来源：中国证券报、工银投行  

作者：李峰 中国工商银行投资银行部总经理

在国家加强供给侧结构性改革的大背景下，中资企业跨境并购迎来了新的机遇。据普华永道统计，2017年前三季度中国跨境并购交易数量572笔、涉及交易金额977亿美元，并购交易数量、金额均较去年同期有所下降。但在“一带一路”沿线国家的并购交易总额则创历史新高，达352亿美元，占前三季度中国海外并购交易总额的33%，已超过2016年全年305亿美元的总金额。中资企业跨境并购逐渐趋于理性发展，通过并购海外优质标的助推国内产业升级、消费升级和国际产能合作；同时，中国参与、推动的跨境并购“生态圈”正逐步形成，并将随着利率市场化和人民币国际化的深入推进而进一步夯实。

1992年，中国工商银行在新加坡设立了第一家境外分支机构，经过25年的发展，经过16次卓有成效的跨境并购，现已在全球45个国家和地区建立420家分支机构，与147个国家和地区的1611家海外银行机构建立了良好的银行间关系，对外代理行遍布对华投资和贸易往来95%以上的国家和地区。累计支持“一带一路”沿线跨金融资项目212个，累计承贷额674亿美元。随着工行全球投融资触角的不断延伸，工行“生态圈”已经成为我国企业借助跨境并购“走出去”和“引进来”的中坚力量。

在业务推进过程中，我们已深刻认识到，跨境并购对于企业充分利用国内国外两个市场、两种资源的重要性，以及跨境并购中资金流、信息流、商流、物流、人流间有效互动的重要性。商业银行过去多单纯以“融资安排人”角色出现，而现在商业银行的投行部门越来越多与证券公司、审计师、评估师、律师等共同作为“交易安排人”。中资企业卓有成效地开展跨境并购，既需要投行、商行、券商、基金、律所、会计事务所等组成的“朋友圈”，又需要“并购专家+并购管家”构成的“生态圈”。

（一）非理性投资得到有效抑制，整体实现了“理性化、市场化”发展

近年来，中国企业“走出去”热情高涨，赴海外收购规模不断扩大。根据汤森路透发布的数据，2016年，中国企业赴海外收购交易总额达到2209亿美元，我国首次成为全球跨境并购中的最大收购国。

2016年末以来，在监管机构的引导下，中国企业“走出去”理性化、市场化程度日趋提高。根据普华永道发布的数据，2017年前三季度我国企业海外并购交易572宗，金额977亿美元，同比分别下降14.8%和38.9%。从我们的统计分析情况来看，我国企业非理性境外投资行为得到了有效遏制，跨境并购已向政策导向支持的领域集中，前三季度制造业占跨境并购成交金额的1/3以上，信息传输、计算机服务、软件业的跨境并购成交额占比提升至12%，同比增长3%。充分展现了相关政策的落实情况，以及国内经济升级转型和我国企业国际化经营的趋势。

（二）中国经济“新常态”和国际经济缓和背景下，“走出去”的窗口和机会依然较多

在中国经济“新常态”和供给侧结构性改革的大背景下，中国企业的发展正在从规模扩张型向质量提升型、创新突破型转变，中国企业对高端技术、先进产品、核心专利、成熟管理经验的需求在不断增长。在当前国际经济形势下，许多欧美企业在当地市场的业务发展逐渐饱和，部分境外企业也提出了转型发展的需求，极力寻求中国投资者的合作，进一步突出比较优势和竞争优势；部分并购基金和私募基金等财务投资者也有很强的转让出售的意愿。中国企业也表达了强烈的收购需求，实现与中国市场的结合，有利于并购后的业务整合和协同效应的发挥。买方需求和卖方意愿的重合，形成了难得的中国企业“走出去”时间窗口，我们认为，未来几年中国企业的海外并购机会依然较多。

