2011，围绕人民币国际化，实践中发生了一些戏剧性的事件；理论界则发生了激烈的争论。从市场情况来看，2010年第四季度至2011上半年，人民币跨境贸易结算突飞猛进；香港市场更是乐观预测2011年人民币存款可以突破1万亿元。随后中国社科院世界经济与政治研究所的调研发现，人民币贸易结算中80%以上为进口结算，人民币国际化出现“跛足”现象，人民币的流出在给市场提供持续套利机会的同时也带来了国家利益的损失。相比较，香港、市场与人民银行系统的研究人员则认为“跛足”只是人民币国际化前期不可避免的现象，不足为虑。之后，余永定提出暂停人民币国际化进程并总结前阶段经验教训的意见。

　　2011年第四季，伴随国际投行对中国经济和市场的看空，热钱开始撤离中国，人民币汇率出现罕见的持续贬值，香港人民币存款不增反降。余永定及其学生的研究指出，人民币贬值是市场前期套利活动逆向操作的结果，人民币国际化的实质是资本跨境流动的自由化。人民币国际化似乎出现逆转，人们感觉到了短期资本流动的阵阵不稳定气流。

　　当前重心应放在积蓄能量上

　　笔者在此引用两个长期预测成果讨论国际经济格局的变化。一个是渣打银行全球研究部2010年10月发表的《超级周期》报告。它假定2010~2030年美欧日分别以2.5%、2.5%和1%的趋势增长率增长，中国以6.9%的平均增长率增长。2030年中国的名义GDP占全球的比例为24%，是美国的2倍。美欧日经济总量在全球的占比将从2010年的60%下降到2030年的29%。另一预测分析成果是欧洲国际经济智库和法国国际经济智库的联合报告（CEPII﹠Bruegel，2011）提供的1870~2050年部分国家和地区在世界GDP中所占份额的变化趋势图。该图最重要的两段趋势线是美国从两战期间的46%下降到2050年的11%左右，中国从1980年的3%以下上升到2050年的34%。由2005年不变汇率计算的这两条曲线将在2018年前后相交，自此，中国的GDP将超过美国并急剧扩大两者间的差距。虽然对中国的预测存在乐观因素，但中国经济发展只要不为大的社会经济危机所中断，大趋势不会改变。

　　再看全球金融危机未来演变的大趋势。根据IMF2011年的金融稳定报告提供的数据来看，2010年世界GDP总量达到62.9万亿美元，全球由银行资产、股票市值和未清偿债券余额加总的传统金融总资产达到250多万亿美元，相当于全球GDP的4倍。另外全球金融衍生品账面市值达600万亿，约为世界GDP的10倍。因此全球金融总市值大致为GDP的14倍。其中大部分应在发达国家。可见全球金融泡沫的严重性。金融危机的发生是全球金融经济的历史性转折点，从泡沫生成到去泡沫和去杠杆化，这一过程已开始但远未结束；估计未来10年都会以此起彼伏的金融危机表现和延续。因此未来10年，我们将面对的是一个动荡不定的国际货币金融环境。

　　在这样的国际环境下，人民币国际化的机遇与风险并存。机遇在于各国央行和投资者都在寻求更为安全的财富贮存工具以置换贬值风险巨大的美元资产。中国在经济可持续发展，有效保护投资者权益的基础制度建设和资本市场体系的深度发展方面如已取得突破，实现资本账户的自由化，人民币就有机会实现国际化。反之，国际投机资本规模进出，则很可能制造出严重金融危机。因此在国际货币金融环境不稳定背景下，人民币国际化的重心应放在积蓄能量上，稳健创造人民币的国际需求。

　　人民币国际化还缺两个条件

　　近期我们上海交通大学现代金融研究中心完成了一项重要研究，“人民币国际化的条件与潜能”（吴君、朱祁、潘英丽，2011）。我们以全球央行持有的8个国际储备货币为研究对象，运用这些货币发行主体1965~2010年的数据实证分析了货币国际化进程中起决定作用的主导性因素，并以此探讨人民币国际化是否已具备条件，并通过仿真技术分析其未来15年的国际化潜能，得出了一些很有指导意义的结论。

