10.7万亿地方政府债务审计结果已经出炉，但有关地方政府融资平台的故事并没有结束。进入2011年下半年，随着货币政策的收紧，银行、企业、地方政府陷入了流动性大饥渴，新的博弈再次上演了。

　　2010年推出12万亿投资规划的湖北省，一家号称湖北“淡马锡”的政府平台公司正遭遇商业银行停贷困扰，过去两年的飞速扩张，其愈拉愈长的资金链正嗷嗷待哺。

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　　2011年7月7日，是湖北省联合发展投资集团有限公司（下称湖北联投）注册成立三周年的日子，不过，这家资产规模将近300亿人民币、号称湖北“淡马锡”，又被省政府钦定为六大省级国有投融资平台公司之一的幸运儿，遭遇着成长的烦恼，它对自身地方政府投融资平台的定位开始变得越发不喜欢。

　　“我们现在可不是地方融资平台公司。”7月8日，湖北联投一位中层管理人员向本报记者斩钉截铁表示，他同时透露即便在2010年银监局摸底清查时，该公司也被认定为“非融资平台公司”。

　　湖北联投如此急切地摆脱地方政府融资平台的身份，恰是由于这一身份正给它带来许多的障碍。借用一位国有大行总行授信部负责人的话说，一旦被归为地方融资平台，意味着包括银行信贷、发债、上市等所有融资渠道均要受到限制或堵塞。

　　接近湖北联投的人士向本报记者透露，目前，自今年以来正在执行中的银行贷款合同几乎都中止了，银行授信也取消了。

　　银行停贷、取消授信、资金链开始断流，对于这家成立之初就设定“资产规模3-5年内500亿、5-8年1000亿”目标的公司来说，不啻为一个噩耗。

　　早在今年4月22日，湖北联投公司召开的经营工作会议上，董事长李红云就提出各个出资企业要“分兵突围、内外挖潜、开源增效”，并特别将融资工作列为各出资企业绩效考核的一项重要内容。

　　“集团要下"一盘棋"，要用创新思维来推进融资工作，在融资工作中做出重大贡献的个人和单位，集团将给予重奖。”李红云在会上强调。

　　虽然湖北联投不喜欢自己融资平台的定位，但湖北省省政府似乎并没有放权的意思。仅三年时间，银根收紧正在微妙地改变着地方政府、融资平台企业和银行的三角关系。

　　借2008年金融危机东风，伴随四万亿刺激政策应运而生的湖北淡马锡，三年时间公司编制由8个人飞速膨胀至3200人，资产规模达到270亿，历经宏观冷热变迁，尽管它不愿承认地方融资平台身份，但上演的则是一出典型的地方融资平台大转折的故事，而背后是地方政府那难以掩饰的大武汉梦。

　　1.特殊的股权结构

　　湖北联投不愿承认其地方政府融资平台身份，有它的理由。2008年，还在筹办之初就被定性为国内首个区域性政企联合的投融资平台，其特殊的股权结构安排迥异于一般的地方城投企业。

　　湖北联投是一个特殊时期的特殊产物， 2008年8月时任湖北省省长给湖北省联发投（2010年10起启用联投商标）的定位即“为省政府直接管理，常务副省长亲自抓”的公司。

　　2007年12月，武汉城市圈被正式圈为“全国资源节约型和环境友好型社会”建设综合配套改革试验区，联发投成为湖北省搞好“两型社会”试点打造的融资运作主体。

　　另外一个定位则是湖北“淡马锡”。2008年8月，时任湖北省省长在内部会议上讲话说，“新加坡的淡马锡做得很好，你们可以专程去学习。作为省政府直接管理的公司，联发投要打破垄断，打破割据，要把部门分散管理的、适合经营的行政资产转变为政府的资本，把各种资源优势转变为经济优势……”

　　而2008年7月该公司成立之时，其股权安排则巧妙地体现了上述两大定位——湖北省政府为主导、武汉城市圈9个城市共同出资，同时引进7家省内知名央企为战略投资人，注册资本为32亿元。