（三）“一带一路”、消费升级、产能升级三大动力支撑，“走出去”市场将实现平稳增长

当前，我国居民和企业消费偏好不断升级，在食品、医疗健康、电子等众多领域对品牌、质量提出了更高的要求；中国企业通过收购拥有先进研发能力、技术实力的海外制造企业实现技术升级，进而把握消费升级带来的市场机会的诉求也将长期存在。“一带一路”倡议为我国各类市场主体通过“走出去”“引进来”实现消费升级、产能升级创造了历史机遇。随着我国“一带一路”倡议深入开展、人民币国际化持续推进和自贸区试点不断扩容，预计未来我国对外投资规模将会有所突破。在“一带一路”、消费升级、产能升级三大动力的支撑下，我们认为，未来几年中国企业“走出去”市场将会实现平稳增长。

目前，国内跨境并购业务已取得长足发展，但在业务实践过程中，我们发现仍然存在一些问题，主要体现以下几方面。

（一）跨境并购业务复杂，需要多方参与、联合提供全流程服务

跨境并购比境内并购的复杂程度更高。从投资标的阶段对国别风险的判断，交易撮合阶段对不同国家客户偏好的把握，尽职调查阶段对不同法律、税务体系的掌握，到合同谈判对不同文化背景下诉求的理解，再到并购整合阶段客户的本地化金融服务需求，都对多方金融机构、非金融机构和客户的共同参与及互相支持提出了较高的要求。在过去的交易案例中，我们发现面对复杂的跨境并购交易流程，中国客户对全流程服务的需求非常突出非常紧迫。我们认为，在跨境并购业务各环节高度专业化的今天，全流程服务已不是某一家机构的主观意愿和简单喊出的口号，也超出了单一机构的服务能力，需要各机构协力合作为客户联合提供的一系列专业服务。

（二）卖方市场由外资机构主导，中资机构多采取跟随策略

当前的市场中，外资机构基于深入挖掘境外优质标的的优势，凭借其长期开展跨境并购交易服务积累的丰富实战经验，更多的掌握了跨境并购卖方市场的主导地位。即便是在我国企业“走出去”市场中，外资投行机构在交易过程中也通常占据了较为关键的交易财务顾问角色，对客户的影响程度、对交易进程的把握都拥有一定优势。面对这样的业务机会中，中资机构往往只能采取跟随策略，对关键环节的掌握和影响相对较弱。近几年来，工商银行借助自身广泛的境外网络逐渐探索卖方顾问业务，并取得了一定突破和市场影响力，但与买方顾问业务相比，业务量占比仍相对较小，这种现象的形成，是一个历史积累过程的结果，中资机构通过个体自身努力较难实现重大的突破。在这种情况下，中资机构能否通过一种有效的合作形式形成合力，进而实现在卖方市场的突破，是一个值得我们深入探讨的话题。

（三）中资机构发展各具特色，形成“券商以顾问为主、银行以融资为主”的格局

在过去几年的“走出去”热潮中，很多优秀中资金融机构快速适应市场形势，有效把握市场机会，在跨境并购业务方面实现了快速发展。在监管环境、传统优势和客户需求等因素的共同影响下，中资金融机构形成了“券商以顾问为主、银行以融资为主”的发展格局。其中，在交易顾问方面，中金公司、中信证券、华泰证券的成绩令市场瞩目，成为行业标杆；工商银行近三年来在跨境并购交易顾问和融资解决方案方面，充分发挥境内外机构牌照和团队优势，在中资金融机构中已位于前列。在并购融资方面，工行凭借完善的产品体系、广泛的网络布局，能够为客户提供广泛的跨境并购业务产品、较多国家和地区的本地化服务，形成了较强的市场竞争力。

（四）跨境并购业务参与主体各自为战，未形成系统合力

正如前面所说，优秀的中资金融机构在细分领域形成了一定的优势，在跨境并购市场取得了亮眼的成绩。但不可否认，当前中资金融机构之间的沟通协作仍存在较大的提升空间，各参与主体各自为战的情形仍然较为普遍，在合作机制不健全的情况下，各机构间的沟通成本较高，在部分环节的重复投入也给大家带来了不必要的负担。前期，工行已经与中金公司、中信证券、华泰证券等中资金融机构建立了良好的合作关系，但中资金融机构在跨境并购业务上的优势互补和相互支撑仍未形成机制化、常态化的合力。如何更好的整合资源，为“走出去”客户提供更优质的综合化服务，仍是我们需要认真探索的课题。

