大家下午好！非常荣幸参加今天的财富论坛，感谢主办方国海证券的邀请，今天我利用20分钟左右的时间跟大家分享我们对中国财富管理和资产管理行业的一些观点，也谈谈对当今市场的看法。

    其实关于资产管理行业发展，刚才王会长在他的演讲中也做了非常高度概括的总结，我这里再从另外一个角度，通过一些数字对比进一步跟大家呈现当前中国资产管理和财富管理这个行业的特点，希望从中找到发展的机遇，也为了抓住这些机遇，我们需要做哪些方面的工作。

    说到中国的财富结构，看这张图就能比较明显，我们对比中国——第二大经济体对比美国——全球第一大经济体，以及和我们最接近的台湾地区，就发现中国的财富结构有一个特点：两头重、中间轻。两头重是在结构当中流动性最差的不动产比重非常高，以及流动性最好、但是收益率偏低的货币类资产也很多，也就是银行存在很多，两个加在一起超过80%的财富。而这一比例无论在美国还是台湾地区要小很多。因此如果我们说财富管理和财富的形势有这么一个序列的话，我们就出现两头重、中间轻的这么一个特点，中间轻在什么呢？就是一些相对风险收益以及流动性组合上相对平衡、相对复杂的金融理财产品，这是中国财富结构的很重要特点，中国过去30年快速成长，中国储蓄也很高，实际上这么多年中国的财富积累速度是惊人的，但是财富的结构却是相对来讲很单一，从这个意义来讲，前瞻性看中国财富管理市场的发展空间是非常大的，不仅有增量的财富的积累，还有存量财富结构调整，这些财富结构调整为未来财富管理机构、资产管理机构的发展创造了很大的空间。这是中国的财富结构。

    实际上在中国财富结构中主动管理的金融产品是很少的，而在主动管理的财富中，在整个金融产品中的比重也是偏低的，这样图上看对比中国和亚太国家，根据收入以及财富资产管理的金融产品占整个金融资产比重，我们看到中国的发展空间很大，我们整个亚太地区发展空间整体上也是比较大的，今天这样一个中国—东盟论坛在这样的环境下对比一下中国以及亚太地区和全球发展中的阶段性特点，实际上从全球来看，亚太地区在全球经济中以及金融市场的整体比重应该占三分之一，但是资产管理规模占全球只有15%，这里边经济体最大的国家、人口最多的国家中国比重就更低了，甚至低于其他东南亚国家，所以从这方面来讲，我们积累了财富，但是主动管理型的相对复杂的财富管理形式反而是相对滞后的。这是整体的规模。

    中国资产管理业态的状况。我们对比中国资产管理业态的结构、全球资产管理业态结构，你会发现这样的特点：中国资产管理业态结构主要以银行理财和信托为主，而国际上私人财富管理、养老金管理、共同基金，以及保险类资产的比重是相对均衡的，前瞻性地看，随着私人财富的积累，尤其是中国老龄化的逐渐形成，我们可以想象中国的私人财富管理以及年金管理、养老金管理等等资产管理业态的发展空间会更大。由于中国特殊的情况，股票市场发展的特殊情况下共同基金作为一个业态，在中国资产管理业态结构中也是偏低的。因此，从这个意义上讲，作为业内人士，我们如何定位商业发展战略，这些数据给我们提供了一定发展方向上的思考。

    这是中国整体的资产管理规模、资产管理业态放在整体的全球、地区以及其他的整个中国和其他国家对比这样一个背景下来看的这样一个问题。

    从另外一个角度，中国资产管理行业发展的全球化的空间。这几年我们对比中国和日本，中国和日本的对比是中国作为一个国家整体对外资产的布局结构和日本相比，中国和日本两个国家对外资产的总体规模是一个量级的，中国截至2014年底，有6.4万亿美元的对外开放资产，而日本大概是比我们多一万亿，7.8万亿美元的资产，但是我们看对外资产结构上，就有明显的不一样，中国有超过60%的部分都是官方外汇储备，而其中又有20%多的资产——其他类投资占四分之一，这主要是和中国的贸易合作有关，而日本的海外资产结构则不一样，它其中官方外汇储备只占16%，而相当大部分是金融证券公司，是衍生品投资，而这方面中国的证券投资和衍生品投资比重很低，只有4%左右，所以我们说中国财富管理和中国资产管理的国际化空间巨大，也就是所谓的我们要藏富于民。我们如果要使中国海外资产的权益化布局空间更加丰富就需要加大证券类的投资，而这些投资都为中国资产管理机构以及国外资产管理机构业务拓展指示了发展空间。

    这样对比来看，一方面中国财富积累速度很快，存量也比较大，但是结构上单一，在这个业态发展中也非常简单，主要以银行理财和信托为主。而其他一些更主动的管理业态比重比较低。从全球范围看，中国的资产管理行业的权重和空间是巨大的。所以对比这些数据，我们看到了中国财富管理和资产管理行业发展的机遇是非常大的，如何把这些机遇变成真正的机会，那么我们就必须要认真地思考，哪些体制机制上的障碍以及政策上的障碍、市场发展上的障碍构成了我们如何把发展的这么大的机遇变成实际的商业机会，这里面总结几点：