　　董事长李红云说，不同于传统投融资平台的国有独资形式，省联发投是一家多级政。

　　32亿注册资本金中，湖北省政府出资13亿元，约占公司股权比例的40.64%；武汉经济发展投资（集团）有限公司出资3亿元，约占公司股权比例的9.38%；六大央企股东武钢集团、东风汽车公司、三江航天工业集团公司、长江三峡工程开发总公司、湖北省烟草公司、葛洲坝集团股份有限公司各出资2亿元人民币，各占公司股权比例的6.25%；鄂州市城市建设投资有限公司及黄石、孝感、黄冈、咸宁、仙桃、潜江、天门各市国资委各出资5000万元人民币，各占公司股权比例的1.56%。其中，湖北省国资委被省政府授权代表省政府履行出资人职责，负责对国有资产进行监督管理。

　　不过，2011年底李红云在接受荆楚网采访时透露，湖北省政府的实际财政注资额仅为3亿元。本报记者调查发现，剩下的应由省政府出资的10亿元来自原湖北省国资委下属省级投资公司从国家开发银行湖北分行的贷款，且直到2009年6月，湖北省政府13亿元出资才全部到位。

　　董事长李红云如此解释湖北联投的特殊股权结构，“湖北联投定位，第一，做政府想做的；第二，市场上需要的，要在两者之间找到一个结合点。既要完成政府赋予的使命，同时也要考虑为各方股东资产保值、增值。”

　　这一特殊的股权安排，迥异于大多数城投地方政府独资的模式，按照国务院给出对地方政府融资平台的界定标准，其指由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体。

　　正是这一政企联合的股权结构安排，为日后公司定性埋下伏笔，这已是后话。

　　2011年3月份，湖北省政府以鄂政发【2011】14号文的形式，为省级六大平台公司——湖北湖北联投、鄂西生态文化旅游圈投资有限公司、湖北省交通投资有限公司、湖北省长江产业投资有限公司、湖北省能源投资有限公司等划定了跑道，湖北联投的任务则是重点对武汉城市圈“两型社会”建设所需的重大基础设施、节能环保产业以及其他政策性项目进行投资。

　　2.六倍杠杆

　　以这32亿注册资本金为种子，以武汉城市圈重大基础设施项目为载体，湖北联投成立之初就确立了“资产规模实现3-5年500亿、5-8年1000亿”的发展目标，而定位为武汉城市圈跨区域重点项目建设服务的大型国企之后，接手的第一个项目就是打通包括青郑、汉英、和左、汉洪在内的7条已被“冰封”多年的高速路。

　　董事长李红云此前曾表示，这是一个“烫手的山芋”。

　　时至今日，上述几条高速公路已被纳入湖北联投子公司——湖北联合交通投资开发有限公司，其160亿元的总资产已占到集团270亿总资产的60%左右，但其当年的不良资产仍然在拖累联发集团的整体财务状况。

　　事情源于2004年，为解决城市出口通道的“肠梗阻”状况，武汉市计划投资90亿元，启动建设7条高速出口通道，分别通往8个周边城市及河南、安徽、江西、湖南、陕西等省的省会城市。

　　但7条高速路却命运坎坷，到2008年，陆续遭遇“堵塞”：有的资金链断裂成了“半拉子”工程、有的拖欠施工工程款建成后无法通车，据湖北联投一位人士透露，当初作为省政府出资的高速公路，已严重资不抵债。

　　2008年接过“烫手山芋”，湖北联投首先通过划转、收购将几个项目拿到手中，然后从32亿注册资本中一次性拿出10亿元，先期支付这些项目的工程欠款。之后两年，湖北联投又投入23亿元实施道路建设。目前，其营运高速公路里程达到195.34公里，真正实现了车出武汉1小时可到城市圈8个城市的“一小时经济圈”。

　　不过，投资33亿元后，李红云曾透露，路虽建成，帐不好清。

　　看似营运收费良好的高速公路，仍是集团之累。2010年7月，湖北省省内媒体报道，几条高速公路被注入湖北联投时就负债累累，160亿元的资产其大部分来源于银行贷款。“仅还银行的钱，联发投就要为此亏损3至5年”。

　　据一位接近湖北联投的人士向本报记者透露，每年湖北联投需要为这部分负资产支付的利息在4-6亿元之间，而2010年全年，集团税前利润也就1.5个亿。

　　通过打通武汉市周边高速出口通道，武汉城市圈进入了“一小时经济圈”。进入2009年，在万亿高铁投资热带动之下，湖北联投的另一使命则是开建武汉城市圈城际铁路，将武汉城市圈进一步带入“半小时”时代。

