“现在原油期货市场越来越让人看不懂。”一位对冲基金经理感慨说。正值5月25日OPEC（石油输出国组织）即将举行会议讨论延长减产协议之际，原油市场竟然出现不断下跌。

21世纪经济报道 陈植

截至5月5日20时30分，NYMEX原油期货徘徊在44.90美元/桶附近，盘中创下过去6个月以来最低值43.76美元/桶，基本回吐去年11月底OPEC意外达成减产协议以来的所有涨幅。

在业内人士看来，原油暴跌背后，是资本开始意识到，即便OPEC过去6个月有效履行了减产协议，但它并没有改变全球原油高库存格局。究其原因，OPEC减产协议无法阻止美国、伊拉克、利比亚等国家不断增产原油并抢占市场份额。

AB Bernstein原油及天然气高级分析师Neil Beveridge坦言：“这直接导致过去两周原油沽空潮涌。”

美国商品期货委员会（CFTC）最新数据显示，截至4月25日当周，以对冲基金为主的资产管理机构大幅削减67944手原油期货净多头头寸，约占其净多头头寸的30%。

“事实上，对冲基金之所以敢于押注油价持续下跌，是他们发现，若OPEC新的减产协议无法对这些国家增产行为构成约束，那么自己的减产行为等于是将市场份额拱手让人，依然无法改变全球原油高库存格局。”Neil Beveridge透露，这或许是不少对冲基金最乐于见到的格局，早在去年11月OPEC达成减产协议起，这些机构就开始潜伏沽空原油套利，因为他们知道，OPEC减产协议的这个漏洞（即对美国、伊拉克、利比亚增产行为缺乏约束），最终会让一度高涨的油价拉回到原点。

沽空潜伏者的算盘

去年11月OPEC意外达成减产协议那一刻，管理着36亿美元的普信自然资源板块投资组合基金经理人肖恩·德里斯科尔（Shawn Driscoll）就决定沽空原油期货套利。

德里斯科尔告诉记者，减产协议仅仅能在短期内对油价起到支撑作用，因为油价上涨会引发美国、伊拉克、利比亚等国家纷纷增产，令全球原油高库存格局延续，最终将油价打回原形。

“其实我们做过测算，OPEC减产协议对油价的利好效应最多延续到今年一季度末，随着美国加大开采页岩油，二季度油价会一路下跌。”德里斯科尔告诉记者，从二季度起，他开始在50美元上方不断加仓原油期货空头头寸。

记者多方了解到，持有类似观点的对冲基金并不在少数，从二季度起，押注OPEC减产协议存在漏洞的对冲基金原油沽空额，始终保持在300亿美元以上。

德里斯科尔至今还相当庆幸，当时中美经济好转引发原油需求上升，以及美元冲高回落对油价上涨带来的利好效应，无形间掩盖了对冲基金的沽空行为。

“但是，也有一些敏锐投资者意识到，NYMEX原油期货迟迟没能突破55美元/桶，表明原油市场存在着一股强劲的沽空力量。” 德里斯科尔回忆说，那时不少对冲基金内部就开始关注OPEC减产协议执行过程所存在的漏洞——它仅仅是对OPEC成员减产起到约束作用，但对美国、伊拉克、利比亚等国增产毫无限制。

在德里斯科尔看来，今年以来油价曾数次出现单日跌幅超过3%，都是由于美国原油开采量大增、或者其他国家加大原油开采力度所引发。

“这让越来越多对冲基金都加入到沽空原油阵营。”多位对冲基金经理告诉记者，到4月20日油价开始全面下跌时，对冲基金沽空原油的资金额已经超过600亿美元。

能源对冲基金Again Capital创始合伙人John Kildu透露，3月发达国家原油库存量较5年平均水平高出3.36亿桶，加之美国原油库存创下3月历史高位，让越来越多对冲基金开始意识到，即便OPEC国家很好地履行了减产协议约定，但其衍生的油价上涨趋势已经见顶——随着美国原油产量不断增加抵消OPEC减产效应，原油市场高库存格局依然没有实质性扭转，相反这引发更多国家的囚徒博弈——通过不断增加自身原油产量争取更大市场份额。

“这也令不少对冲基金在3月美元开始冲高回落后，没有技术性买涨原油，反而加大原油沽空头寸的根本原因。” John Kildu向记者透露。

利用OPEC内部矛盾沽空获利

只是，油价之所以在OPEC5月减产协议举行前夕突然暴跌，并非有意为之。

Macro Risk Advisors LLC首席能源策略师Chris Kettenmann告诉记者，4月中美两国制造业PMI数据不如市场预期、沙特王储悲观预计油价最多涨至55美元/桶等，令对冲基金认为时机来临，开始大举沽空原油期货套利。

“他们早已有备而来。” Chris Kettenmann透露，一方面经济数据不佳引发的原油需求滑坡，构成沽空原油套利的大好良机，另一方面对冲基金可以趁机采取更激进的沽空做法，直接将油价击破50美元整数关口，迫使大量交易员放弃5月交割的、行权价在50美元以下的原油买入期权，令整个原油期货交易市场突然之间缺乏大量买盘支撑，导致油价直线大幅回落，达到他们沽空套利的目的。

在Chris Kettenmann看来，这种做法无疑是赌博。毕竟，油价大跌令OPEC国家财政收入大幅缩水，反而会激发这些国家大举干预市场力挺油价。

德里斯科尔对此直言，不少对冲基金其实都在押注OPEC国家不会干预油价，究其原因，当前OPEC部分国家看到美国、伊拉克、利比亚趁机增产抢占市场份额，也打算要求增加产量予以反击，因此OPEC国家若要在5月25日举行会议进一步延长减产协议，只能“默许”油价大幅下跌，以此作为谈判筹码迫使更多OPEC成员国加大减产力度力挺油价。

德里斯科尔分析说，对冲基金恰恰利用了OPEC国家这个矛盾心态，才对沽空原油期货获利胸有成竹。但他们心里明白，即便OPEC国家进一步减产，对原油供应过剩格局改变依然是杯水车薪——只要美国等非OPEC国家增产行为依然不受制约，全球原油高库存问题将会长期存在。

“这也是OPEC减产协议最大的漏洞，我们只是充分利用它，成功地狙击了原油期货。”多位对冲基金经理向记者直言。

记者多方了解到，随着OPEC减产协议漏洞效应不断发酵，当前对冲基金在原油期货市场的沽空总额累计超过千亿美元。即便5月5日沙特代表宣称目前欧佩克与非欧佩克国家达成共识，很可能进一步延续减产协议促进原油供需市场再平衡，油价在短暂上涨后又徘徊在45.52美元附近。

“目前，敢于抄底油价的机构并不多，主要是一些高杠杆沽空原油的对冲基金适时采取部分空头回补措施获利了结，整个对冲基金还在考虑，如何进一步削减原油多头头寸押注油价更大跌幅。”Chris Kettenmann直言。