好买说：A股大涨，北上资金持续净流入。相对于内地资金的“怕东怕西、畏首畏尾”，北上资金“买买买”的逻辑在于，只要企业经营是符合且估值不贵，外资就只会买，不会卖，而不会因为贸易争端或一些其它外因改变对公司的看法。

不得不服，又被北上资金抄到底了!

昨日A股再现爆涨，两市板块无一下跌，总市值单日大增1.5万亿元，但这种涨法却比预期中的来得要晚一些。因为，过去六个交易日，在内地资金还在“怕东怕西、畏首畏尾”的时候，北上资金突然“燥”了起来，持续处于“买买买”的节奏当中，6天净买入金额达244亿元。按照内资的分析框架和逻辑，现在A股市场上的风险并未消除。然而奇怪的是，外资却并不这么看，也没这么做。

这背后的逻辑究竟是什么，北上资金究竟意欲何为?难道他们不惧风险吗?他们又是如何判断当下全球形势的?

为此，券商中国记者独家采访了身在香港且不愿透露姓名的基金经理Z君。他表示，外资的投资框架与A股的确不在一定频道上。四五月份是有客户赎回，所以很多资金只得被动卖出。经过五月杀跌之后，估值变得便宜，很多资金本就认准六月份要加仓，这只是计划之内的事。他表示，外资眼中最大的风险是企业的经营风险和估值风险，只要经营是符合预期而估值不贵，外资就只会买，不会卖，而不会因为贸易争端或一些其它外因改变对公司的看法。他还表示，如果对一个“拥有14亿人口，且增速如此之快”的市场都不乐观，还能对哪个市场乐观。

其实，北上资金净流入的背后还是有全球市场的大背景。在过去的一周多时间里，降息预期在全球漫延，以美国股市为首的主要市场都出现持续反弹的行情。而从过去历史来看，北上资金与此紧密相关。现在的问题是，全球风险资产的表现能否持续。

又被外资抄到了底

6月份以来，原本波澜不惊的A股昨日爆发了。

全天指数单边上行，题材全面开花，两市下跌个股仅40余只，涨停个股近110只(非ST)，连板个股达到27只。两市无一板块下跌，券商、稀土永磁、水泥板块涨幅均超过6%。截至收盘，沪指涨2.57%，报收2925点;深成指涨3.72%，报收9035点，创业板指涨3.91%，报收1487点。 

实际上，近期市场利好不断。外围市场降息预期大幅升温，内地市场产业刺激不断，先有汽车、家电，后有军工、5G，但大多数利好出台之后，都是“见光死”。上周四，5G的表现尤其恶劣。直到昨天和今天，市场才回过神来，6月10日，新华社正式编发近日中共中央办公厅、国务院办公厅下发的地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的相关文件。其中有一条，地方专项债可纳入重大项目资本金。市场认为，此举有望给缓解基建项目的资金压力，属于重大利好，所以今天一大早玻璃期货就涨停了，随后A股市场上的基建、黑色两大强周期也有亮眼表现，在很大程度上带动了大盘上扬。

昨日午间，据新华社消息，从人力资源社会保障部了解到，人力资源社会保障部和财政部牵头，正在会同相关部门研究制定养老保险第三支柱政策文件，目前进展顺利。据介绍，拟考虑采取账户制，并建立统一的信息管理服务平台，符合规定的银行理财、商业养老保险、基金等金融产品都可以成为养老保险第三支柱的产品，通过市场长期投资运营，实现个人养老金的保值增值。此举被解读为，市场将迎来长期活水。

然而，看着这些新闻炒股票，基本上也是马后炮。在A股市场上真正有前瞻眼光的还是北上资金，该类资金已经持续买了6天，总计买入金额达244.5亿元以上，昨日再度大买近70亿元。同期，据wind数据显示，A股市场的主力资金却在大幅撤离，直到昨日才有约12.3亿的净流入，这还是在北上资金大举买入近79亿的基础之上实现的。

不拥抱中国还能拥抱什么

据券商中国记者对Z君的采访，外资真的不一样。以下是采访实录：

券商中国记者：北上资金最近是咋回事啊?为什么突然有逆转的意思?

Z君：之前高位套现了一些，现在再回来抄个底，很多资金还是认准了六月要加仓，中国市场依然是一个非常值得拥抱的市场。

券商中国记者：外资跟内资相比，对风险的认识好像完全不同。外资评价风险的标准是什么?

Z君：一定不同。我们所认可的最大风险是经营风险加上估值风险。只要经营是符合预期而且估值不贵，外资根本不会卖，更不会因为贸易战或者一些外因改变对公司的看法。有时间，我们也会研究一下周金涛的《涛动周期理论》，里面对日美贸易战的记录可能会降低我们对现实的恐惧感。

券商中国记者：你们怎么去评价银行业的风险?

Z君：我们认为是个机会。比如内地某行被托管，那我们第一反应就是给招行更高的溢价。

券商中国记者：你们的估值体系跟内地有什么区别吗?

