原标题：票据融资回落 市场利率走高——2017年1月票据市场运行分析

作者：当阳 刘枫 孙宇轩邱陶

来源：票友—票据圈儿那些事（ID：PIAOYOU_Bill）

一、宏观环境分析

（一）经济运行环境。从物价形势看，1月份CPI涨幅受春节因素影响有所扩大，环比上涨1.0%，涨幅比2016年12月份扩大0.8个百分点；同比上涨2.5%，涨幅比上月扩大0.4个百分点，其中去年价格上涨的翘尾影响约为1.5个百分点，新涨价影响约为1.0个百分点。PPI环比上涨0.8%，涨幅在连续扩大4个月后出现回落，比2016年12月份缩小0.8个百分点；同比上涨6.9%，涨幅比2016年12月份扩大1.4个百分点，在调查的40个工业大类行业中，33个行业产品价格同比上涨。从景气指数看，1月份制造业PMI为51.3%，虽比上月微落0.1个百分点，但连续4个月保持在51.0%以上，且为2012年以来同期高点，延续平稳扩张态势。分企业规模看，大型企业PMI为52.7%，比上月回落0.5个百分点，继续高于临界点；中型企业PMI为50.8%，高于上月1.2个百分点，升至临界点以上；小型企业PMI为46.4%，比上月下降0.8个百分点，仍位于收缩区间。非制造业商务活动指数为54.6%，比上月微升0.1个百分点，保持平稳向好增长势头，其中建筑业在高位景气区间内回落。

（二）货币信贷运行环境。从货币投放看，1月末，广义货币(M2)余额157.59万亿元,同比增长11.3%，增速与上月末持平，比去年同期低2.7个百分点；狭义货币(M1)余额47.25万亿元,同比增长14.5%，增速分别比上月末和去年同期低6.9个和4.1个百分点；流通中货币(M0)余额8.66万亿元,同比增长19.4%。从信贷增长看，月末人民币贷款余额108.64万亿元，同比增长12.6%，增速分别比上月末和去年同期低0.9个和2.7个百分点。当月人民币贷款增加2.03万亿元，同比少增4751亿元。其中，非金融企业及机关团体贷款增加1.56万亿元。其中，短期贷款增加4331亿元，中长期贷款增加1.52万亿元，票据融资减少4521亿元。从利率走势看，当月同业拆借加权平均利率为2.36%，比上月低0.08个百分点，比去年同期高0.25个百分点；质押式回购加权平均利率为2.48%，比上月低0.08个百分点，比去年同期高0.38个百分点。公开市场操作中的逆回购中标利率上行10个基点，反映了去年9月份以来货币市场利率中枢上行的走势。

二、票据市场运行情况

（一）票据融资规模明显回落

1月底，票据融资（含贴现和转贴现）余额5.03万亿元，比上月减少4521亿元，比去年同期微增707.03亿元，占信贷规模比重为4.40%，同比下降0.46个百分点。未贴现的银行承兑汇票余额为4.52万亿元，比上月增加6131亿元，比去年同期减少1.47万亿元，同比下降24.6%，占全社会社会融资规模比重为2.8%，同比下降1.4个百分点，票据市场规模出现明显收缩。

1月份票据融资规模明显回落,但当月的未贴现银行承兑汇票反而增加，二者呈现此消彼长的态势，主要跟年初信贷规模挤压票据规模相关。1月份是传统的信贷投放旺季，票据融资在年初都为信贷投放腾挪规模。今年1月份，受2016年底万亿财政存款投放的影响，市场资金面宽松，中上旬银行信贷投放过快，中旬时普遍预期当月信贷增长要超过上年同期2.5万亿的规模。但下旬在政策引导下，各行逐步压缩信贷规模，票据资产作为信贷科目中流动性最好的资产类别，被各行当作压规模的最佳通道，导致表内票据融资规模回落，而表外未贴现银行承兑汇票增加。

注3：票据融资规模的占比为其在各项贷款中的占比；未贴现银票存量的占比为其社会融资规模中的占比。

（二）利率走势前低后高

2017年1月上半月，受到资金面持续宽松以及年初贴现票源稀少的影响，票据市场供不应求，票据转贴现利率和质押式回购利率均大幅下行，从4.30%—4.40%的高位下降到3.40%附近。进入中旬，受到贴现业务回暖的影响，票据转贴现利率止跌回升，达到3.50%，质押式回购利率则继续受市场流动性充裕的影响而小幅下行。随着月末的临近，受商业银行信贷投放超预期的影响，各家商业银行急需卖出票据以压减规模，导致市场供给骤增，买入需求骤减，从而使票据转贴现利率大幅上涨逾50个基点至4.00%以上。与此同时，受下半月资金面显著趋紧的影响，质押式回购利率也显著上行，最高升至5.00%以上。截至1月末，转贴现利率报收于4.59%，比上月末下降7个基点；质押式回购利率报收于4.20%，比上月末下降23个基点；1月份转贴现利率均值为3.91%，环比上升10个基点，同比上升65个基点；回购利率均值4.09%，环比上升19个基点，同比上升84个基点。总体看，1月份票据市场利率呈前低后高上升态势。

数据来源：中国货币网。

（三）电子票据快速发展

电票相对于纸票具有期限长、成本低、效率高、安全性好等优势。而过去企业和商业银行仍然选择纸票，往往是出于逃避监管的考虑。2014年前，电票业务发展缓慢，但近两年随着企业认识的提高、电票系统的优化、监管制度的完善以及纸票风险案件的频发，电票高速发展，电票承兑和交易量市场占比大幅提升。

2016年9月，央行发布《关于规范和促进电子商业汇票业务发展的通知》（银发【2016】224号文），要求从2017年1月1日起，所有新签发的300万元以上的商业汇票全部通过电票办理，大大加速了票据电子化进程。而票交所成立后，票据业务将在统一、规范、透明的市场环境下运行，纸票的“监管套利”空间消失，其与电票在成本、效率、风险管理等方面的差异更加彰显，更加快了纸票向电票迁移的进程。

（四）、票据市场走势预测

（一）票据需求将逐步提振。1月份票据市场的影响因素主要来自于信贷投放超预期。在普遍预计利率上涨期间，企业往往会提前释放信贷需求，以锁定成本。预计2月份的信贷投放规模也不会出现明显回落，商业银行对票据的需求不会很快回升。而在预期利率上涨期间，银行持票和贴现、转贴现买入意愿都会减弱。但随着信贷投放逐步恢复正常，企业票据融资需求也会恢复常态，预计二季度票据承兑量和贴现量将出现上升。

（二）票据市场利率将逐渐回落。一季度银行信贷投放对票据融资规模形成的挤压，会导致银行买入票据需求出现下降，利率高企。随着银行信贷规模紧张程度的缓解，票据利率将逐步回落。