一、债券一级市场基本情况

（一）债券市场发行量

2015年全国债券市场发行量大增。全国债券市场发行各类债券共计22.3万亿元，较上年同比增加87.5%。银行间债券市场发行量达到21.0万亿元，占债券市场总发行规模的95.04%,同比增长81.3%。交易所发行公司债、可转债、分离式可转债和中小企业私募债共计1144只，发行量10981.72亿元，同比增长186.16%。

上海清算所累计发行登记债券10716只，总计11.17万亿元，同比增加101.39%。

（二）债券市场托管量

2015年，全国债券市场托管量总计47.9万亿元，同比增长33.48%。银行间债券市场托管量为43.9万亿元，同比增长32.30%，占市场总托管量的91.65%。

上海清算所截止年末的托管量为10.33万亿元，较去年年底增长85.60%。

（三）一级市场品种结构

2015年发行量占比较大的债券品种有：同业存单、地方政府债、政策性银行债和超短期融资券。同业存单累计发行5.30万亿元，较去年同比增长490.22%。地方政府债发行量为3.84万亿元，较去年发行量同比增长858.77%。政策性银行债共计发行2.58万亿，同比增加12.23%，规模占比较去年下降。超短期融资券累计发行2.30万亿元，同比增加109.57%，发行规模占比较去年略微上升。

（四）一级市场期限结构

市场明显偏好短期品种。全国银行间市场1年期以下债券发行量达到10.10万亿元，占比48.02%，相比之下，1-3年、3-5年、5-7年和7-10年期品种占比均在10%至14%左右，而10年期以上品种共计发行5907.76亿元，占比2.81%。

（五）一级市场发行利率

利率产品方面，国债发行利率年末较年初下降幅度较大，1年期品种的降幅达到73bp，地方政府债券发行利率在8月达到高峰，平均利率年末较年初仍有所下降。政策性银行债发行利率全年呈下降趋势，5年期品种年末较年初平均发行利率下降100多bp。

信用债方面，市场价格水平总体呈下降趋势，年交易商协会债务融资工具定价估值的长期限定价走势平稳，短期限波动较大，全年各期限品种总体呈下降趋势。从AAA信用等级发行价格来看，1年期品种在年末达到最小值3.4%，相比年初最大值下降148bp；5年期品种在年末达到最小值4.14%，最大值在年初为5.21%。全年近54%的AA级1年期短期融资券的发行利率低于交易商协会1年期AA级债务融资工具估值。平均利率年末较年初大幅下降。

 二、债券二级市场基本情况

（一）成交量

1.现券

全国债券市场现券交易清算量为85.77万亿元，其中银行间债券市场84.15万亿元，同比上升112.91%。上海清算所清算量23.62万亿元，同比上升176.40%，其中全额清算21.32万亿元，净额清算2.30万亿元。

从银行间债券市场现券交易的券种结构来看，政策性银行债占比最高，交易量达39.08万亿，同比上升140.07%，记账式国债现券交易量9.46万亿，同比上升65.16%。信用债中，中期票据、超短期融资券、短期融资券和企业债券交易量较大，中期票据交易量8.93万亿，较去年上升76.97%，超短期融资券和短期融资券交易量分别同比上升215.08%和51.01%，企业债券全年交易量6.39万亿，同比增长44.90%。

2.回购

债券回购市场交易规模持续扩大，全国债券市场回购交易总量为588.24万亿元，交易所市场回购交易量达到125.1万亿元，同比增长42.36%。银行间回购市场累计成交463.15万亿元，较去年增长近2倍多。其中，质押式回购累计成交437.90万亿元，较上年同期增长106.15%；买断式回购累计交易25.25万亿元，较上年同期增长110.42%。上海清算所质押式回购全年清算量51.67万亿元，其中净额清算175.54亿元，买断式回购全年清算量6.55万亿元，其中净额清算295.45亿元。

交易期限结构呈现短期化，质押式和买断式都以1天期产品为主要交易品种，在质押式回购中占比近85%。券种方面，政策性金融债在回购标的中占比最大，大型商业银行和政策性银行表现为资金净融出。

（二）收益率及利差

2015年，央行采用较为宽松的货币政策，多次下调存款准备金、存贷款基准利率，对支持小微企业、“三农”以及重大水利工程的金融机构实行定向降准，推广常备贷款便利等措施，为市场提供了宽裕的流动性，带动市场利率下行。债券收益率曲线在全年保持震荡下行的趋势。