　　我们的主要结论是：一个货币是否能成为国际货币在任何情况下最重要的决定因素是以GDP表示的经济规模总量；汇率波动性与货币国际化具有明显的负相关，也即汇率稳定对货币国际化也是重要因素；进口有显著正相关影响；货币升值、实际正利率和资本账户开放度都有积极意义。中国GDP已是全球第二，1994年人民币汇率并轨以来实际有效汇率稳中有升，以真实利率表示的高成长性等都表明中国已具备人民币国际化的基本条件。人民币国际化欠缺的条件是进口需求的增长和资本账户的开放。进口需求的增长有待中国出口导向型经济的转型中的内部市场开发；资本账户的开放则需要具备三个条件：利率市场化以及银行体系国际竞争力的提升；本土资本市场的深度发展特别是国内债券市场的深度发展；人民币汇率进入适度区间。

　　人民币国际化如何推进？

　　笔者将未来10年人民币国际化的推进策略定义为“积蓄能量、伺机出击”。具体而言就是前期稳健创造需求与后期激进释放供给。稳健创造需求的着力点在：资本账户不完全可兑换条件下快速推进和强化海外商业存在；加快经济转型和金融转型；同时为后期激进释放人民币供给创造合适的国际货币金融环境，即推进国际社会加强对国际汇率波动和国际短期资本流动的管理。

　　首先，推进人民币国际化需要培育强大的海外商业存在。人民币国际化成功推进的核心是人民币国际计价功能的形成。其前提是中国企业和金融机构在国际贸易投资和国际金融活动中能够逐步取得主导权！这是人民币国际化的微观基础。如果没有中国企业和金融机构在海外的快速发展，海外投资者出于升值预期持有中国可交易或具有流动性的人民币资产，极易导致中国本土资产泡沫的急剧膨胀，一旦外资撤离就可能导致泡沫破灭型金融危机和货币国际化进程的逆转。

　　培育强大的海外商业存在，条件已经具备。3万多亿美元的国家外汇储备和人民币的直接输出可以为企业和金融机构海外投资提供雄厚的资本供给；西方金融机构和企业海外收缩为中国腾出了空间；金融危机还为中国海外投资提供多个底部买点。中央政府需要制定鼓励民间对外投资的国家政策，加快推进以强国战略为导向的外汇储备资产的战略配置。其未来投资的领域需要重点关注能为中国增加市场主导权的（如购买跨国企业和各类交易所的股权）、促进产业输出的（如在发展中国家或新兴市场经济国家设立国家产业园区等）、促进产业升级和产业价值链延伸的（研发、品牌、销售渠道等）各个领域。

　　其次，需要加快经济转型的步伐。经济转型在两个方面可以看作是人民币国际化的前提条件。第一，从国际经验看，人民币未来输出的主渠道将是进口。我们的实证分析已经证明，进口与货币国际化的正相关关系是十分显著的。第二，中国经济如何不能成功转型，其增长动力将衰竭。只有内部市场的开发可以为经济增长提供持续的动力。这将支持国际投资者对中国经济的长期信心，为人民币创造持续稳定的国际需求。

　　第三，需要积极推进行政垄断型金融体制的市场化改革。行政垄断型金融体制是中国工业化战略的重要组成部分，核心功能是帮助工业化战略解决廉价资本的供给问题。这些制度安排便利金融业和特定产业获得廉价资本，却损害了存款人和中小投资者等中产阶级的利益。目前中国制造业、房地产业和地方政府高速公路建设都出现了严重过剩。金融转型已经刻不容缓。政府的立场必须从支持企业低成本融资转向切实保护债权人和中小投资者利益，实施富民政策。改革的主要领域涉及放松创设民营银行的市场准入，改革股票市场发行制度，实现利率市场化。

　　未来5~10年可以看作是积蓄能量的第一阶段。之后，在中资企业和金融机构海外业务网络建成，在国际货币环境相对稳定或者美元发生危机的特定时期，人民币国际化可进入激进释放供给的阶段。这时可实现人民币资本项下的完全可兑换，并通过商品进口、对外投资和对外发行债券等各种渠道急剧扩大人民币的海外供给，以此打破美元本位制造就的美元网络外部性（美元普遍使用的便利性对人民币国际化的阻碍），扩大人民币国际化的规模效益。

　　（作者为上海交通大学安泰经济与管理学院教授）