——2013年中国上市公司董事会价值研究发现

　　理财周报特邀 计骅 中国香港董事会研究院首席研究员

　　受理财周报委托，中国香港董事会研究院在“2013中国上市公司董事会评选”中采用VOD(Value of the board)的计量分析方式，对目标上市公司的资本回报、公司战略、董事会治理、市值管理和社会责任五项核心指标进行研究。

　　资本回报提高，

　　战略管理中小公司疲弱

　　在权重占25%的资本回报指标中，全部样本公司的平均得分较上年有所提高，但分化程度加剧，同时资本回报保持在较高水平的行业和公司数量都出现了进一步的收缩，如表现居前的银行业、房地产业和白酒业都面临较大的未来确定性。

　　在权重同样占25%的战略管理指标中，全部样本公司的平均得分较上年基本持平，其中中小公司相较于主板公司出现了更大的分化，显示在经济景气下滑中，中小公司的地位更加疲弱，同时，战略管理领先公司与VOD总体表现领先公司出现了较为明显的相关性，这种相关性显示战略管理优势对公司整体表现存在明显的驱动效果。

　　对战略管理指标更加深入的分析后，可以发现更多有价值的信息：

　　首先，对公司发展能力的分析显示了上市公司发展面临的挑战性因素增加，未来将更加侧重于企业内生性发展因素，而非外在因素，从这个角度上看，中国公司单纯依赖规模扩张提高战略能力的风险将进一步加大。

　　其次，上市公司的创新指标增幅较大，显示中国的经济转型过程对上市公司的创新能力形成明显的倒逼推动效应；同时，上市公司的国际化程度仍相对处于较低水平，但中小公司提高的幅度大于主板公司，显示中国以民营企业为主体的中小公司国际化速度有所加快。

　　而对上市公司风险管理能力的进一步分析则显示，公司风险管理得分上升，特别是现金指标升幅较大，但风险管理整体仍处于较低水平，主板公司的提高幅度大于中小公司。对风险管理的深入分析后显示，中国上市公司正处于战略调整过程之中，主板公司的调整幅度大于中小公司，主要是由于在主板公司中存在较多数量的国有大型周期性行业的企业，这些企业在中国去产能过剩化和去库存化过程中处境困难。同时也发现，不同行业的调整进程不一，其中制造业调整领先，而金融业特别是银行业滞后，这是由于银行业在经济调整过程中承担了大部分政策对冲的风险，而在制造业中，以民营企业为主体的中小型制造业调整尤为领先。

　　市值管理中小公司首度领先，

　　公司治理面临理念和人才缺乏

　　在权重占20%的公司治理指标中，所有样本公司治理水平的提高幅度为历年最低，主板公司在公司治理方面仍然领先于中小公司，但差距有所收窄。

　　对中国上市公司公司治理的发展进程分析，未来上市公司治理的主要驱动因素可能将由监管转化为内生动力，这是由于随着政府监管法律法规的逐步完善，逐年大幅度推动公司治理水平提高的情形将不再突出，而上市公司由于自身发展的内在要求，需要大力开发诸如公司治理等新的内生驱动要素，因此，可以预计，上市公司将进一步提高公司治理水平，但显然将面对不少挑战，其中重要的挑战将是理念和人才的缺乏问题。

　　在对董事会运作水平的分析显示，董事会治理得分基本持平，专业委员会提高幅度较大，但整体仍处于较低水平，独立董事指标则基本持平，在董事会运作部分主板公司的水平高于中小市值公司。

　　在权重占15%的市值管理指标中，中小市值公司首次领先于主板公司，同样存在分化严重且加剧的态势，而所有公司在投资者管理的主动管理方面均有改善空间。

　　在市值表现的分析中，其中市值稳定性指标升幅明显，成长性指标则整体上仍处于较低水平，中小公司市值表现强于主板公司。中小公司的市值稳定性指标接近中位线的四年相对高位，显示中小公司市值有企稳回升的内在要求。

　　进一步分析显示，在中小公司中存在一个市值表现持续优秀的群体，该群体的规模有逐渐扩大的趋势。

　　在对机构投资者关系的分析中，投资基金关系在极低的水平上继续降低，但投资评级得分则出现上升，中小公司的评级升幅高于主板公司。

　　基金关系与投资评级的发差显示，基金投资者对估值悲观，但出现转折的可能性上升。同时分析也现发现，部分优秀中小公司的背离较小，说明这些公司赢得更多投资机构青睐。

　　在权重占15%的社会责任指标中，主板公司仍然领先于中小公司，但所有上市公司则出现四年来首次下降，据分析，上市公司社会责任的下降情形可能与中国公益机构公信力下降所导致的捐赠大幅减少有关。