信贷放松已成定局，而近期央票利率的下行也首次释放了价格型松动信号，央行强调“适时适度进行预调微调”。专家纷纷预计，年内下调存款准备金率的可能性很大。

　　10月份新增人民币贷款5868亿元，大大超出市场预期，信贷放松已成定局。而近期央行公开市场操作中央票利率的连续下降，也在释放货币政策松动的信号。

　　11月8日，1年期央票利率在连续持平11周之后下降1个基点至3.5733%，这是自2009年7月以来1年期央票招标利率的首次下行。随后的11月15日1年期央票利率继续下跌8个基点至3.4875%，自2011年8月16日以来首次跌至3.5%的同期限基准利率之下。

　　央行人士告诉《证券市场周刊》记者，“目前M2已经很低了，应该下调存款准备金率。”10月份M2同比增长12.9%，创下历史最低水平，即使是2008年金融危机时的低点仍有14.8%。 而10月底，接受本刊调查的机构中，有36%的机构也判断，年底前有望下调存款准备金率。 央行在11月16日发布的《2011年第三季度中国货币政策执行报告》中强调，更加注重政策的针对性、灵活性和前瞻性，密切监测国内外经济金融形势发展变化，“把握好政策的力度和节奏，适时适度进行预调微调。”

　　信贷松动定局

　　“最近很忙，业务量很大。”在工行某支行一位负责贷款业务的经理告诉本刊记者，“往年这个时候几乎要无钱可贷了，今年还很宽裕。”

　　与这种微观感觉相呼应的是，近期信贷投放大幅上涨，10月份新增人民币贷款5868亿元。 回顾2001年至2010年的数据，可以发现，四季度各月在季度新增信贷规模中占比平均数中，10月份占比最低，仅为18%，11月、12月占比分别为37%和45%。

　　在这一分析的基础上，平安证券分析师何庆明测算，11月、12月新增贷款规模仍有增长的空间，全年新增信贷规模可能达到7.5万亿元的水平。

　　在瑞银证券首席经济学家汪涛看来，这与10月份强劲的固定资产投资增速相符。考虑到基础建设投资有所反弹，对地方政府融资平台以及基础建设项目的贷款可能也已放松。“政策的信号和方向都很明显：银行信贷已然放松，至少在表内是如此。”

　　除了总量上的增速回升，信贷的结构也有明显改善。非金融企业中长期贷款出现了大幅增长，增至2370亿元的8个月以来的新高。中长期贷款占全部贷款的比例从8月份的35%升至57%。

　　首次价格型松动信号

　　虽然央票利率的下降与降息并没有直接的关系，但其信号作用还是不容忽视。平安证券固定收益部研究主管石磊向本刊记者表示，1年期央票利率的连续下调“是本轮调控中第一次释放的价格型放松信号。之前，诸如信贷增加、公开市场操作净投放及银行间市场流动性放松等都是数量型的”。

　　此次央票利率下调大致有两层含义：其一，短期内银行间市场资金相对宽裕；其二，有利于银行存款的回流。

　　11月15日，央票发行量达520亿元，是三个月来首次。Wind统计的资料显示，自7月15日央行发行460亿元3年期央票、50亿元3个月央票以来，单日发行的央票总值未曾超过270亿元。

　　不过发行量大并不代表央行想要回收流动性。石磊认为，正回购的暂停也在一定程度上表明央行的态度。可以说，此次发行量比较高，并非央行主动为之，而是被动的结果。目前，短期银行间市场流动性比较宽裕，机构都愿意去投资一些央票。

　　另一方面，虽然10月信贷增长超预期，但存款增速却大幅度降低，这无疑会使银行未来的房贷能力受到制约。央行最新数据显示，9月末，全部金融机构本外币各项存款余额为81.0万亿元，同比增长13.9%，增速比6月末低3.6个百分点，比年初增加8.2万亿元，同比少增2.1万亿元。

　　中金公司债券分析师徐小庆认为，目前银行存款增长乏力，在不能提高法定存款利率的情况下，降低货币市场利率水平，使之与存款利率的差距缩小，相应地货币市场基金、理财产品的收益率会大幅回落，从而倒逼居民的理财资金重新回流至存款账户。

　　因此，央行连续下调央票利率（包括1年期和3年期品种），带动债券市场收益率的大幅下降，未来几个月可能会看到银行存款增速的显著回升，从而令银行贷款回升。

　　银行间资深分析人士对本刊记者判断， “3年期央票利率下调1个基点后停发，1年期央票利率连续两期下调，表面货币政策已经有实质性放松，货币供给将由偏紧转为稳健，贷款增速会有结构性的放松，预计下调存款准备金率将为期不远。”

　　1年期央票利率可谓债券市场短端利率的定海神针，石磊认为，这个标杆若是往下走，会引发新一波的行情，带动整个利率的下行，中短期债券的利率下降幅度会更大。

　　M2迷踪拳

　　银行间流动性市场是一方面，整体流动性状况如何？M2同比增速已经处在历史最低水平，但由于央行临时调整了M2的统计口径，很难准确判断M2的趋势。

　　10月份的M2数据，将住房公积金中心存款和非存款类金融机构在存款类金融机构的存款纳入到核算范围之内。

　　M2的范围扩大能够更为合理的反应整体流动性的情况，浙商证券宏观分析师郭磊表示，此次M2扩容是M2+的初步版本，未来委托存款、理财产品、外汇存款、地方政府存款，这些应该都会纳入M2。

　　央行内部人士判断，“M2并不乐观，有必要下调存款准备金率，四季度M2会有所增加。” 由于数据的不可比性，更能反映流动性短期变化的M2环比增长很难准确测算。

　　高盛高华中国宏观经济学家宋宇测算出，10月份季调后的M2环比折年率为13.6%，虽然比9月份有所上升，但幅度并不大。而石磊测算的季调后M2环比折年率则从9月份的13%反弹至50%以上。

　　宋宇表示，央行调整了M2的统计口径，但未提供进一步的细节信息，使得数据无法进行直接比较，从而很难准确判断广义货币供应增长趋势。