（五）面对客户需求转变、同业结构变革的挑战，中资机构急需提升综合服务能力

近年来，中国跨境并购市场的参与主体发生了较大变化。2013年前，中国企业“走出去”的主体为国有企业，侧重于在能源、资源领域的并购。近几年，民营企业实施的跨境并购交易快速上升，上市公司并购热情继续升温，技术引进、市场拓展、上下游开拓等跨境并购题材持续受到市场追捧。在同业方面，一些机构已经走在了跨境并购业务拓展和服务的前列，中金、中信等具备综合能力的大型投行，以及包括工商银行在内的大型商业银行在跨境并购领域排名领先。但国内机构仍然面临一些难题：一是规模较大的跨境并购项目，仍由外资投行主导，中资机构地位相对弱势；二是境内外法律环境及会计准则不同，一些跨境项目需要借助外资机构解决法律及审计文件的互认问题；三是由于中国与并购主体所在地的文化存在差异，并购后整合成为服务难点，中资机构在此方面的能力略显不足，急需通过互利合作、“抱团取暖”的方式提升综合能力。

工商银行作为并购业务最早的实践者之一，经过多年发展，在跨境并购方面已经建立了一套成熟完善的产品、政策、制度体系，并在实践中积累了较为丰富的经验。

（一）跨境并购业务连续多年排名领先

作为国内商业银行系投行的开拓者，工行于2014年成立专业的跨境并购与投融资顾问团队，成为最早设立专业跨境并购团队的商行系投行。一直以来，工行专注于陪伴中国企业“走出去”，成为中国企业走出国门时值得信赖的伙伴。在过去几年的业务快速发展过程中，工行的跨境并购业务规模始终保持在市场前列。根据汤森路透公布的数据，过去几年里，工行牵头实施的跨境并购业务数量持续位列中资商业银行第一名，涉及交易金额亦连续多年排名领先。2017年前三季度，在我国企业“走出去”市场规模有所下降的形势下，工行牵头实施的跨境并购业务数量仍保持了同比增长，保持在市场中的领先排名。

（二）拥有丰富的跨境并购业务经验

众所周知，在工行自身的国际化发展历程中，开展了16笔跨境并购交易，这些交易涉及多个国家和地区，包括欧美发达国家，也包括部分新兴市场国家和地区；过去几年里，工行牵头实施的中国企业“走出去”业务累计更是超过了100笔，陪伴客户“走出去”的足迹遍布全球，涉及大部分热门行业。在这些实战案例中，工行作为收购方，在金融领域及跨境并购整合方面形成了宝贵的收购经验。作为支持中国企业“走出去”的主流金融机构，无论是在矿产、能源等传统行业领域，还是在信息技术、高端装备制造、新材料、高端服务、高端消费、医疗保健、新能源、节能环保、生物产业等高新技术和战略性新兴领域，工行均积累了丰富的经验。

（三）具有完善的跨境并购服务产品体系

在前期较长时间的积累过程中，工行不断探索创新，坚持以贯彻国家政策为指引、以服务经济转型为原则、以满足客户需求为导向，大力推进商投互动、投贷联动，在巩固传统优势产品的基础上，积极探索新产品、新服务、新组合，致力于在合规的前提下，全面提升客户体验。目前，工行已形成了从并购顾问、并购融资支持等传统银行优势产品，到现金管理、汇率管理、本地化金融服务等跨境银行金融服务，再到买方顾问、卖方顾问、跨境并购股权投资、并购基金、并购债等新涉足领域业务在内的全谱系全链条的跨境并购产品服务体系，充分满足了客户的跨境并购业务需求。

近年来，伴随中资企业“走出去”，国内大型商业银行为许多大型跨境并购交易提供了“融资安排+交易安排”服务。目前，工商银行在内的大型商业银行正致力于跨境并购业务转型，由单纯提供融资、交易安排向提供全流程、全方位的综合服务转变。下面以工行为例，谈一谈商业银行跨境并购业务转型的几个方向。

