文：本刊编辑部

来源：贸易金融微信原创

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今年8月中旬以来，人民币汇率和利率出现了联袂下行局面。市场高度担忧，这是否表明中国经济基本面处于进一步恶化之中？

7月出口数据出现8%以上的大幅下滑，明显强化了市场的悲观情绪。再联系到近几个月来股市的持续大幅调整，人们似乎更有理由担忧金融市场的危机四伏。

中国几乎不可能依靠汇率贬值刺激出口。2014年中国出口规模达到2.34万亿美元，占全球出口规模的12.3%，高于美国（8.5%）、德国（7.9%）、日本（3.6%）和英国（2.7%）。中国出口已经占据如此大份额，出口的改善更倚重于外需的回升和自身竞争力的强化，而非汇率贬值。况且，人民币汇率贬值并不代表人民币的弱势。近一年来，欧元、日元兑美元已贬值超过20%，而人民币兑美元贬值的幅度不超过10%。人民币相对美元是弱势，相对欧元和日元则是强势。

人民币汇率贬值尽管释放出诸多负面暗示，但对于中国大宗商品期货市场未必是负面作用。在人民币汇率走弱的背景下，国内期货市场多数交易品种由近一个月来的跌势不断，转为止跌回稳，部分品种（比如黄金）还止跌回升。从中长期来看，大宗商品期货的价格走势内盘和外盘是趋于一致的。静态来看，外盘，即以美元计价的海外期货价格不变，但人民币汇率贬值，内盘，即以人民币计价的国内期货价格则会上升，保持内外盘价格一致。

从理论上以及历史经验上看，利率与汇率的波动方向基本上是一致的。而中国央行实施货币政策的重心在于利率，而非汇率。人民银行真正的政策意图，在于“降低中国企业融资成本、土地成本，降低中国企业合并成本以及鼓励私人资本进入创新型、知识服务型行业。这些措施能提高生产率，并稳定劳动成本，重塑国际竞争力，最终形成对人民币均衡汇率的支撑。”

低利率，促成中国债券市场持续近2年的大牛市。中国央行不断下降的基准利率，使国内各类债券的收益率曲线不断下移。千万不要以为债券牛市就是某种债券所承诺的利息在上涨，但事实正好相反，债券牛市发生在新发行的那些债券承诺利息逐渐下跌的时间段。为什么利率下跌阶段会出现所谓的债券牛市？

如果市场都预期利率在将来一个阶段会出现下跌，那么在将来发行的债券利率对比原来发行的债券利率也会下跌，这样投资者在可交易债券市场就会更愿意买入利率相对更高的旧债券。这些可以交易的旧债券由于买的人多了，价格就会出现上涨。如果市场预期将来的利率下跌会比较剧烈，那么旧债券价格上涨幅度也就会比较大，这样，所谓的债券牛市就出现了。

汇率贬值利率下行，某种程度上是央行主动调控的结果，尽管在一定程度上造成了金融市场的风声鹤唳，但在众人的悲观情绪中，聪明的投资者仍然能找到“价值洼地”。