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周小川:建立符合国情的金融宏观调控体系

周小川 |2011-07-05 11:46518

党的第十四届三中全会《关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定》明确提出,“社会主义市场经济必须有健全的宏观调控体系。党的十六届三中全会《关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》进一步提出,“要进一步健全国家计划和财政政策、货币政策等相互配合的宏观调控体系。

  今年是中国共产党成立90周年。新中国成立以来,特别是改革开放以来,在党中央的正确领导下,我国金融业快速发展壮大。1984年,党中央、国务院决定中国人民银行专门行使中央银行职能,中国人民银行从此肩负起金融宏观调控的重大使命。党的第十四届三中全会《关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定》明确提出,“社会主义市场经济必须有健全的宏观调控体系。中央银行以稳定币值为首要目标,调节货币供应总量,并保持国际收支平衡”。党的十六届三中全会《关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》进一步提出,“要进一步健全国家计划和财政政策、货币政策等相互配合的宏观调控体系。货币政策要在保持币值稳定和总量平衡方面发挥重要作用,健全货币政策的传导机制”。经过20多年的探索实践,具有中国特色、基本适应社会主义市场经济体制的金融宏观调控体系初步形成,并在促进国民经济长期平稳较快发展中发挥了越来越重要的作用。

  金融宏观调控体系的基本框架

  伴随着我国经济金融体制改革和社会主义市场经济体制建设进程,我国金融宏观调控体系也在不断探索、调整、完善。

  逐步优化的货币政策目标

  货币政策目标体系主要包括最终目标和中间目标,前者是货币政策希望最终实现的目标,后者是中央银行能够调控并与最终目标高度相关的经济变量。

  1995年颁布的《中国人民银行法》规定,我国货币政策目标是保持币值稳定,并以此促进经济增长。这一规定确立了币值稳定在货币政策目标中的首要地位,其科学性和实效性也被我国金融宏观调控实践所证明。但是由于我国经济结构的特殊性和复杂性,中央银行在货币政策决策和实施过程中不能只盯住币值稳定目标,还要兼顾经济增长、充分就业、国际收支平衡等多个目标,并根据一段时期内宏观经济运行中的主要矛盾和突出问题,有所侧重,有所强调,及时调整政策取向。

  自1994年人民银行正式公布货币供应量指标以来,货币供应量和新增人民币贷款作为货币政策中间目标的地位日益明确。在过去相当长时期内,因其与我国融资结构特点和金融宏观调控方式、水平相适应,因此有效调节了经济运行,较好地支持了货币政策最终目标的实现。但是,近年来,随着我国金融市场的快速发展,新的融资工具大量出现,直接融资占比不断提高,融资渠道日益多样化,新增人民币贷款已经不能准确反映实体经济的融资规模。如果只控制贷款规模,其他方式的融资就可能较快增长,出现“按下葫芦浮起瓢”的现象,削弱金融宏观调控的效果。2010年12月召开的中央经济工作会议明确提出,要保持合理的社会融资规模。社会融资规模衡量的是一定时期内实体经济以金融为媒介获得的全部资金总额,能更为全面地反映金融与经济的关系,与货币政策最终目标之间有着更为显著的关联性,也符合金融宏观调控的市场化方向。用社会融资总量替代信贷指标作为金融宏观调控的中间目标,是一种创新和探索,也标志着金融宏观调控的重要转变。

  日渐丰富的货币政策工具

  一国中央银行使用什么样的货币政策工具来实现货币政策最终目标,并不存在最优或者普适的模式,要根据不同时期的经济金融发展水平、宏观调控的现实需要及经济主体对政策的敏感性等多种因素确定。改革开放以前,信贷和现金两大计划是人民银行调节经济总量平衡的主要政策工具,这种情况在改革开放以后的一段时间内仍然存在。人民银行专门行使中央银行职能以后,再贷款、存款准备金率等手段逐步发挥作用,但信贷计划仍然在货币政策工具中起主导作用。1998年取消贷款限额控制后,贷款规模作为货币政策工具的作用相对减弱。随着货币市场的快速发展和间接调控机制的逐步健全,利率、存款准备金率、公开市场操作等货币政策工具发挥着越来越大的作用,一些新的数量型、价格型和审慎型调控工具不断丰富和完善。当前,我国各种货币政策工具都保持着相当的弹性,可以做到松紧有度,能够从容应对各种复杂形势。