12月末，国债收益率曲线1年、3年、5年、7年、10年期收益率较去年末分别下降96个、82个、81个、77个、80个基点。信用债短端收益率受央行在4月至5月间密集出台的降准降息以及PSL操作影响出现大幅下降，长期品种收益率受影响较小，上半年宽松的货币政策推动了信用债市场牛市。截止12月末，AAA等级1年期产品收益率累计变动-190bp，1年期以上品种收益率全年维持缓慢下降态势，2年期至5年期品种收益率累计变动幅度在-120bp至-140bp左右。

信用利差方面，上半年中高等级信用债（AA+，AA）利差与低等级信用债（AA-）利差走势相近，整体呈现震荡扩大趋势。下半年信用等级利差呈先收窄后扩大的趋势，AA+信用等级利差在年末较平稳，而低等级信用债利差则出现较大幅度的扩大。至12月末，AA+等级信用利差累计收窄10bp，在30bp附近，AA-等级信用利差累计扩大50bp，在220bp左右。

期限利差方面，年初受资金面紧张影响期限利差在第一季度后出现大幅扩大，7月出现高峰随后回落,年末在90bp附近小幅震荡。

债券指数方面， 截止2015年12月末，中债新综合指数（净价）为102.83，较2014年12月末的99.48上涨了3.36%。中债新综合指数（财富）为169.90，较2014年12月末的157.06上涨了8.18%。

三、债券市场运行的主要特征

（一）债券市场持续扩容，收益率整体下降，违约风险显现

2015年，债券市场规模延续前年放量扩大的趋势，发行量和结算量增长近90%，托管量增长30%左右。

1.同业存单发行量增速创新高，成为银行负债新模式

同业存单自2013年推出以来，广受金融机构投资者欢迎。全年同业存单共发行52975.90亿元，同比增长近490.22%。共有289家机构参与同业存单的发行，较去年明显增加。已发行的同业存单多为固定付息方式，股份制商业银行和城市商业银行是发行人主力。利率市场化初步完成后，商业银行在资金端的竞争更为激烈，积极转变负责模式，利用同业存单等创新工具从资本市场、货币市场获得资金来替代以客户存款为主要资金来源的模式，借助这一发展趋势，同业存单也必将在未来市场中大放光彩。

2.地方存量债务置换，缓解债务风险，降低负债成本

2015年，地方政府债共计发行3.84万亿元，同比增长近858.77%，发行规模赶超2014年市场主力记账式国债和政策性银行债。2015年财政部先后下达三批共3.2万亿地方债置换额度和6000亿新发地方债额度，置换额度实现了对当年到期债务的全覆盖。用发行地方债置换地方政府存量债务，一是可以缓解地方政府因土地收入、财政收入双放缓引发的资金紧张，防范重点项目资金链断裂。二是可以拉长债务久期，优化债务结构，降低地方债务融资成本，被置换的存量债务的平均成本从10%左右降至3.5%[1]。与此同时，财政部、中国人民银行和银监会在2015年5月出台新规《关于2015年采用定向承销方式发行地方政府债券有关事宜的通知》，明确采用定向承销的方式发行地方债置换存量债务中的银行贷款部分，以促进地方债顺利发行。在7月出台《关于中央和地方国库现金管理商业银行定期存款质押品管理有关事宜的通知》，进一步将地方债加入质押品范围，国债、地方债分别按存款金额的105%和115%质押。此举增加了地方债的流动性，也缓解了地方债置换对社会融资的挤出效应。

地方债置换对缓解地方政府融资财政压力作用显著，但也会对债券市场供给面造成一定压力。2016年将迎来地方债发行的高峰，地方债发行定价的市场化也会成为趋势。

3.信用债发行量大幅增长，发行利率整体下行

2015年，公司信用类债券发行达到7万亿元，同比增长35.8%。其中，短融和超短融累计发行3.27万亿元，同比增长50.70%；中期票据累计发行1.27万亿元，同比增长30.18%；商业银行普通金融债发行量2,009.00亿元，同比增长140.89%；资产管理公司金融债累计发行825亿元，同比增加94.12%。非银行类金融机构债累计发行793亿元，同比增加25.47%。非金融企业资产支持证券累计发行4056.34亿元，同比增加45.21%。

同时，2015年信用债发行利率整体呈下降趋势。除5年期AA+级中票外，3年和5年期各信用等级中票发行利率年末较年初均有所下降。AAA级、AA+级和AA级的3年期中票月平均发行利率年末较年初累计下降幅度分别达到约88BP、93BP和151BP。低信用等级品种发行利率全年波动较大。

