澄清三个概念

    《21世纪》：从现在到2010年，你认为这4万亿人民币的刺激方案能真正实现么？或者说，能实现到什么程度？

    王庆：这一问题远没有表面上看来那么简单明了。我们发现很多讨论实际上存在着三个概念的严重混乱：一是“普通政府财政刺激”，也就是完全在普通政府预算范围以外的额外净支出；二是“资本催化效应”，指在支出计划中潜在可调配用于指定项目的资金总额；三是“宏观经济效应”，指支出通过乘数效应对于广义GDP增长率产生的影响。

    具体地说，普通政府财政刺激效应是中央政府和地方政府财政刺激产生的联合效应。根据公开数字，今后两年中央财政刺激方案将达1.18万亿元人民币，即每年5900亿元人民币，相当于GDP的2%。但地方政府财政刺激方案规模还没有确定。不过，可以这样说，普通政府财政刺激的规模至少和中央政府财政刺激相同，即1.18万亿元人民币。

    宏观经济效应是普通政府财政刺激效应、从私有部门筹集的新资本及财政乘数大小的函数。我们认为，新资本在本质上可以作为广义财政刺激。例如，一家国有企业并不计划在2009年进行任何投资，但由于促进增长已成当务之急，这家国有企业就有可能响应决策者号召，进行投资。

    这种情况下，这家国有企业实施的投资就带有准财政性质，应当被视为财政刺激的一部分。而这种准财政刺激措施或许会带来出人意料的影响。

    《21世纪》：根据你的说法，不同情况下，财政刺激方案可以推动多少GDP？

    王庆：根据学术资料，中国的财政乘数大约为1-1.5x。如果其他条件不变，仅考虑中央政府1.18万亿元人民币的财政刺激，将乘数效应计算在内，我们预计财政刺激方案可使GDP增长2-3个百分点。

    但是如果允许地方政府出现赤字，并通过发行地方政府债券进行融资，同时提高从私有部门获得的新资本，财政刺激方案的规模及对于GDP增长的相应影响将更大。例如，如果允许地方政府发行1500亿元人民币债券，并同时从私有部门，如国有企业，筹措500亿元人民币，那么广义财政刺激方案的金额合计可达7900亿元人民币，即GDP的2.7%。对于GDP 增长的影响可达2.7-4.0个百分点。

    不过，“普通政府财政刺激”和“宏观经济效应”是与“资本催化效应”完全不同的概念。按照发改委官员的说明，中央政府承诺的1.18万亿元人民币相当于“种子基金”，有助于拉动总计4万亿元人民币的投资，也就是每年2万亿元人民币或GDP的7%左右。这些投资将根据支出计划用于指定项目。

    由此看来，将政府宣布的财政刺激方案称为4万亿方案并不准确。这一金额应当是普通政府财政刺激方案实施后拉动的潜在总资本金额，而在目前，仅包括中央政府承诺的1.18万亿元人民币。

    所以说，通过与“十一五”规划中原有的投资计划进行比较，以此判断财政刺激计划带来的投资额增加是毫无意义的。因为“十一五”规划只是指示性表达，对于投资额或部门拨款并没有硬性指标。事实上，实际投资的执行与原有的“十一五”规划相差悬殊。

    4万亿的“底线”

    《21世纪》：不论是4万亿，或是1.18万亿，在你看来，资金筹措方面会不会有问题？你是否认为，中国需要出售一部分外汇储备来为刺激方案提供资金，因为目前我国外汇储备已经接近2万亿之巨了？

    王庆：绝对不需要动用外汇储备。银行目前的存贷比只有65%，流动性充足。央行只需降低存款准备金率，或降低冲销干预等级，比如通过减少央行票据发行，来支持流动性，而不需要减少外汇储备。

    所以说，筹资应该不是一个值得关注的问题。中国的银行流动性依然充沛。另一方面，虽然政府并未说明4万亿元人民币如何筹措，但中央政府承诺的1.18万亿元人民币可能通过每年发行5900亿元特别政府债券筹集。由于财政实力强大，政府债务仅占GDP的大约25%，政府可以毫无困难地低成本发行债券。

    《21世纪》：你认为，这一财政刺激方案的底线在哪里？

    王庆：事实上，我们认为，目前讨论4万亿方案是否需要递增或如何筹资是次要的，关键是通过采取雷厉风行的措施，政府已将政策立场果断地转移到促进增长的方向。政府非常明确地希望采用所有可以采取的措施使增长达到期望的水平。如果现行政策方案尚不充分，无疑还会进行扩充。

    问题在于，那个神奇的数字，也就是2009年的GDP期望增长水平究竟是多少？我们认为政府真正想要达到的增长水平是8%-9%，但如果最后结果为7%-8%，也还可以接受。因此在我们看来，如果坚信市场上的定价已是基于一个过低的增长预期，那么市场目前就低估了政府政策反应的最终影响。