  深度挖掘公开市场操作和存款准备金率在管理流动性方面的积极作用。2003年以来,持续、大规模的国际收支“双顺差”是我国经济运行中的一个显著特征。对冲由此产生的银行体系过剩流动性成为金融宏观调控的重要任务,也是这一时期货币政策工具选择、使用和创新的主线。一方面,有针对性地创设中央银行票据,形成以发行央行票据为主、国债回购操作等为辅的公开市场操作格局,灵活调整公开市场操作规模、节奏及工具组合,加大流动性回收力度;另一方面,把存款准备金率发展成常规的、与公开市场操作互为搭配的流动性管理工具,发挥其主动性强、见效快、深度冻结流动性的特点,更好地应对中长期流动性过剩的局面。

  在市场化进程中更多选择正作用大、弹性较好的价格型政策。随着社会主义市场经济体制的不断完善和利率市场化改革的稳步推进,金融宏观调控从偏重运用数量型工具向更多地运用价格型工具转变。人民银行不断加强利率工具的使用,根据宏观经济和物价走势的变化,及时调整存贷款基准利率以影响金融机构存贷款利率水平,发挥利率杠杆调节总需求的重要作用。

  切实加强“窗口指导”和信贷政策引导。坚持“区别对待、有扶有控”的原则,不断加强和改进信贷政策指导,强化资本约束和风险控制,引导金融机构合理把握信贷投放总量、节奏和结构,把信贷资金更多投向实体经济特别是中小企业和“三农”等领域,加大金融支持经济发展方式转变和结构调整的力度。

  积极稳妥地丰富宏观审慎工具。加强宏观审慎管理,有效防范系统性金融风险已经成为国际金融危机后各国金融管理制度改革的核心内容。人民银行一直高度重视从防范系统性风险的角度增强宏观调控弹性,除了用好存款准备金率、利率等传统工具外,还灵活运用信贷政策、差别存款准备金率、住房抵押贷款按揭比例等手段加强宏观审慎管理,引导货币信贷平稳增长。2011年,人民银行把货币信贷和流动性管理的总量调节与构建宏观审慎政策框架有机结合起来,引入差别准备金动态调整措施。实践表明,这一措施能更有针对性地加强流动性管理,能够为金融机构提供一种自我约束、自我把握的弹性机制,有助于提升金融机构的风险防范能力。

  不断改善的货币政策传导机制

  完善的传导机制是货币政策有效发挥作用的重要保证。长期以来,受多种因素制约,我国货币政策传导机制不够顺畅,微观经济主体对货币政策的变动敏感性不强,货币政策的有效性受到一定程度的影响。在这种情况下,我们把深化改革作为提高金融宏观调控有效性的重要着力点和突破口,根据经济金融发展和宏观调控的需要,充分考虑市场承受能力,做好改革顶层设计和总体规划,适时推进金融重点领域和关键环节的改革。货币政策从中央银行到金融机构和金融市场、再到企业和居民的传导机制逐步理顺,金融宏观调控的有效性不断提高。

  推进利率市场化和人民币汇率形成机制改革,完善货币政策传导的价格基础。按照“放得开、形得成、调得了”的思路,稳步推进利率市场化改革。经过多年的努力,全面实现了货币市场和债券市场利率的市场化,“贷款利率管下限、存款利率管上限”的阶段性改革目标顺利实现,金融机构自主定价空间明显拓宽,微观主体对利率的敏感性不断增强。灵活的汇率机制是开放经济条件下提高货币政策调控有效性的必要条件。自1994年以来,先后3次对人民币汇率形成机制进行重大改革,以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度不断完善,市场供求在汇率形成中的作用进一步增强。实践证明,有管理的浮动汇率制度不仅有利于促进国内经济结构调整和全面协调可持续发展,也有利于增强宏观调控的主动性和有效性,提升宏观调控的科学性。