4.信用违约事件增加，刚性兑付仍未打破

2015年同时伴随着经济探底未果，过剩产能出清加速，信用债违约的主体范围从民营企业扩大到国企，品种从公司债扩大至中票、短融，但至今未发生债务偿付失败的事件。全年共发生实质性违约事件4起，包括2起公司债、1起中票和1起超短融，分别为珠海中富“12中富01”、中科云网"ST湘鄂债"、天威集团“11天威MTN2”和山水水泥“15山水SCP001”。此外还有“10中钢债”回售登记延期、南京雨润“12MTN1”本息兑付风波等未发生实质性违约的事件。从信用风险事件的主体来看，中小企业具有较大的违约风险，大型企业甚至国企也有违约可能，产能过剩和周期性行业（如钢铁、煤炭、有色等）面临较大违约和降级风险。

（二）债券市场对内开放

1.银行间债券市场放宽参与人范围，推动市场扩容

2015年多项措施出台放宽全国银行间债券市场参与者的范围。1月，中国人民银行与中国保监会联合发布2015年第3号公告，允许保险公司在全国银行间债券 市场发行资本补充债券。由此拓宽了保险公司资本补充渠道，同时也扩大了银行间债券市场发行主体，丰富市场投资品种。4月，中国期货业协会发布通知，允许期货公司及其资产管理产品完成备案后可进入银行间债市。6月，中国人民银行发布《关于私募投资基金进入银行间债券市场有关事项的通知》（银市场[2015]17号），批准符合条件的私募投资基金进入银行间债券市场，意味着阳光私募不在需要通过信托或基金专户通道来投资债券。银行间债券市场参与人结构的丰富有利于市场扩容，全年银行间债券市场的发行量较去年增长了近83.02%。

2.交易商协会推出定向债务融资工具的N+X制度，促进银行间私募债品种发行与流通

交易商协会推出定向债务融资工具的N+X制度已落实，发债企业可以选择包括银行、信用社、证券公司、基金公司、信托公司等在内的120家机构，再选择不超过79家组成总计不超过200家的投资人，此120家机构不再需要单签协议，同时未来债券可以这N+X家机构中进行流通转让。该项制度的出台有利于企业融资成本进一步降低，定向债务融资工具在未来或将放量增长。

3.发改委出台多项措施推进企业债改革

2015年，发改委推进企业债改革，先后出台《关于充分发挥企业债券融资功能支持重点项目建设促进经济平稳较快发展的通知》（发改办财金[2015]1327号）、1327号文补充说明、《关于进一步推进企业债券市场化方向改革有关工作的意见》，鼓励优质企业发债用于重点领域、重点项目融资及特许经营等PPP项目建设，放松企业债发行要求，缩短发债审核周期，债项级别为AA及以上发债主体（含县域企业）不受发债企业数量指标限制等利好措施，同时将企业债初审权移交至中债登。

4.证监会出台公司债改革政策，交易所公司债迎来发行牛市

公司债发行量从7月开始出现井喷至9月达到高峰，随后回落，在年底再次达到发行量高峰。发行利率全年整体呈下降趋势，5年期品种平均发行利率全年累计下降83bp。证监会1月发布的《公司债券发行与交易管理办法》，一方面大规模扩大发行主体，一方面丰富发行方式，允许公开发行和私募发行，同时简化了发行流程。除了政策因素外，交易所便利的回购制度、资金面宽松情况下低廉的回购成本以及股债“跷跷板”效应，都是今年公司债发行量大增，发行利率偏低的原因。

5. 基本养老金和住房公积金入市，为债市带来长期新增资金和资产需求

2015 年6 月，财政部和人保部发布《基本养老保险基金投资管理办法》，基本养老保险金投资资产范围扩展至现金类（银行存款、央票、同业存单、债券回购）、债券类（国债、政策性银行债、投资级以上的金融债、企业债、公司债、地方政府债、短融、中票、资产支持证券）、权益类（养老金产品、基金、股票、股权）和期货类（股指期货、国债期货）。在此之前，我国基本养老基金的投资范围仅限于国债和银行存款。养老金的风险资产配置提升过程是一个长期的、循序渐进的过程，初期首先会扩张对利率债以及金融债、企业债、中票等的高等级信用债的需求，会为债券市场带来长期稳定的新增资金。

2015 年11 月20 日，国务院法制办就《住房公积金管理条例（修订送审稿）》征求意见。为促进资金保值增值，规定在保证提取和贷款前提下，可以将住房公积金用于购买国债、大额存单、地方政府债、政策性金融债、住房贷款支持证券等高等级产品。住房公积金进入债市，能为在为市场提供更多流动性的同时，增加对利率债和高等级信用债的需求，压低无风险利率。

