19世纪80年代，日本明治政府开始推行票据业务，此后，伴随着日本经济形势的变化，日本银行承兑汇票市场发展有所起伏。20世纪80年代，日本政府重建日元银行承兑汇票市场，并成立商业票据市场，商业票据逐步取代银行承兑汇票成为票据市场的主要品种。日本票据市场发展对我国的启示：票据市场发展是建立在实体经济基础上的，应以实体经济的需求为出发点；要不断拓展中国票据市场的内涵和外延，进一步发挥票据的融资功能。

1882年，日本制定了《汇票本票条例》，并开始推行本票和汇票业务。1919年，日本正式建立银行承兑汇票市场，但日元银行承兑汇票发展并不顺利，日本在二战后大量使用美元银行承兑汇票，对美元银行承兑汇票市场的发展发挥了重要作用。20世纪80年代，日本货币市场迅速发展，1985年日本政府重建日元银行承兑汇票市场，1987年日本商业票据市场成立，发展至今，商业票据已取代银行承兑汇票，成为票据市场的主要品种。

一、日本银行承兑汇票市场

（一）1919年至1927年：日本首次成立银行承兑汇票市场

1882年，日本制定了《汇票本票条例》，并开始推行本票和汇票业务，此后，银行承兑汇票开始在日本境内外贸易往来中流通，但市场规模并不大。1919年日本银行开始对银行承兑汇票进行再贴现，标志着日本的银行承兑汇票市场正式形成。同期，日本银行建立了盖章票据制度（Stamped Bill System）,在这一制度下，日本商业银行基于美元或英镑计价的出口单据开立日元票据，日本银行再对这些票据盖章并担保对其再贴现。这一时期同时存在基于日元的承兑汇票市场和基于外币的盖章票据市场，但迫于日币交易不成规模，日元银行承兑汇票市场发展进度相对缓慢。1923年，日本发生了7.9级的“关东大地震”，这次强震是在战后经济处于萧条徘徊的情况下发生的。日本政府为了避免受灾地区出现商业信用危机，尽快让企业恢复正常运营，由日本银行以“震灾票据”的再贴现形式向受灾地区银行实施特别融资，但“震灾票据”给日本经济带来沉重包袱，成为了1927年昭和经济危机（The Showa Financial Crisis）的直接导火线，整个日本银行界也陷入前所未有的大混乱，银行承兑汇票市场和盖章票据市场在1928年崩溃。与此同时，日本美元银行承兑汇票市场也因1929年大萧条的爆发遭受严重打击。此后一段时间，日本票据市场发展处于停滞状态。

（二）1945年至1985年：依赖美元银行承兑汇票

第二次世界大战后，日本在美国的帮助下重建，其进出口贸易迅速复苏。这一阶段日本没有发展日元银行承兑汇票市场，在对外贸易中大量使用美元结算，并依赖美元银行承兑汇票市场进行贸易融资。

图1：除美国以外的国家和地区使用美元银行承兑汇票的比例（1945-1985）

资料来源：美国财政部，Kanaoka K.（2007）

20世纪50年代末，日本经济开始复苏，日本使用美元银行承兑汇票的势头空前高涨，在美元银行承兑汇票市场中的份额迅速上升，1958年末占比仅为14%，1961年其占比迅速攀升至56%。20世纪60年代，日本经济恢复繁荣，国际贸易迅速发展起来，日本使用的美元银行承兑汇票占据了全球美元银行承兑汇票60%左右的份额。此后，随着其他国家增加对美元银行承兑汇票的使用，日本在美元银行承兑汇票市场中的份额在80年代下降迅速，到1985年末仅占15%。

（三）1985年至1989年：日本重建日元银行承兑汇票市场

1983年11月，日元-美元委员会（The Japan-U.S. Yen-Dollar Committee）建立，开始正式讨论重建日元银行承兑汇票市场。1985年6月1日，日本正式重启日元银行承兑汇票市场，该市场的成立旨在推动日元全球化战略。

但随着市场的发展，日元银行承兑汇票融资成本高、税费重、交易流程复杂等弊端也逐步暴露，1987年，商业票据市场成立，银行承兑汇票这一传统工具逐步被融资性商业票据所取代，到1989年这一市场基本消失。

进入20世纪80年代后期，伴随电子化支付系统以及外汇市场的发展，银行承兑汇票作为跨国支付工具逐步开始退出历史舞台，国际上美元银行承兑汇票发展停滞，日本美元银行承兑汇票的使用也逐步萎缩。

图2：日元和美元银行承兑汇票余额情况图（1980年至1995年）

资料来源：金岡克文（2014）

二、日本商业票据市场

（一）日本商业票据市场基本情况

日本的商业票据市场创建于1987年。成立初期，日本商业票据不受《证券法》约束，但允许证券公司与银行同时开展商业票据业务。2006年日本修改了证券法律，并将商业票据作为有价证券的一种纳入了新修订的《金融商品交易法》（又称《金融商品取引法》，简称《金商法》）。1989年5月，日本银行开始使用商业票据进行公开市场操作。