  深化金融机构和国有企业改革,健全货币政策传导的微观基础。持续推进金融企业改革,特别是下大力气把国有商业银行改造成为资本充足、内控严密的现代金融企业。鼓励社会资金参与中小金融机构重组改造。完善农村金融服务体系,逐步把农村信用社改造成为产权清晰、财务上可持续、主要为“三农”服务的地方性金融企业。积极探索新的农村金融组织形式,扶持和培育小额信贷组织。平稳推进国家开发银行商业化转型,加快推动其他政策性金融机构改革,推进邮政储蓄体制改革。同时,促进国有企业改革,加强预算约束。通过深化改革,金融机构和国有企业的公司治理结构不断完善,资本约束和风险意识大大增强,对货币政策间接调控的灵敏度显著提高,货币政策传导的微观基础进一步夯实。

  大力发展金融市场,显著提高直接融资比重,完善货币政策传导的市场基础。金融市场发展不仅直接影响货币政策的传导效力,也在很大程度上决定了我国货币政策向间接调控方式转变的进程。近年来,货币市场、资本市场、外汇市场、黄金市场、期货市场和保险市场在创新中发展壮大,多功能、全方位的金融市场体系逐步形成,市场深度与广度不断拓展。认真贯彻落实“国九条”,推动资本市场改革和发展,处置31家高风险证券公司,牵头重组9家大型证券公司,按照市场化原则处置德隆系风险,为证券公司的发展和化解资本市场风险奠定了重要基础。推动建立证券投资者保护制度、证券公司客户交易结算资金第三方存管制度,以及保险保障基金制度,不断加强投资者保护力度。对中国再保险集团进行注资改制,增强其资本实力和偿付能力。依托银行间市场大力发展直接融资,坚持市场化方向,稳步推进金融产品创新,先后推出商业银行次级债券、混合资本债券、短期融资券、中期票据、信贷资产证券化、信用风险缓释工具以及债券远期交易、债券借贷、远期利率协议和人民币利率互换等一系列创新工具和产品。截至2010年末,银行间债券市场债券托管额达19.72万亿元,年交易量突破150万亿元,市场参与者达10235家,已成为金融机构和企业重要的投融资平台、风险和流动性管理场所,也为更好地进行公开市场操作,加强和改善宏观调控提供了重要平台。

  全力推进金融生态建设,优化货币政策传导的外部环境。金融业赖以生存和发展的环境构成金融生态,它涵盖了政治、经济、文化和法制等诸因素。2004年,人民银行从防范金融风险、理顺货币政策传导机制、改善金融服务环境出发,提出了改善金融生态环境的重大任务。8年来,我国金融生态环境建设取得了积极进展,政府主导、央行推动、部门配合、社会参与的金融生态建设模式逐步形成。地方政府加快职能转变,改进公共治理结构,行政干预金融机构日常经营的行为大幅减少。《企业破产法》颁布实施,《公司法》与《证券法》等多部重要法律重新修订,金融债权保护问题得到重视,对恶意逃废债的惩戒力度和执法力度明显加大。社会信用体系建设成效显著,全国统一集中的企业和个人征信系统发挥了基础性作用。企业会计准则历经多次修订,已经建立起了一套较为科学完善的会计要素确认、计量和报告标准体系,更加接近国际准则。金融生态环境的优化,不仅有利于改善金融机构的外部经营环境和提升可持续发展能力,还有助于合理引导资金流动和维护金融稳定,为货币政策的及时有效传导营造适宜的外部条件。

  金融宏观调控的重要实践

  改革开放以来,我国宏观经济总体上平稳较快增长,但也出现了几次明显的通货膨胀和通货紧缩。相应地,金融宏观调控也经历了几次比较重大的转变。特别是2002年以来,面对国际收支失衡问题不断加剧和国内外各种不确定性因素日益增多的严峻挑战,人民银行在党中央、国务院的坚强领导下,深入贯彻落实科学发展观,加强对经济金融运行的监测、分析和研究,综合运用多种货币政策工具,合理把握货币政策的方向、重点和力度,着力提高政策的预见性、针对性和灵活性,有力促进了国民经济又好又快发展。

