债又想避免亏损，建议选择转债溢价率比较低的品种，如果是想要博取高收益，应选择转股溢价率比较低，而且转债溢价率也不是太高的品种，可以攻守兼备。如果要最大化把握波段行情，可能股票是比较合适的选择。

　　《财商》：2013年债市投资存在哪些风险？

　　何一峰：债券的违约风险和宏观经济尤其是实体经济的流动性关系非常密切，2013年如果是改善实体经济的流动性、降低企业的融资成本的大前提，那么企业的违约概率整体是下降的，但是也不排除个别企业会面临偿债的困难。

　　2012年一些企业信用资质比较差的个券偿债出现问题，后面由政府或银行代为偿债。2013年可能用更加市场化的方式去解决信用违约，可能走“先破产清算再偿债”的方式，而不是“先偿债再破产清算”。尽管如此，2013年债市出现大面积违约的概率极低。

　　实际上，信用违约在债券市场是一个再正常不过的事情，只要有信用产品，必然伴随着信用风险。即便是违约，实际上对于投资者而言也应该是早有思想准备的事情，投资者应该加强信用分析，甄别进行个券的差别，让好券和坏券的收益率实现分化，只有这样才能真正保护到投资者的利益。

　　在政府和银行兜底的背景下，大家忽视信用风险，让资质不好的企业发债成本远远不足以补偿风险，投资者只能接受过低的收益水平。这样会导致信用泡沫的产生，而泡沫破灭时，会有一轮毁灭性的债市熊市爆发。因为，作为债市投资者而言，加强对信用风险的分析和研究，提升识别和规避信用违约风险的能力是非常重要的。