    第一，要抓住机遇需要打破刚性兑付预期，在中国资产管理行业以及整个资本市场发展中很重要的一个特点是中国的债券市场发展比较滞后，尽管整体规模比较大，但是中国这么大一个债券市场中，至今没有出现像样的信用违约事件，这是很不正常的，没有信用违约事件就是存在着很强的刚性兑付预期，这就是对于中国资本市场尤其是债券市场的定价功能缺失，这一点我们就要打破很强的刚性兑付预期，就是所谓的温饱收益的预期，这样就使得我们的资本市场有它的本质的功能，这样对整个债券市场的发展，尤其是信用债的发展是非常至关重要的。在国外债券市场比股票市场规模要大得多，而债券市场是很重要的信用债市场。

    说到股票市场，就是我们的新股发行注册制要落地，中国股票市场经历了风风雨雨，其中一个很重要的发展障碍或者说是体制机制上的问题，就是我们新股发行还是审批制，而不是注册制，这样使得我们股票市场的融资功能和资源配置功能是受到影响的，由于这样一个新股发行制度造成我们上市公司成为稀缺资源以及各种由于公制高一级上市公司有限引起的一系列的不成文现象，也体现了我们当天股票市场弱。还有就是中国资本市场的双向开放刚开始A股尚未融入全球资本市场，尽管我们A股市值一度比较大，但是我们中国投资者参与境外市场比重很低，比如境内投资合伙人计划，以及境外投资者参与中国市场也很低，那么也就意味着中国市场是一个相对封闭的市场，相对封闭的市场本身对于中国市场的成熟和中国市场的发展都是不利的。尽管现在我们有沪港通和深港通，未来要推出深港通，以后希望随着沪港通和深港通无论是规模和内容的扩张，最终使中国能够融入全球资本市场，尤其是我们期待着未来一两年内中国的A股能够加入全球的指数体系，这将为中国的A股市场跟国际市场对接提供发展机遇。

    另外，人民币资本项目尚未完全开放，人民币汇率的市场化形成机制并未完全确立，这一点很重要，因为如果汇率形成机制不是非市场化，就会形成长期一段时间的单边升值预期或者单边贬值预期，如果长期单边升值预期的话，不会有鼓励资本流出，负责如果长期形成贬值预期的话，不会鼓励资本流入，所以这样汇率形成机制的问题，也对于中国资本几乎在这个汇率形成机制没有完全形成市场化的前提下，即使有了资本市场的形成和开放，也不会形成有效的双向资本流动。

    最后，中国资本市场中的机构比例还是过低，个人投资者风险意识有待提高，理性投资理念尚未深入人心。正是由于我们机构投资比重过低，使我们的资本市场尤其是股票市场的个人投资比重过高，那么使投资文化、投资理念不够成熟，也是引起我们当前股票市场诸多怪现象的根源之一，这本身也会形成恶性循环，越是个人投资者比重高，短期行为、非理性投资行为和理念比较严重的市场环境，越是不利于或者是使机构投资者避而远之。所以我们说中国资本市场资产管理行业、财富管理行业发展空间、发展机遇很大，但是面临的挑战也很大，需要我们在政策上、体制机制上、市场发展上做很多工作。

    我想鉴于股票市场尽管在整个中国资本市场和财富管理行业中占比重不是很高，但是受的关注度很高，也成为一定意义上两讲具有一些标志性的特点，所以最后我再简单谈谈对当前股票市场发展的一些看法。

    首先我们尽管股票市场经历了大幅的震荡，但是我们长期以来，尤其是过去两年以来，我们重阳投资一直认为中国股票市场两个最根本的积极因素并没有发生变化，其中一个重要因素是中国利率的下行，无分量的一种下行，这两年对比美国、欧洲、日本和中国就会发现，实际利率的变化是影响股票市场最根本的因素，无论是美国还是欧洲、日本，当它执行非常激进的、宽松的货币政策的时候，都是股票市场出现一个比较持久的流失的这样一个态势。美国2008年11月开始执行量化宽松政策，那么欧洲2012年7月份，日本长期以来20年来都是零利率，所以对日本来讲所谓安倍经济学尤其体现在货币宽松，尤其体现在汇率的变化上，左下角是对比的日经指数和日元的变化指数上会发现，日元开始贬值的时候，就已经是安倍经济学推动的开始，也是标志着日本股市牛市的起点。我们回头看这个规律在中国同样适用，中国过去市场的股市的爆发起点就是去年11月份央行的解析，只不过是我们反应有点过快，但是出发机理是一样的，前段时间看尽管我们已经有了一次减息，实际上中国的货币政策放松和利率进一步下行的空间还是相当大的，这样一个规律性在中国仍然适用，尽管我们中国经济经历了大震荡，但是我们想这个时点上和去年这个时候比有什么发生变化？很多事情没有变。中国的经济基本面没有根本性的变化，全球环境也没有根本性的变化，唯一变的就是市场的公制水平有了一个大起大落，发生变化的是什么？发生的变化是利率比以前更低了，所以从这个意义上讲，我们对市场的前景、利率的空间是不应该太悲观的。另外，一个新的变化就是汇率的变化，实际上我们说对在2014年上半年对A股市场看得相对乐观，原因一是利率下行，另一个是居民财富的转移从不动产向金融资产的转移，尤其转向股票市场的转移。回头看，根本因素也没有发生变化，实际上最近汇率的变动只会强化这个趋势，而不会减缓趋势。我们看这张图，这几个线是中国在人民币汇率、中国的股市这三年来，浅黄色的线是人民币免了汇率，紫色这条线是中国的二手房的价格指数，浅蓝色这条线是上海的二手房价格指数，这张图体现了人民币汇率和中国资产价格表现的一个特点，实际上我们最新一轮的股票市场调整，它一定程度上和汇率变化是有关的，8•11人民币汇率出现了短期的、比较快速的、尽管幅度不是很大的这样一个，触发了整个的风险情绪的上升，不仅是在中国，在全球市场也有这样的情绪上升，A股市场出现进一步调整，出现了20%～30%这样一个幅度的调整。