　　2009年，在前铁道部部长刘志军提倡之下，湖北、广东、湖南、河南等地方政府纷纷加入城际铁路竞争之列；据李红云介绍，湖北的路子是铁路由独资向合资和公司化运作方向尝试，而武汉城市圈城际铁路是全国唯一的部、省共同出资，全线开工建设的城际铁路。

　　2009年5月24日，全国首家城际铁路有限责任公司在武汉挂牌，武汉铁路局和湖北省联发投分别作为铁道部、湖北省人民政府的出资者代表各出资50%，注册资本总额为240亿元，前期到位资本金50亿元。

　　接近湖北联投的人士向本报记者透露，湖北联投旗下的湖北联合铁路投资有限责任公司负责建设武汉至孝感﹑武汉至咸宁﹑武汉至黄石﹑武汉至黄冈四条城际铁路建设项目的资金筹措﹑工程建设﹑生产经营﹑债务偿还及资产运营等，4条城际铁路的投资总额在488亿元左右。

　　“铁路部承担200亿元，地方承担剩余的288亿元，目前已落实城际铁路资本金33亿元。”上述人士透露，刘志军落马之后，铁道部支持力度已有所减轻，未来重担还压在地方上。

　　拒绝政府融资平台身份

　　湖北联投千亿大棋局

　　至此，作为服务武汉城市圈“两型社会”建设的专业性投融资平台，其大体轮廓已然清晰，高速公路和城际铁路是湖北省政府为湖北联投划定的主要跑道，其间湖北省政府又先后将建筑设计院、路桥集团、地产开发公司注入进来。

　　随着省政府不断地资产注入，湖北联投资产规模从最初的32亿元资本金扩张到2009底的170亿元；截至2010年底，湖北联投的融资规模已达到190亿元，资产规模达到270亿元。

　　以32亿资本金撬动了190亿的融资规模，资本金三年间放大了6倍。湖北省另外一家省级融资平台中层人士向记者坦言，杠杆放大倍数已经发挥到了极致，而资本放大的倍数也超过了国内大多数省级融资平台。

　　以河北建设投资集团为例，截至2010年底，该公司注册资本为200亿，资产规模由三年前的415亿扩张到671亿元，与湖北联投比，其资本放大倍数小很多。

　　3.银行的两张脸

　　得益于湖北省政府直属公司这一特殊身份，2008-2010年三年间，来自于银行体系的贷款资金源源不断地注入湖北联投，支撑其庞大的投资规模。

　　从2008年9月与农行湖北分行签署200亿授信协议开始，工行、建行、光大、国开行相继加入了这一阵营。资料透露，截至2009年底，湖北联投与各大金融机构签署的银企战略合作协议高达950亿，所有项目贷款余额70.2亿元，其中2009年新增贷款达68.2亿元。

　　一份内部资料显示，湖北联投的雄心还不止于1000亿元级的平台。在其内部设定的三阶段发展规划中，第一阶段计划发行企业债券，并力争上市，使企业规模达到500亿元人民币；第二阶段策划大项目，打造融资大平台，经过2~3年努力，企业资产规模力争达到800亿~1000亿元人民币；第三阶段公司规模力争达到1500亿元人民币。

　　不过，一年时间不到，时过境迁，宏观冷热颠倒。

　　进入2011年，没有一家银行还像前两年那样慷慨大方了，银行开始停贷，哪怕是地位再显赫不过的湖北联投，在步步紧逼的监管之下，银行退缩和远离了。

　　作为联投集团最大的合作伙伴，国开行的前后态度迥然。早在2009年6月，湖北省国资委到位的13亿资本金当中，就有10亿来自国开行，随后国开行与湖北联投签署了高达800亿元的授信。

　　2010年底，国开行旗下的国开金融与湖北联投发起设立全国规模最大的城市圈发展基金——国开湖北（武汉城市圈）建设发展基金，该基金总规模高达200亿人民币，首期募集40亿元人民币。

　　根据协议，该基金由国开金融和湖北联投按照49：51的持股比例共同发起设立，按市场化方式设立基金管理公司，基金存续期10年，保底收益率12%。同时，邀请国开行湖北分行作为基金的战略合作伙伴，按照不低于3：7的比例为基金的投资项目提供配套贷款和全面融资解决方案。目前，开元武汉城市圈发展基金管理公司已揭牌成立。