  2002年下半年,我国经济走出了持续多年的通货紧缩的困扰,开始进入新一轮的经济上升周期。2003年初,出现了部分行业投资增长过快、能源资源紧张、国际收支顺差扩大、货币信贷增长偏快等问题,经济过热的苗头开始初步显现,同时又出现了“非典”疫情、伊拉克战争爆发等不确定性因素。按照党中央、国务院统一部署,人民银行在2003年4月及时调整货币政策操作,加大基础货币回笼力度,启动央行票据收回流动性,并上调存款准备金率1个百分点,此后综合运用存款准备金率、利率、窗口指导等多种工具加强金融宏观调控,抑制货币信贷增长偏快的势头。2005年,消费物价走势趋于稳定,为当年平稳推出人民币汇率形成机制改革创造了良好环境。然而,在经济高速增长的背景下,2006年经济运行中贸易顺差过大、固定资产投资增长过快、货币信贷投放过多的“三过”问题再次抬头,特别是国际收支顺差导致的银行体系流动性偏多问题继续加剧。人民银行继续采取存款准备金、利率、窗口指导等综合措施,加强流动性管理和货币信贷调控。2007年,经济运行出现了由偏快转向过热的风险,并且在输入性通胀和食品涨价引发结构性通胀的叠加影响下,通货膨胀压力明显上升。2007年第三季度,货币政策及时由“稳健”调整为“适度从紧”和“从紧”,至2008年上半年累计10次上调存款准备金率共6个百分点,累计4次上调金融机构人民币存贷款基准利率分别1.08个百分点和0.9个百分点,调控的频率和力度都是历史上少有的。这些措施有效控制了通货膨胀,CPI同比涨幅在2008年2月达到高点后开始下行。

  2008年,国内外形势急骤变化。国内发生汶川特大地震等严重自然灾害,国际上美国次贷危机加剧并在9月中旬演变为国际金融危机,对我国的负面影响逐步加重,经济增速下滑压力明显加大。为应对百年一遇的国际金融危机,人民银行坚决贯彻落实党中央、国务院应对危机的一揽子计划,实施适度宽松的货币政策,多次下调存款准备金率,及时调减公开市场对冲力度,相继停发3年期央行票据、降低1年期和3个月期中央银行票据发行频率,连续下调存贷款基准利率,并引导商业银行扩大信贷投放,优化信贷结构,及时释放确保经济增长和稳定市场信心的信号。

  2009年下半年,随着经济逐步企稳回升,内需对经济增长的拉动作用明显增强,通货膨胀预期压力有所加大。人民银行把处理好保持经济平稳较快发展、调整经济结构和管理通胀预期的关系作为金融宏观调控的重点,继续实施适度宽松的货币政策,2009年第三季度即开始酝酿防止流动性过剩,适当加大对冲力度,同时进一步加快建立宏观审慎管理政策、防范系统性风险的有关政策建议。2010年1月份开始,全年先后6次提高存款准备金率共3个百分点,重启发行3年期央行票据,深度冻结银行体系流动性;两次上调存贷款基准利率共0.5个百分点,缓解负利率程度。同时,加强窗口指导,实施差别存款准备金率,引导金融机构合理把握信贷投放总量和节奏。2011年以来,尽管国际金融危机导致的急剧动荡逐渐缓解,世界经济缓慢复苏,但复苏的动力不强,还存在很多不稳定、不确定性因素,特别是一些国家主权债务危机隐患仍未消除,国际大宗商品价格大幅震荡,国内通胀预期增强,外汇净流入压力较大,各种长期矛盾和短期问题相互交织,体制性矛盾和结构性问题叠加在一起,加大了宏观调控的难度。为此,人民银行坚持把稳定价格总水平放在更加突出的位置,实施稳健的货币政策,按照总体稳健、调节有度、结构优化的要求,把好流动性闸门,更好地服务于保持经济平稳较快发展。2011年以来,已经累计6次上调存款准备金率共3个百分点,累计2次上调存贷款基准利率共0.5个百分点,有效控制了物价过快上涨的货币条件。