（一）由买方顾问向卖方顾问转型

跨境并购交易中，买方顾问在提供尽职调查、条款谈判、交易结构设计等专业服务的同时，还需要储备丰富的标的公司资源，但目前这些资源主要掌握在外资机构手中，中资机构直接获取一手项目资源有一定难度。但换个角度看，工行拥有丰富的客户资源和广泛的机构网络，在全球拥有532万企业客户、4.96亿个人客户，在45个国家和地区建立了420家境外机构，与147个国家和地区的1611家海外银行机构建立了良好的银行间关系，在广度上覆盖了国内绝大部分优质企业，在深度上有条件也有能力延伸到企业经营管理的各个层面。凭借客户和网络优势，工行正在由买方顾问向卖方顾问转型，为境外潜在卖方寻找合适的境内买方，以全新服务理念支持中国企业“走出去”。

（二）由单一企业项目合作向生态圈整体搭建转型

目前，工行与同业机构在跨境并购领域之间的合作日益密切，信息、资源共享的渠道和机制日渐畅通，但同业合作总体上仍停留在单一项目层面。下一步，工行将通过搭建中资企业跨境并购生态圈，进一步深化与境内外同业机构之间的合作，加强信息和资源共享，努力形成优势互补的合作机制，构建包括投行、商行、券商、基金、律所、会计事务所等机构在内境内外联动互通、合作共赢的生态体系。

（三）由并购债权融资向“股权+债权”综合化融资转型

工行在跨境并购领域已取得了一定成绩，但仍以提供债权融资服务为主。对于并购协同性较好的跨境并购交易，我行积极为并购方提供“股权+债权”的综合化融资服务，一方面有效帮助客户解决并购过程中的资本金需求，增加并购实力，另一方面通过股债结合有可能实现以“投”补“贷”，有利于与客户形成利益共同体，分享企业成功完成并购整合后的利润增长、估值增长，促进融资风险与收益之间的平衡。近期，工行与国内知名投行合作发起设立人民币跨境并购基金，也与不少合作伙伴共同开展了股权投资业务，为中资企业海外收购提供权益性资金支持。

（四）由表内融资向“表内融资+表外融资”转型

作为全球资产规模最大的商业银行，工商银行拥有12万亿元表内资金和3万多亿元表外资金，目前主要通过境内外贷款方式为中国企业提供跨境并购融资服务。近期工行正积极推动向“表内融资+表外融资”转型，陆续推出代理并购、流动性债务融资、人民币跨境并购基金等表外融资产品，同时致力于将香港的工银国际、工银亚投、美国的工银金融、欧洲的工银标准、澳洲的工银澳投打造为工行集团内的海外资产管理平台、私募股权投资平台及全球资产交易业务平台，通过境内外联动更好地为中国企业“走出去”提供资金支持。

面对新形势和新机遇，金融机构如何协同支持中资企业做好跨境并购业务，是值得我们深入思考的问题。建议大型商业银行可从如下几个方面着手。

（一）充分发挥跨境并购投融资中枢的作用，带头引导中资机构形成合力

根据汤森路透统计，截至2017年6月末，中国企业跨境并购交易金额在1亿美元以上的共82笔，涉及交易金额1190亿美元。一些大型跨境并购交易动辄上百亿美元，对资金的需求量很大。例如，今年上半年，工商银行参与了亚洲最大跨境并购交易——全球领先物流设施提供商普洛斯集团私有化，交易金额达164亿美元，工行为买方财团提供了“并购贷款+股权投资”服务，积极支持中国企业将国际先进物流理念引入国内。同时我们注意到，跨境并购交易的完成需要多类金融机构合作，大型商业银行作为“融资安排人”和“出资人”，通过商行与投行的联动更容易在跨境并购交易中贯通全程，联合各类投行、基金、券商、会计事务所、律所等中方服务机构共同提供“并购专家＋并购管家”的全流程、全方位综合金融服务。因此，在中资企业跨境并购生态圈搭建过程中，大型商业银行负有义不容辞的责任，应充分利用自身资金、信息、行业等各方面优势，在带头引导中资机构协同作战发挥更大的作用。