6.债券净额清算业务推出，创新银行间债券市场交易清算机制

上海清算所于2015 年3 月30 日正式推出债券净额清算业务，在现行债券现券交易净额清算业务基础上，进一步将净额清算范围扩展至债券质押式回购和买断式回购，并通过代理清算的分层机制，为更多市场机构提供服务。债券回购净额清算及代理清算业务的推出实现了中央对手方介入信用债回购交易，突破了市场机构交易对手的授信机制，有助于解决银行间债市对中小机构授信难的问题。同时由于监管机构认定的中央对手方所占较低的风险资本计提，净额回购也有效释放了商业银行的风险资本额度。正回购方到期违约时，也有中央对手方处置质押券，逆回购方无需关注质押券资质，也不用对质押券计提风险资本，从而使得逆回购方完全中处置风险中脱离出来。这些对于解决信用债质押接受度底、盘活银行间信用债回购交易都有重要作用。

7. 资产证券化产品发展步伐加快，低风险公积金贷款ABS亮相银行间债市

2015年，资产证券化产品创新的步伐加快，基础资产的类型更加多样。2015年7 月国内首单公积金贷款ABS产品“汇富武汉住房公积金贷款1 号资产支持专项计划”发行，市场对此类低风险公积金贷款ABS极为关注。2015年12月，银行间市场首单公积金贷款ABS成功发行， 由上海市公积金管理中心作为发起机构、浦发银行作为主承销商、上海清算所作为登记托管机构，规模总计69.63 亿。住房公积金贷款具有贷款池资产质量好，分散性较强，利率水平低，剩余期限较长等特点。从层级结构上看，公积金贷款ABS 产品次级档占比均不大，由于公积金贷款违约概率极低，因此该ABS产品信用风险非常低也有一定的政府支持背景，在试点期间颇受投资者关注。

（三）债券市场对外开放

1.新通知颁布，境外三类机构投资银行间债券市场限制大幅放宽

中国人民银行于2015年7月发布《关于境外央行、国际金融组织、主权财富基金运用人民币投资银行间市场有关事宜的通知》（以下简称《通知》），核心内容包括：一是规定境外三类机构投资国内银行间市场为备案制，且放开投资限额，境外机构投资者可自主决定投资规模。二是扩大境外机构在银行间债券市场的交易品种，由原来的现券和回购扩展至债券现券、债券回购、债券借贷、债券远期，以及利率互换、远期利率协议等其他经中国人民银行许可的交易。三是对境外机构投资期限提出要求，规定相关境外机构投资者应作为长期投资者，基于资产保值增值的合理需要开展交易。四是规定境外机构投资者可委托具备国际结算业务能力的银行间市场结算代理人进行交易和结算。新《通知》将将审核制改为备案制，简化了投资流程和成本，提高了三类机构进入国内银行间债市的效率，扩展了境外机构投资标的范围的同时也使其结算更便利。

2.境外金融机构连续在银行间债券市场成功发行“熊猫债”

2015年沉寂10年的“熊猫债”再次受到市场关注，从9月开始连续有境外金融机构成功在国内银行间债市发行熊猫债，人民币加入SDR后，境内金融市场开放加快，熊猫债市场发展随之也现提速之势。9月，香港上海汇丰银行和中国银行（香港）获批发行10亿和100亿元人民币金融债券，这是国际性商业银行首次获准在银行间债券市场发行人民币债券。 11月，招商局香港发行5亿元短融，为境外非金融企业首次公开发行“熊猫债”。加拿大不列颠哥伦比亚省在银行间债券市场成功注册发行60亿元人民币债券。12月，渣打银行（香港）成功发行10亿元人民币债券。同月，韩国政府获准在银行间债券市场发行30亿元人民币主权债券，为外国主权政府首次在境内发行国债。

3. RQFII和QFII进入银行间债市的审批速度加快

截至2015年末，共有292家包括境外中央银行或货币当局、国际金融机构、主权财富基金、人民币业务清算行、跨境贸易人民币结算境外参加行、境外保险机构、RQFII和QFII等在内的境外机构获准进入银行间债券市场。利率债仍是境外机构投资的主要品种，但境外机构持有信用类债券的比例较去年略微上升。信用类债券中，境外机构持有最多的品种是中期票据，同业存单持有量同比大增，持有量占比仅次于中票。