  总体来看,2002年以来,在应对日益复杂严峻的国际国内经济金融形势过程中,我国金融宏观调控表现出以下几个显著特点:一是更加注重政策的前瞻性和科学性,加强对经济金融运行状况的全面监测、科学分析和预测,并在经济运行出现苗头性问题时,就及时采取调控措施。二是更加注重把握好调控的力度和节奏,适时适度进行微调预调,防止经济“大起大落”。三是更加注重政策的针对性和灵活性,坚持区别对待、有扶有控,在外汇占款大幅增加被动形成基础货币投放压力的大背景下,既坚持对冲操作的大方向,又适时灵活操作,满足金融机构短期流动性需求,同时还通过实施差别存款准备金率等加大对灾区、农村等地区的支持,引导金融机构增加对重点行业产业的信贷投放。四是更加注重货币政策与财政政策、金融监管政策、产业政策等的协调配合,发挥好多种政策的调控合力,提高宏观调控的协调性、有效性。

  近年来,我国国民经济保持较快增长,物价水平得到有效控制,金融宏观调控为熨平经济周期波动、实现经济平稳较快发展发挥了重要作用。2003~2010年,广义货币供应量(M2)年均增长18.6%,人民币贷款余额年均增长17.7%,国内生产总值(GDP)年均增长10.9%,消费者价格指数(CPI)年均上涨不到3%。剔除应对国际金融危机时期货币信贷超常规增长等特殊因素,货币信贷供应比较好地适应了经济增长和稳定物价总水平的需要,实现了货币政策的调控目标。

  进一步完善金融宏观调控体系

  回顾我国金融宏观调控历程,有以下几个方面需要我们认真总结并加以坚持:第一,党中央、国务院科学决策和坚强领导是搞好金融宏观调控的根本保证。我国经济运行中的总量矛盾、结构矛盾十分突出,又处于转轨的特殊阶段,这些都增加了金融宏观调控的复杂性和艰巨性。因此,只有在党中央、国务院科学决策和坚强领导下,才能集中各方智慧、理顺各种关系、调动各类资源,形成调控合力。科学设计并成功推进大型商业银行股份制改革,果断决策并有效实施应对国际金融危机一揽子计划等,都有力地证明了这一点。第二,建立和完善我国金融宏观调控体系要把借鉴国际经验与立足国情创新结合起来。建立和完善社会主义市场经济体制下的金融宏观调控体系,一方面要充分学习和借鉴成熟市场经济国家金融宏观调控的经验和做法,如发挥好利率等传统货币政策工具的作用等;另一方面,要根据我国经济金融发展水平和现实需要,因时、因势、因地制宜地进行创新。近年来,我们稳步推进利率市场化和人民币汇率形成机制改革,为金融宏观调控方式的转变创造了基础条件。这次国际金融危机以来,G20提出了宏观审慎政策框架,作为新兴市场大国,我国有责任履行G20形成共识的政策,同时也有条件实施宏观审慎政策框架。目前,我国已创造性地实施了差别存款准备金率及其动态调整办法等新手段,提高了金融宏观调控的科学性、针对性和实效性。下一步,要进一步研究实施宏观审慎管理的政策措施。第三,正确处理改革、发展和稳定的关系是实施金融宏观调控的基本遵循。改革是动力,发展是目的,稳定是基础。实施金融宏观调控过程中,必须始终注意把握推动改革的力度、发展的速度和社会承受程度,并根据客观情况的变化而有所侧重。具体来说,就是要全面深化金融改革,充分发挥市场在资源配置中的基础性作用;要不断加强和改善金融宏观调控,在保持物价总水平基本稳定的基础上,促进经济平稳、较快、可持续增长;要牢牢守住不发生系统性金融风险的底线,任何时候都不放松。

  今后相当长的一段时期,我国仍将是一个新兴市场国家和处于体制转轨中的发展中国家,经济社会发展既面临着难得的历史机遇,也面对诸多风险挑战。我们要按照党的十七届五中全会《关于制定国民经济和社会发展第十二个五年规划的建议》和“十二五”规划纲要的决策部署,深入贯彻落实科学发展观,适应国内外形势新变化,以科学发展为主题,以加快转变经济发展方式为主线,不断完善符合我国国情的金融宏观调控体系,把短期调控政策和长期发展政策有机结合起来,提高宏观调控的科学性和预见性,增强针对性和灵活性,合理调控经济增长速度,更加积极稳妥地处理好保持经济平稳较快发展、调整经济结构、管理通胀预期的关系,实现经济增长速度和结构质量效益相统一。

