来源：中国证券报

北京时间9月22日凌晨，低位震荡的LME铜价突然大幅上涨3.64%，创2017年7月26日以来单日最大涨幅。盘中最高上探至6382.5美元/吨，创近两个月新高。

与价格反弹相一致的是，全球铜库存一路下降。今年4月份以来，全球铜库存持续下降，已经降至年内最低水平。

“对于铜市而言，最坏的情况可能已经过去。”全球最大铜生产商Codelco首席执行官Nelson Pizarro此前公开表示，铜市场受到中国城市化和可再生能源政策的支撑，预计未来两到三年铜将出现供应短缺。

但国际大投行巴克莱却表示，进入2019年，铜基本面预计恶化，因矿山供应将稳固增长，而需求放缓。2019年铜价预计跌至6263美元/吨。

对于这一场铜博士的基本面“罗生门”，一个是实体巨头，一个是投行巨擘，到底谁手中所握才是真正通往铜价供需逻辑之门的金钥匙？

谁导演了全球同步去库存

据国投安信期货提供数据显示，截至9月21日，LME、上期所和COMEX三大交易所铜库存已经降至50万吨，较今年4月份的高点91.7万吨下降了41.7万吨，为年内新低。在此期间，三大交易所铜库存同步下降，其中上期所的库存只有11.1万吨，处于极低的水平，LME的库存也只有21万吨，属于偏低的水平。

“进口铜到岸升水近期从75美元低位上涨到115美元，处于近3年的高位。综合各地库存和现货升水来看，库存下降，现货升水上升，说明终端需求在增加。”中银国际期货分析师刘超指出。

是谁导演了铜市这场遍及全球的去库存运动？

美尔雅期货分析师郑非凡表示，库存下降主要因为，一方面三季度铜价受宏观压制跌跌不休，下游消费厂商逢低备货意愿增强，使得精铜消费加快。另一方面，精废价差持续处于低位，使得废铜对精铜的替代性减弱，8月废铜制杆企业开工率仅为38.54%，这对精铜消费有一定的促进作用。

国投安信期货首席有色分析师车红云表示，国内外铜库存的下降反映出全球铜供应紧张，这与中国废铜短缺有很大关系。

据上海有色网消息，19日第二十批限制进口类固废批文发布，本次批文中涉及废铜相关企业四十余家，均位于宁波、台州两地，所获批量16.46万吨。截至目前，今年累计发放批量90.32万吨，累计同比减少69.95%。 

“废铜供应紧张，一方面是因为国内加强环保，部分废铜企业退出市场，另一方面是因为限制废七类进口，废铜进口量下降。由于废铜供应不足，国内废铜杆企业开工受到影响，甚至出现关闭现象，这些需求转向精铜杆企业。据有关部门预测，今年精铜对废铜的替代数量会在20万吨附近。”车红云说。

西铜东移库存到底去哪儿了

在全球库存同步下降的背后，其实存在着一场“西铜东移”的“库存”运动。

海关总署数据显示，中国7月未锻轧铜及铜材进口量为45.2万吨，同比增加15.9%。2018年1-7月未锻轧铜及铜材进口量为304.9万吨，较去年1-7月的262.4万吨增加16.2%。

“库存的确有从国外向国内转移的迹象，从上海保税区库存持续下降就可以窥知一二。”郑非凡表示。

“今年进口铜套利窗口多次开启，进口盈利导致进口增加较多。”刘超表示，进口并未造成国内库存压力，国内库存反而下降，说明下游需求依然较旺盛。但要注意的是人民币汇率贬值对进口有负面影响，四季度进口可能会低于三季度。

美尔雅期货提供的数据显示，由于汇率影响及国内消费相对较强，进口盈利窗口不断打开，目前平均进口盈利大约维持在400元/吨。

车红云认为，因为中国铜供应紧张，铜价高于国外，进口窗口打开使全球和保税库的铜大量流向中国。但随着大量进口铜到货，还有铜价走高激发国内废铜供应有所好转，铜价走高对消费有所抑制，未来这种情况将得到缓解。

整体而言，今年6月以来铜市处于下行通道之中。文华财经数据显示，今年6月7日至8月15日，LME铜价从7348美元/吨高点震荡下跌至最低5773美元/吨，期间累计跌幅逾19%。

车红云指出，今年中国铜消费增长并不乐观，受经济增长和投资放缓的影响，除了空调和电子行业外，铜消费增长普遍下降，尤其是电网投资增长大幅下降，这使得中国铜消费几乎难有增长。但从结构上讲，因为废铜供应不足，精铜对废铜出现替代，从而导致精铜的消费增长远好于表面看到的消费数据，这也是精铜库存下降的主因。

供需迷局究竟谁是破局者

经过一段时间的阴跌之后，当下铜价似有筑底迹象，8月16日以来LME铜价累计涨幅接近9%。

“对于铜市而言，最坏的情况可能已经过去。”全球最大铜生产商Codelco首席执行官Nelson Pizarro认为，铜市场受到中国城市化和可再生能源政策的支撑，预计未来两到三年铜将出现供应短缺。

惠誉旗下研究机构BMI Research今年6月也曾表示：“随着中国电力和基础设施行业的强劲需求以及全球电动汽车产量的上升，未来几年全球精炼铜需求将日益增高。预计2018年全球精炼铜供给将出现251000吨的短缺，到2023年将供应不足。” 

但国际大投行巴克莱却表示，进入2019年，铜基本面预计恶化，因矿山供应将稳固增长，而需求放缓。

高盛此前也对基本金属维持中性看法，并认为铝才是基本金属中最有价值的。

那么，当前全球铜供需平衡表到底是何种情况呢？新能源汽车会否成为力挽铜市狂澜的关键因素呢。

“中国城市化只能保证中国铜的消费得以继续，新能源汽车行业会是未来铜消费的增长点，但对铜消费的拉动要真正体现出来还要到2020年之后。”车红云表示。

车红云指出，2019年缺少新铜矿投产，再加上印尼Grasberg铜矿开采从地上转向地下，产量会影响22万吨，铜供应会较为紧张。但从2020年开始，会有超过80万吨的新矿投产。因此，2020年全球铜的基本面还要取决于全球经济周期的情况。

“随着太阳能系统和电动汽车变得越来越便宜，全球对铜的需求也在增加。”刘超表示。

根据铜开发协会(Copper Development Association)的数据，含有铜电缆、电线和管道的可再生能源，其铜的使用量是传统发电和化石燃料的四到六倍。

另一个主导绿色技术的趋势电动汽车用铜量正在上升。根据亚利桑那矿业协会的数据，传统的燃油车用铜量为每辆10-21公斤，纯电动汽车用铜量每辆80公斤。电动汽车需要充电站，这意味着还会增加铜的用量。 

“由于新能源起步不久，大规模应用还未到来，对铜需求的拉动短期并不明显。2020年前铜精矿供应是保持稳定增长的，短缺将发生在2020-2030年期间。”刘超表示，过去十年的低发掘率将直接影响到未来15-20年的铜矿供应，如果铜矿发掘率在未来不上升的话，高质量的铜资产将出现匮乏。

根据标普全球市场财智的数据，近十年来，矿业公司共投入266亿美元，发现了29个新铜矿，仅勘测出1.4亿吨铜。

CFTC公布的数据显示，截至9月18日当周，管理基金削减COMEX铜期货期权净空头头寸11348手，至13738手，为连续第二周减持，净空头寸降至两个月低位。