成立初期，日本商业票据具有如下特点：（1）期限为1-6个月；（2）以贴现方式发行；（3）面额为1亿日元以上。从1988年12月起，日本商业票据的最低和最高期限分别为2周和9个月，1998年期限放宽到最长1年。

商业票据市场自成立以来一直得到日本政府的大力推动，发展至今，商业票据已经成为日本企业重要的短期资金融通市场，2016年，日本商业票据发行量约合7864.67亿美元，根据日本银行公布的近10年数据，日本商业票据原始发行期限以1-3个月为主，占所有发行期限商业票据的比重为60%左右。

（二）日本商业票据市场实施严格监管

与美国等发达国家不同，日本在商业票据市场建立初期实施了较为严格的监管。

1.在市场准入上，虽然发行商业票据没有抵押品要求，但一般来说，除非满足一些苛刻的条件，否则发行人都需要从金融机构获得备用信用额度后方可发行商业票据。从1988年12月起，日本对备用信用额度的要求有所降低，公司的商业票据具有A-1评级，且该公司财务指标符合一定要求，则不需要备用信用额度，不符合上述要求的，必须按照商业票据发行价值的50%备用信用额度。

2.在发行主体和方式上，与美国不同，日本在商业票据发展初期，不允许金融机构因自身融资需求发行商业票据。相应地，在发行方式上，美国的商业票据可分为直接发行票据（Direct Paper）和中介发行票据（Dealer Paper）。其中，直接发行票据由发行人直接面对投资者进行销售，发行人主要为具有金融产品销售能力的各类金融机构。由于日本市场成立初期金融机构自身不能发行商业票据，也就不存在直接发行票据（Direct Paper）方式。直到1998年，随着日本证券公司、保险公司自身发行商业票据的行为被放开，日本才引入了直接发行方式。

3.在市场参与者方面，日本的商业票据只面向合格的机构投资者，在流通市场上由指定的短资公司（たんしがいしゃ，Tanshi Companies）提供服务，短资公司在其中担当“经纪人”角色，实现买卖双方的交易达成。商业票据市场主要投资者包括商业银行、信托银行、投资基金和证券公司等，其中商业银行持有比重最大。

三、日本票据市场发展对中国的启示

（一）票据市场发展是建立在实体经济基础上的，应以实体经济的需求为出发点。20世纪初，随着国内外贸易的不断发展，日本同时使用日元和美元银行承兑汇票进行贸易结算，昭和经济危机发生后，日本经济受损，银行承兑汇票市场随之遭受重大打击。二次世界大战后，日本战后重建与美国进行了频繁的贸易，并使用了大量的美元银行承兑汇票结算。1985年重启银行承兑汇票市场时，日元银行承兑汇票存在融资成本高、交易复杂等问题，未能有效支持实体经济，最终被市场淘汰。当前，我国正处于票据市场改革的关键时期，我们应吸取日本建设银行承兑汇票市场的经验和教训，以实体经济的需求为前提，尊重市场发展规律，在顶层设计和机制建设上要充分考虑票据市场功能发挥。我国的票据市场是中小企业重要的融资渠道，而中小企业对于资金价格、市场效率具有较强的敏感性，票交所的成立实现了票据交易的电子化，这将大幅提高票据市场的交易效率，切实降低票据融资成本，对缓解中小企业融资难融资贵问题，充分发挥票据市场服务实体经济作用具有重要意义。

（二）为满足实体经济多元化融资需求，要不断拓展中国票据市场的内涵和外延，进一步发挥票据融资功能。随着电子化支付的不断普及，票据的支付功能已逐步弱化，发挥票据融资功能是当前票据市场服务实体经济的发展方向。从国外票据市场发展历程看，随着商业信用的发展成熟，商业票据以其方式灵活、融资便利的优势，对银行承兑汇票替代性较强，日本亦是如此。但在我国目前社会信用体系尚未完善，信息披露机制尚未健全的情况下，一般资质企业尤其是中小企业仍需借助银行信用进行融资。从日本的发展经验来看，日本在引入商业票据时，在商业票据的发行上实行差异化备用信用额度要求，以满足不同层次企业的融资需求。借鉴日本的发展经验，在我国现有的社会信用环境下，应不断丰富票据市场的内涵与外延，完善制度安排，拓展银行承兑汇票的市场潜力；积极探索融资性票据，推动修订《票据法》，充分挖掘多种票据品种的市场潜力，满足多层次票据融资需求，最大限度发挥票据市场服务实体经济的功能作用。

来源：上海票交所、五道口保理学院