    这个调整本身在这个时点上，我们对股票市场前瞻性的影响也许不是负面的，甚至是正面的，因为从这张图上可以看到，尤其是可以关注一下黄色这条线和深蓝颜色这条线，深蓝颜色这条线是上海的上升沪指，实际上我们人民币汇率是在2005年7月份开始升值的，升了2%然后开始了8年的持续升值，也就是当时2005年的时候人民币升值预期很强，实际上这种强烈的与其在资产价格中表现出来的，尤其是在流动性很强的股票市场价格当中表现出来，所以2006年的那波牛市的起点实际上也和人民币的汇率升值有关，或者是与人民币升值预期有关的，这是有很强烈的人民币升值预期，所以股价就迅速地反应，当时如果说大家的市场预期升值会出现30%、40%的话，这种升值会迅速在流动性很强的股票市场中反映进去，所以股票市场出现了飙升。随后的上升就进入了泡沫阶段。因此，股票市场具有前瞻性的特点。

    随后有股票市场泡沫的破裂以及4万亿的刺激使市场没有缩，还反弹，但是没有改变整个泡沫破裂的这样一个过程。2006年时候发生的事情，现在相反的可能正在发生，汇率短期内出现3%～4%的这样一个贬值，但是市场迅速形成了人民币汇率可能会大幅度贬值的预期，于是乎股票市场就出现了这样一个调整，股票市场这样一个调整，似乎人民币汇率会贬值20%、30%，所以从这个上面来讲，首先我们不认为人民币汇率会贬这么多，人民币汇率这种贬值预期已经过度地、超前地反映到股票市场里面，如果前瞻性地看，人民币汇率不会出现这些贬值的话，那么这些负面因素已经反映到股票市场里，所以这个是很重要的。同时这些汇率变化的本身，如果形成一定程度的贬值预期的话，如果从这个图上的趋势性看会发现汇率的走势和房地产的走势是很像的，只不过房价的走势轨迹会提前汇率一年到一年半的时间，换句话说，人民币汇率升值和贬值的预期引导房价，而房地产市场之所以反应慢是因为它的流动性比较弱，不像股票市场，也就意味着我们一直讲到从资产不动产到金融资产转移的过程，恐怕只会得到强化，不会由于汇率的变化而得到强化。因此影响股票市场的这些积极因素，仔细想想最根本的因素并没有发生变化，尽管现在经过此前股票市场的调整，很多投资者也对股票市场变得比较谨慎，但是我们必须理性思考，哪些变化、哪些没有变化，从这个意义上来讲我们对当前市场，尤其是经过这样的调整，的确不应该太悲观。

    如果不悲观的话我们就要乐观一点，看得长一点。实际上中国的股票市场从1985年到现在，我们总结中国股票市场如果看中国的A股的、市值和中国股票市场的交易量来讲，它通常会经历一个阶段性的跳跃性的发展历程。从1985年每10年上一个台阶，而这个上一个台阶往往是各种各样的体制机制改革催生了，当然背后是中国经济发展，催生了中国资本市场的一个快速发展。每10年上一个台阶，这个台阶表现基本上从市值或者是交易量来讲，每10年加一个0，1985—1995、1995—2005、2005—2015年，所以如果这样来看的话，随着前面那样看，中国股票注册制的推出，那么中国股票市场对外的开放，沪港通、深港通加入MSI指数，中国资本账户开放等等一系列的措施，是否意味着我们下一个10年的开始？所以中国股票市场过去6个月左右的变化就是我们开启一个新的10年，上新一个台阶的刚刚开始，事情的开始不一定那么顺利，但是我们还是应该有理由或者是应该对中国资本市场的发展以及中国财富和资产管理行业的前景抱有信心。

    谢谢。