Z君：内地的估值是以市值为核心。我们的估值是以确定性和增长质量为核心。内地给予高不确定的长期逻辑很高的估值，外资给高确定性的长期逻辑高估值。

券商中国记者：香港市场的贝塔似乎完全看美国，剩下的都是阿尔法?

Z君：也不是，香港的beta看业务性质。比如煤气公司，领汇和粤海投资，beta只向上，向下几乎没beta，而且不受美股影响。

券商中国记者：对美国市场怎么看?

Z君：美国难大跌，涨不涨就不好说。未来两年终于可见全球同步QE了，对新兴市场都是偏利好的，不管贸易争端如何进行，全世界都要做一件事，就是防止衰退。

券商中国记者：全球贸易争端继续下去，如何应对?

Z君：谁都无法在经济衰退的时候承受贸易战。即使一直僵持下去，我们还是能看到不断增加的货币供应，因此企业盈利和GDP有保障的，所以以人民币计价的资产不应该承受过大下跌。

券商中国记者：需求呢?现在感觉需求是大问题啊?

Z君：外需的话已经不会根本上影响中国宏观经济了，内需很稳定的。我们说的内需主要是城镇化，消费升级和服务业。很明显的，楼市在持续复苏，服务业PMI一直处于扩张区间。目前中国处于工业化成熟的末期，未来的增长大部分来自内需。

券商中国记者：为什么内地资金不太看好消费的时候，你们还在狂买?

Z君：中国大周期处于工业成熟阶段的衰退期，经济增速处于正常下滑阶段，外资对于消费的认可正在反应这种趋势上。

券商中国记者：好像我们看问题角度真的很不一样，我们看到的东西都是悲观的，你们只看机会，看乐观的东西。

Z君：外资是从全球配置去看，会比较。内资受限于视野，只会去跟之前的自己做比较，觉得在变差。按常识来说，如果对一个“拥有14亿人口，且增速如此之快”的市场都不看乐观，还能有什么理由对其他市场乐观?

券商中国记者：这可能是一个投资文化的问题。

Z君：不是。其实估值方法是唯一的，一个公司的价值就是他创造未来现金流的能力，没有第二种方法。

券商中国记者：现在外资的投研体系是怎么样的架构?比如，怎么样来做投资决策，怎么来辨别风险，怎样来评判估值?等等

Z君：老外喜欢简单的生意。基本的原则是现金流贴现价值，可增长并且长期可预测的现金流价值最高。内地很多机构做分析似乎不太看现金流，所以大家才总是中雷。

券商中国记者：站在长期来看，你说的也许是对的。但如果从中短期来说，内地仍是博弈在主导，虽然这两年也有些变化。

Z君：A股长期大部分会被同化掉，留下一小部分给少数人玩，但大游戏要结束，超额回报比以前难找。其实，市场主力的思维方式才会是最小阻力的，港股通联通后，A股估值肯定向国际转，本来我们是假设为两个完全独立的体系，联通之后肯定只能是一个向另一个靠拢。

全世界大的经济体除了A股全都是一个频道，你说A股有能力改变全世界吗?未来， A股自身或者分裂为两个市场：主力以大蓝筹为主，庄股和概念股留下一部分给游资玩，不过韭菜以后会更难找了。A股是一个博弈情绪很重的市场，但是很多人可能也享受这种博弈。但外资却受不了这种局面，只有让大家都能赚钱的公司，才是好公司!

美股依然是最大的变数

事实上，北上资金持续买入A股原因可能并不止于理念不同，还有更重要的一点，那就是在北上资金持续买入的这六天时间里，外围市场也一直在涨。而从历史来看，只有在外围市场持续稳定的时候，外资的流入才具备持续性。那么，美股到底会如何演绎?

来自兴业证券的统计数据来看，首先一季度美国GDP确实是超出预期，但主要也是源于净出口超预期，而内需如居民消费、企业投资均在走弱。而从近期公布的数据来看，零售数据、工业数据、就业数据均表现不佳。而美国长短期限国债持续倒挂，这在历史上就是精准的衰退信号;

其次，从企业业绩来看， 2019年标普500EPS一季度盈利同比增速已经降至0附近，其中科技股盈利领跌。全球经济下行对美股EPS的影响开始显示，海外收入占比大于50%的标普500指数成分股盈利同比下降12.8%，远低于国内业务占比大的公司，科技股对海外收入暴露最多。

在2011年之后，美国非金融企业债务水平不断提高，投机级债务蓬勃发展。而2020年将进入投机级债券、贷款到期的高峰期。经济下行周期中，投机级债券的利差可能快速飙升，反作用于企业的资产负债表和经济。值得关注的是，美股很大程度上是因为企业回购在支撑，若企业盈利下滑，债务问题重演，市场亦会迎来抛售潮。

此外，美股的估值处于偏高的水平。据兴业证券统计，标普500指数PE处于2004年以来的较高水平，科技、电信、工业、能源、原材料行业PE都处于2004年以来四分之三位数上方。很多人可能会将市场的未来寄希望于降息。不过，据券商中国上周统计，2000年和2007年之后的降息并未带来机会，也就是说降息若不能扭转基本面下行趋势，股市同样难以避免杀跌。北向资金未来如何走，可能仍需要盯紧美股走势。