（二）积极从并购投融资向“并购顾问+并购后整合”两端服务延伸，构建全产品金融服务生态圈

今年以来，在监管合规要求较高和市场规模下降的双重压力下，工商银行巩固并购融资环节的传统优势，积极探索新市场、新客户、新产品、新模式，实现了落地项目数量和交易金额的同比增长，继续保持中资机构领先地位。下一步，工行将基于并购融资的传统优势，坚持商投联动、投贷联动，进一步夯实股权融资、债权融资两个基点，向跨境并购交易的前端和后端延伸；以优势产品和服务全线贯穿交易撮合、财务顾问、并购融资、并购后整合四个阶段，全面提升跨境投行条线的市场竞争力和品牌形象。一方面，工行将牵头整合全集团资源，利用行内专业财务顾问业务平台，建立集团项目信息共享机制，实现对境外区财务顾问业务的全覆盖；另一方面，工行将结合海外机构网络布局广泛的优势，为客户提供存量债务重组、全球现金管理、结算、境外发债、IPO承销、Pre-IPO投资等全方面的并购后整合服务。

（三）境内整合客户需求、境外整合标的供给，搭建境内外需求供给的生态链

中国企业“走出去”包含两层含义：从微观层面看，“走出去”是一种企业战略，表明中国企业更加主动地引进国外领先技术、工艺、品牌和管理经验，积极迎接国际化浪潮和全球化分工合作；从宏观层面讲，“走出去”更是一种国家战略，利用国内外两个市场和两种资源，合理地弥补自身薄弱环节，发挥比较优势，更大程度地参与国际分工和市场竞争。在中国企业“走出去”浪潮中，工行将利用资金、客户、网络优势，在全球搭建境内外两个平台：一是在境内端构建跨境并购需求平台，系统性梳理中国企业海外投融资需求，实现资源优化配置，引导国内龙头企业海外收购，更好地帮助国内企业完成关键技术创新和关联产业升级，从而进一步服务国内实体经济；二是在境外端搭建标的公司信息平台，利用工行海外分支机构获取一手标的信息，并联合工行全球合作机构网络，从而打造海外优质企业并购投资项目库，为客户提供专业的全球金融顾问服务。通过一手抓需求、一手抓供给，形成海内外双市场运作生态链，努力为中国企业“走出去”提供更丰富的并购资源和更优质的并购服务。

（四）系统性布局海内外同业与产业生态圈

首先，工商银行将从金融服务、客户资源，产业整合等多个方面加深与金融同业机构的合作，促进境内外资源统筹联动。通过跨境并购、跨境投融资与全球顾问业务参与金融机构间的互动与合作，逐步建立境内外优质金融合作生态圈，扩展并购投资领域和退出渠道，从而为境内外企业提供更精细的服务。其次，工商银行也将建立全球产业深度研究与合作，在综合分析海内外产业链的基础上为境内外企业提供上下游资源的对接，以金融服务纽带，推动全球资源整合效率，促进世界经济长期稳定的发展。下一步，工行将携手海内外金融机构，发起建立旨在为中国企业“走出去”提供综合性、全方位服务的“中资企业跨境并购生态圈”，吸引活跃于海内外并购市场的投行、商行、券商、基金、律所、会计事务所等服务机构加入，聚焦重点区域和特色行业的跨境并购业务，充分挖掘大健康、大消费、高端制造等行业并购整合机会，共同探讨在“一带一路”、国企改革、跨境并购等战略转型领域的合作机会。

（五）搭建人民币海外并购基金，支持中国企业走出去，推进人民币国际化

商业化运作的人民币海外并购基金，对于贯彻落实《中国制造2025》和人民币国际化战略，支持中国企业“走出去”具有积极意义，应积极鼓励和探索，其积极作用主要体现在以下三方面：第一，人民币海外并购基金能够充分发挥资本在产业发展中的“催化剂”和“润滑剂”作用，助力科技创新中的技术瓶颈突破和自主创新实力提升。第二，人民币海外并购基金在海外并购交易中具有很强的协同作用，不仅能为大额并购提供充足的资金支持，还能帮助企业有效整合并购后的创新资源，通过渠道建设、管理改进、专业协调等增值服务，促进企业消化、吸收、再创造，培育自身的创新能力和“造血功能”，从而将“中国制造”进化为以创新和变革为主导的“中国智造”。第三，人民币海外并购基金以商业化运作为基本原则，股债结合形成基金投资组合，以有限合伙引入多样化的境内外资金，打造宏观经济新常态下的投融资闭环，服务于中国企业“走出去”，推进人民币国际化进程。