昨日，央行公布5月信贷数据，信贷增速和货币增速双双低于市场预期。不少经济学家分析认为，近期货币政策调整正在逐步生效，加上实体经济发展有所放缓，导致了目前新增贷款增速明显放慢。不过，本周还将陆续公布CPI等经济数据，市场预期5月通胀会继续创出新高，信贷放缓并没有减轻市场对加息或者调整存款准备金率的预期。

　　实体经济信贷需求有所放缓货币紧缩5月显效

　　数据显示，5月底的狭义货币M1余额26.93万亿元，同比增长12.7%，比上月末低0.2个百分点，回落幅度较大，显示出中国经济增速下滑态势。广义货币供应M2增长15.1%，创出了30个月新低，已连续两个月低于央行16%的预期目标。同时5月人民币新增贷款5516亿元，比4月的7396亿元大幅减少，明显低于市场预期。

　　由于M1是代表企业存款需求的数据，M1的下降反映了宏观经济增速放缓。而导致M2增长较低的原因或是居民存款转移至财富管理产品，排除在M2统计之外。

　　交行首席经济学家连平分析认为，五月新增贷款较上月明显回落，主要是受准备金率连续上调累积效应和差别准备金率动态调整措施约束的影响。而信贷增量减少、对公贷款回落明显和票据融资略有增加，表明实体经济信贷需求有所放缓。“M2和M1增速继续放慢，处在历史较低水平。这对减轻物价上涨压力有益，但也应关注流动性偏紧信号”。

　　数据出来后，不少市场人士认为目前市场资金链紧张或会暂缓央行上调存款准备金的步伐。不过，有分析师预计6月份M2数据有可能反弹，因为6月份央行将开始实施贷存比余额等监管指标考核，银行吸存力度将会加大。

　　中央财经大学中国银行业研究中心主任郭田勇也认为，M2增速虽比去年有明显下降，但仍属于调控的目标范围内。“增速在14%至15%这一区间属正常的增长范围。”下一步的监管政策是否会有所调整还说不定。

　　紧缩冲击中小企业经营活力流动性出现实质改善最早在三季度末

　　不过，此次M2、M1双双回落也使得市场对经济的担忧情绪进一步增加。新增贷款远低于市场的预期，从另一方面表明了宏观经济主要成长性指标或许已经开始回落，经济放缓和资金链紧缩将使得一批实体企业受到影响。郭田勇表示，5月份M1增速同比下降幅度较大，在一定程度上反映了当前经济活力不足，特别是中小企业的经营活力不够。

　　由于今年以来存款增长缓慢以及贷存比的从严监管，信贷增长的硬约束从一季度的信贷额度约束，变成了二季度的贷存比约束。申银万国研究分析认为，硬约束条件切换使得二季度信贷增长将低于全年规划7万亿—7.5万亿元的30%。如果维持当前监管约束条件不变，全年信贷投放将只有6.7万亿元左右。

　　这样一来受影响和冲击的首先将是广大的企业。“从企业短贷增量超中长期贷款看，企业流动性需求大于投资需求。因此央行未来在加息及调控房价方面唯有小心翼翼，谁都承受不起"引爆萧条"的代价。”国泰君安首席经济学家李迅雷称。

　　不过，申银万国认为，近期银监会的系列小企业贷款政策会使得目前资金紧张局面有所改善。“突破贷存比考核意义重大，结构性宽松将改善当前信贷偏紧格局。”小企业贷存比放松给了银行突破整体贷存比监管的渠道，若再考虑发行金融债也解决了存款不足的硬约束，那么下半年流动性情况将逐步改善。流动性出现实质改善最早在三季度末，比较大的概率是在四季度开始改善。

　　单一信贷和货币指标不能判断经济风险紧缩预期不变 加息窗口在六七月

　　本周是CPI数据公布的日期，也是央行紧缩政策再次出手的窗口时期。由于预期5月通胀数据仍将继续冲高，大部分经济学家对央行暂缓紧缩并不抱太大的期望。

　　法国兴业银行(601166,股吧)分析称，目前调查指数显示5月份的通胀数据仍将高企，刚公布的强劲进口数据显示了中国内需一直保持旺盛态势，有助于缓和有关增长大幅减速的担忧，同时也将支撑进一步的收紧政策。持相同意见的市场人士不在少数，有经济学家称，判断中国经济是否真的在放缓，或有没有硬着陆的危险，除了M2数据，还需要更多地关注票据融资和表外贷款等社会融资总量数据以及其他经济数据，单一的信贷和货币指标不能说明问题。

　　李迅雷认为，目前央行货币政策不会调整，下半年货币政策或将持续维稳态势，放松将会出现在明年。“由于市场利率提高，央行为了发行央票对冲流动性或将被动提高利率。预计加息窗口期在6—7月份，另一回收流动性的工具存款准备金率也将再次被使用。”

　　申银万国证券研究所首席宏观分析师李慧勇也指出，M2增速现在处于一个正常区间，但是并不低。存款准备金率和利率还有调整的空间，预测六月会上调存款准备金率一次，6、7月份加息窗口依然会打开。央行货币政策委员会委员夏斌也持有同样的观点，“鉴于当前超过70多万亿元的货币存量，继续坚持稳健的货币政策方向仍十分必要，稳健偏紧的政策力度将有利于结构调整。”