记者高国华纠结于资金“饥渴”中的证券公司，日前再度迎来重大利好消息。

　　3月3日，证监会公布《证券公司债务融资工具管理暂行规定(征求意见稿)》(以下简称《暂行规定》)，向社会公开征求意见。《暂行规定》明确规定证券公司债务融资工具包括公司债券、次级债、收益凭证等。证监会相关负责人表示，新规拟在对现有证券公司债券、次级债有关规定进行细化的同时，允许券商按照规定发行收益凭证这一新的融资工具。此举意味着除借道传统公司债券和次级债后，券商融资渠道将进一步拓宽。

　　所谓收益凭证，是指证券公司发行，约定本金和收益的偿付与特定标的相关联的有价证券。特定标的包括但不限于货币利率，基础商品、证券的价格，或者指数。可以公开发行，也可以非公开发行，还可以向单一客户定向发行；证券公司可以根据自身和客户的需求，自行约定收益凭证的期限。在流动性方面，收益凭证可以在证券交易所、证券公司柜台市场、机构间报价与转让系统以及中国证监会认可的其他场所发行、转让。

　　允许券商发行收益凭证这一创新政策甫一公布即在业内引起热烈讨论。一些证券业人士甚至认为它将开启券商从事类似银行资金池业务的大门。多数业内人士分析说，此次监管层推出相关新规，拟允许券商发行收益凭证融资，有利于积极推动证券行业创新发展，拓宽证券公司融资渠道，充分发挥证券公司资本市场中介服务和市场组织功能，为投资者提供更多、更灵活的投资工具，券商将从中受益。

　　由于历史原因，一直以来证券公司的融资渠道较少，缺乏持续有效的长期融资渠道，行业迫切需要拓展新的融资渠道，满足业务发展带来的融资需求。尤其是自去年5月证券行业创新大会召开以后，随着证券业创新政策不断加快落实，券商对于资金的渴求也到了前所未有的程度，各家券商开始不断寻求融资渠道。“不断落实的创新业务，比如近期的资产证券化业务政策出台、转融券业务开闸，极快地消耗着券商的运营资本金。而在这种背景下，率先融得资金的券商将取得先发优势。”一位证券公司人士对本报记者说。

　　“以往的券商业务净资本限制太多，融资渠道也管得很严。”券商人士表示，而过去通过上市股权融资是券商最理想的融资渠道。但由于业绩萎缩、IPO暂停等因素的影响，券商上市融资之路几乎阻断，如包括国信证券、第一创业、东方证券等几家券商均被卡在了IPO审核流程之中。此外，计划增发融资的几家上市券商也迟迟没有得到监管部门的批复。

　　在股权融资渠道阻塞后，券商开始转向了债券市场。3月1日，招商证券发布公告称，近期将公开发行不超过100亿元公司债券。“募集资金将用于补充公司运营资金、重点支持创新业务发展。”招商证券表示。此前为缓解资金困难，多家券商不得不依赖持续发行短期融资券度日。资料显示，中信证券、招商证券和国泰君安在去年已经分别发行了四期短期融资券，今年，中信证券再次发行了两期短期融资券。招商证券也已经在两个月内发行了两期规模均为30亿元的短期融资券。这些券商也由此尝到了发债筹资的“甜头”，开始依赖发债补充资金和推动创新业务发展。

　　据业内人士透露，随着目前转融通等新业务的开闸，券商对资金的需求将更加强烈。与此同时，为了缓解券商资金饥渴，去年底监管层开始释放出拓宽券商融资门槛和业务净资本限制的信号。其中，特别提出了修改完善证券公司债券管理办法，降低发行条件，简化审批程序和增加期限品种，支持证券公司根据需求发行公司债等。此外，去年12月27日，证监会发布并施行《证券公司次级债管理规定》，旨在扩充券商次级债的内涵，并对券商次级债机构投资者范围、次级债的期限、流通转让、发行借入流程等方面进一步放宽，拓宽券商融资渠道。

　　全国人大代表、中国证监会机构监管部巡视员欧阳昌琼日前表示，建议推动证券公司创新发展，进一步拓宽证券公司融资渠道。在央行、银监会支持下，证券公司融资渠道已慢慢在拓宽，下一步希望在短融、过桥贷款、债务性融资工具等方面有一些新突破。对该政策建议落地的可能性，欧阳昌琼认为，可能会比较快得到落实。

　　中信证券相关人士认为，新融资工具的重大突破，预示着券商结构化产品时代的来临，有利于提升证券行业杠杆和资产负债表业务的快速增长，显著利好券商。该人士分析说，一方面，《暂行规定》放松了发债的审批、提高了审核效率，有利于证券公司加快发行证券公司债券和次级债的进度并提升发行规模；另一方面，允许证券公司发行收益凭证，实质上是为证券公司发展结构化产品做了制度性安排。参考国外经验和国内情况，预计证券公司结构化产品将出现爆发式增长，预计2016年规模将达到1600亿元至3125亿元，这为证券公司开展资产负债表业务和提升杠杆提供了新的金融工具，显著利好券商通过提升杠杆来提升ROE。

　　申银万国分析师孙婷认为，首先，允许券商发行收益凭证将进一步拓宽券商负债经营渠道，提升杠杆空间。新规公布前，证券公司主要的负债经营渠道主要包括短期融资券、公司债、次级债等，但三类融资工具的发行额度都受到已有净资产(净资本)规模的严格限制，如公司债券余额不超过最近一期末净资产额的40%；待偿还短期融资券余额不超过净资本的60%；长期次级债计入净资本的数额不得超过净资本(不含长期次级债累计计入净资本的数额)的50%等；此外，短期融资券和公司债等还对证券公司的发行主体进行了较为严格的限定，如发行短期融资券必须取得银行间同业拆借资格1年以上；公开发行公司债净资产不低于10亿元等。其次，为衍生对冲与做市交易的资本中介业务的发展打开空间。根据国际投行经验，证券公司资本中介业务包括借贷利差业务(融资融券、约定购回等)和衍生对冲与做市交易业务，这两部分业务负债的占比分别约35%和65%；通过收益凭证，证券公司为客户提供产品的同时，通过对冲避险和定价，赚取低风险收益。真正实现从流通到制造、从券商到投行的转变。

　　据介绍，由于融资渠道狭窄，资金杠杆效应较低，国内券商ROE(净资产收益率，是净利润与平均股东权益的百分比，反映股东的投资回报水平)长期处于极低水平。数据显示，至2012年年中，上市券商的平均ROE仅有3.4%。目前整个券商行业目前的负债规模不到1800亿元，且90%为债券回购短期融资。以109家券商2011年合并报表计算，整个券商行业的财务杠杆率约为1.6倍，而国内银行业财务杠杆率约为15.36倍，财务公司财务杠杆率约为9.22倍。

　　“此次放松券商债务融资渠道，接下来将配套推出放松净资本监管体系，提升券商理论杠杆上限，打开业务空间。”孙婷认为，资产证券化放松的核心是赋予券商与信托同等的投资范围，为结构化产品一级市场的发展提供工具，柜台交易为其提供交易平台，衍生对冲与做市交易与之结合，国外的结构化产品就覆盖完全了，占收入较高的FICC业务将爆发式增长，真正实现券商到投行的转变。