　　不过，进入2011年后，作为该公司最大的合作伙伴，国开行开始中止授信。上述国有大行总行人士告诉记者，除了商业银行整体对地方融资平台贷款收紧以外，湖北联投身份定位不明也导致银行摇摆不定。

　　如前文提到，湖北联投成立之初，特殊的股权结构安排减轻了政府出资的压力，但为日后界定其是否为平台性质埋下伏笔。

　　湖北联投人士透露，该公司已多次向省政府打报告，认为自己从股本结构上来看，是控股企业的架构，不应被定性为地方融资平台。不过，该人士也表示，省政府一直没有批复。

　　银行停贷导致的后果是显而易见的，扩张的速度会大受影响。据上述人士分析，该公司目前190亿元负债当中，多为长达5-10年的长期贷款；尽管目前大多贷款还没到还款期，但脆弱的现金流也会影响到其短期偿债能力。

　　一份内部数据显示，2010年底，湖北联投总投资100多亿，当年营业收入18.17亿，税前利润为1.5亿，即便如此，公司每年仍需上交部分利润，成立两年多共上缴税收达7500万元。

　　“目前公司能够产生现金流的项目也不多，主要集中在高速公路、酒店、路桥大厦、联发大厦还有一些土地储备。”上述人士分析，“主要是高速公路的收费和公告，另外就是商品房的开发。”

　　不过，相较于武汉城投等武汉市企业，湖北联投旗下的土地储备资源仍然有限。以其承担的4条武汉城市圈城际铁路为例，湖北联投计划依托城际铁路沿线35个站点，将每个站点开发成人口10万左右的小城镇，以提高土地价值为目的，适度进行高密度的土地开发、居住、办公、商业等建设。

　　但，这一切需要时间。

　　4.再融资出路

　　融资环境已今非昔比。尽管短期偿债压力不大，但这一号称不仅要做湖北淡马锡，还要做中国淡马锡的公司，仍然难掩资金紧张的窘况。据一位熟悉湖北联投的人士透露，目前该公司正在放缓项目建设进度，避免因过度扩张加重资金链风险。

　　而对于前文提到的高速公路这块负资产，湖北联投曾希望引入金融租赁机构来解决部分融资压力。2011年6月份，包括渤海租赁、华泰联合证券等多家金融机构频繁造访湖北联投，希望双方能在金融租赁方面展开合作。

　　湖北联投旗下有7条在建或筹建的省内高速公路，此前曾希望引入渤海租赁，以售返租的形式解决部分融资压力，不过目前方案尚未付诸现实。

　　压力之下，湖北联投管理层在4月份集团经营工作会议上与旗下出资企业负责人签订《经营目标责任书》时，一再强调“打通融资关键环节，积极拓展融资渠道”。

　　2011年6月底，董事长李红云在接受湖北省当地媒体采访时透露，考虑过将旗下公司IPO或借壳上市的方式去资本市场融资，他甚至透露旗下负责路桥的子公司，正在进行上市辅导工作。

　　“3年内运作1-2家公司IPO上市，并投资控股1-2家上市公司，为我们的项目建设支撑、输血，对于公司下一步的扩张，将是非常有益的。”李红云说。

　　事实上，早在2010年1月份，湖北联投成功受让凯迪电力转让14%的股份，成为上市公司东湖高新的第二大股东。

　　不过这次交易并不令人满意。李曾在内部讲话中，如此反思——“通过此次交易，虽为集团公司赢得了数亿元的账面收益，但却失去了进一步整合资源的机遇，这是我们初涉资本市场的经验与教训。”

　　此外，李红云还表示，该公司也积极探索通过境外资本市场的方式融资。他透露，一些大型境外基金正在跟他们接触。“未来在政策允许的背景下，我们也会积极引进境外大的财团和基金。”

　　记者调查还发现，湖北联投的投资触角已经伸向金融领域。早在2010年12月份，就联合国电集团、武钢集团、中电工程等共同发起设立长江财产保险股份有限公司。

　　一年前，在公司内部迎“七一”全体党员大会上，董事长李红云曾提出要在省委省政府要求的1000亿元规模上运作，要把资本运作到极致。

　　但资本运作到极致之后，下一步要怎么办？