  一是优化货币政策目标体系,进一步落实好稳健的货币政策。更加突出和重视保持物价总水平基本稳定的目标,关注更广泛意义上的价格稳定。同时,由于我国宏观经济运行的基本特征和结构性矛盾在短期内难以根本改变,未来我们仍然需要合理兼顾宏观调控的其他目标,特别是要加大货币政策促进经济发展方式转变和经济结构战略性调整的力度,不断提高经济增长的质量和效益。当前我国宏观经济运行中最突出的问题是通胀压力依然较大、通胀预期依然较强,要进一步落实好稳健的货币政策,积极稳妥地处理好保持经济平稳较快发展、调整经济结构、管理通胀预期的关系,更多运用市场化的工具和手段,保持必要的调控力度,切实把好流动性总闸门,保持合理的社会融资规模,避免经济增长出现大的波动。

  二是构建逆周期的金融宏观审慎管理制度框架,有效防范系统性金融风险。宏观审慎管理的核心是在客观准确判断宏观形势基础上进行适时的逆风向调控,本质上是宏观管理和金融稳定的有机组成部分。要在借鉴国际经验的基础上,根据我国国情,建立宏观审慎管理和微观审慎监管协调配合、互为补充的机制,进一步加强中央银行与监管部门的信息交流和共享。研究建立逆周期的动态资本缓冲和前瞻性拨备安排,加强对流动性、杠杆率的监管,完善系统重要性金融机构、市场和行业的管理制度。要把完善差别准备金动态调整措施作为防范系统性金融风险的一项重要措施,建立健全具有正向激励作用的弹性机制,促进信贷平稳适度增长。

  三是改善货币政策的传导机制和环境,强化货币政策传导的微观基础。根据宏观调控和维护金融稳定的总体要求,结合宏观审慎管理框架,选择具有硬约束的金融机构,通过逐步放开替代性金融产品的价格等途径,有计划、有步骤地推进利率市场化改革。加强金融市场基准利率体系建设,提高上海银行间同业拆放利率(Shibor)的基准性。引导金融机构完善利率定价机制,增强风险定价能力。继续推动金融机构建立健全现代金融企业制度,强化内部治理和风险管理,提高创新发展能力和国际竞争力。抓住有利时机尽快建立功能完善、权责统一、运作有效的存款保险制度,保护存款人的合法权益。加快多层次金融市场体系建设,积极发展债券市场,推进债券品种创新和多样化,显著提高直接融资比重,充分发挥金融市场的信号引导和操作平台的重要作用,缩短金融宏观调控政策传导的时滞。

  四是促进国际收支趋于基本平衡,增强货币政策的自主性和有效性。继续加大结构性政策调整力度,全面改进和落实扩大消费的政策,促进经济增长由主要依靠投资和出口拉动向消费、投资和出口、内需和外需协调拉动转变,实现经济的内部均衡和外部均衡。进一步完善人民币汇率形成机制,发挥市场供求在汇率形成中的基础性作用,参考篮子货币进行调节,增强汇率弹性,保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。在风险可控的前提下,按照“循序渐进、统筹规划、先易后难、留有余地”的原则,有序拓宽对外投资渠道,完善资本流出入均衡管理,逐步实现资本项目可兑换。稳妥推动人民币用于跨境贸易与投资,拓宽人民币流出和回流渠道,促进人民币离岸金融市场稳步发展。

  在党中央、国务院的正确领导下,我们实施正确而有力的金融宏观调控,取得了显著成就,也积累了丰富的金融宏观调控经验。我们将以庆祝中国共产党成立90周年为新起点,进一步加强和改善金融宏观调控,落实好稳健的货币政策,把控制物价总水平放在金融宏观调控的突出位置,推动扩大内需,支持经济发展方式加快转变和结构调整,促进国际收支基本平衡,实现国民经济又好又快发展。

  作者系中国人民银行行长

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