4.上海自贸区对外开放力度加大，成为金融市场对外开放新支点

2015年上海自贸区推出金改40条，包括在自贸区内试行人民币资本项目可兑现、扩大人民币跨境使用、扩大金融服务业对内对外开放及建设面向国际的金融市场等任务。中国外汇交易中心、上海黄金交易所、上交所、上期所、上海清算所等一系列集中于上海的市场重要基础设施配合自贸区金融改革创新和开放措施，通过自身业务的创新，使得境外投资者参与境内金融市场的渠道得以拓宽。上海清算所在2015年已推出自贸区同业存单的登记托管、清算结算服务，自贸区债券发行业务也在紧锣密鼓的筹划中。

（四）市场基础设施间形成差异化竞争与合作的新格局

1.上海清算所

一是经人民银行批准，正式为上海自贸区跨境同业存单提供登记托管、清算结算服务。二是完善债券交易净额清算业务规则，形成涵盖现券交易、买断式回购交易、质押式回购交易的债券交易净额清算业务机制。三是推广综合业务系统全额操作代理业务，使各托管机构，特别是托管银行对非法人产品进行分组管理及使用单一证书进行客户端操作，推进全额查询代理业务，满足资产管理人以单一证书进行登录即可在同一界面上对其管理的全部产品债券账户进行业务查询。这两项业务的推广极大地便利了非法人产品参与银行间债券市场，大幅提高其操作效率。四是完善资金账户外部提款及内部划转服务，为市场成员开立在上海清算所的资金账户增设多个提取资金的收款账户，使市场成员可通过综合业务系统客户终端发起资金提取指令并自助选择外部收款账户，并为上述资金账户开通内转支付功能，提高资金划转效率。五是与北金所开展债务融资工具集中簿记建档衔接工作，积极服务债券市场监控规范发展等。此外，上海清算所还举办了绿色债券沙龙，与外汇交易中心、中央结算公司联合推出银行间市场债券交易结算应急服务以及《全国银行间债券市场跨托管机构债券借贷（人工处理）业务规则》，便利市场成员交易，推动银行间债券市场跨托管机构债券借贷业务的实施。

2. 中央结算公司

一是优化券款对付结算服务系统功能，包括DVP等款合同结算顺序系统功能、DVP结算剩余资金日终自动退回系统功能，为市场成员提供更高效、安全的券款对付结算服务；二是制定了债券账务数据查询操作指引，规范投资人查询债券账户数据和发行人申请债券持有人名册的操作流程，保护各方的合法权益；三是正式启动中债登上海、深圳两地客户服务中心，提升中债登服务效能，辐射华东和华南地区，为市场提供更便捷、高效的服务。四是更新原有账户业务指引，进一步简化开户材料与流程，提高账户业务办理效率。五是与韩国中央托管机构就互联支持“债市通”方案进行了技术性研究磋商，促进中韩债券市场基础设施间的互联互通。

3. 中国证券登记结算有限公司

一是发布交易所回购债券质押率动态调整通知，综合考虑回购债券的集中度、流动性和信用状况等因素，对部分回购质押债券标准券折算率予以动态调整，逐步完善质押券差别化动态管理机制；二是完善非公开发行公司债券登记结算业务实施细则，规范非公开发行公司债券的登记结算业务运作，保护投资者合法权益。对2008年发布实施的《中国证券登记结算有限公司债券登记、托管与结算业务细则》进行了修订。

债券市场三大CSD在日益优化各自业务的同时，创新不断，合作竞争的良性发展为市场参与者提供更优质的服务，为2015年交易所和银行间债券市场欣欣向荣提供了良好基础。

四、2016年展望

2016年供给侧改革意味着市场出清和过剩产能去化进程将进一步加快，货币政策要兼顾走出通缩、维护资本市场稳定和汇率稳定。从供给面看，地方债置换有序进行，规模较2015年将大增。在供给侧改革去杠杆的背景下，直接融资占比将不断提高，推动信用债市场发行量进一步上升。从需求面看，避险资金对稳定收益资产的配置需求不断增加。2016年债券市场供需两旺，市场规模将维持快速扩张的趋势。债券市场也会进一步对外开放，在引进境外机投资国内债券市场的同时，也会鼓励国内企业“走出去”。国内债券市场基础设施间差异化竞争将成为常态，形成互联互通、竞争合作提高效率改善市场服务的良性循环。同时个体违约事件将增多，尤其是产能过剩行业。应在加强监管的同时加快对信用衍生品的开发，以提供足够风险转移工具。

来源：上清所大宗商品清算资讯