银河证券首席经济学家 左小蕾（资料图）

　　6月1日公布的5月份PMI环比回落0.9%，进一步增强了业内关于经济减速和货币政策“超调”等焦点问题的关注。

　　对于中国经济形势究竟应如何判断？我们认为，中国经济增长态势是正常的，通胀是可控的，货币政策并未过度紧缩。虽然，国内经济存在许多结构性问题需要推进改革，世界经济近期和未来都存在许多不确定因素需要密切关注，但是中国经济有诸多远虑而无太大近忧。

　　增速正常

　　中国经济增速确实有所放缓。第一季度9.7%的增长，与前十年平均两位数以上的增速相比明显放缓。PMI数据的回落，也显示未来三个月到六个月，经济不会呈现快速增长态势。但放缓并不等于不正常。如果以发改委信息中心计算的中国现阶段潜在增长率作为标准，9.7%的增长正好在9.5%—10%的潜在增长率水平区间内，应该是现阶段最合适的增长水平。虽然PMI有所回落，但仍在50%的临界水平之上，不同于2008年11月份骤降至38%的低点。

　　4月份工业增长值比3月份下降1.4%，是投资者另一个担心的地方。参考刚刚公布的行业利润数据，三个利润下降的行业都是政策调整的重化工业范畴，与规模以上工业增加值对应起来，规模以上工业增加值的下降与产能过剩节能减排的调整有关。

　　现行指标描述的经济增长形势应属正常状态。根据先行指标分析全年的增长态势，1－4月份投资增长超过25.4%，高于前十年23.8%的平均增长水平，应该是投资需求旺盛的表现。刚刚结束的春季广交会出口企业订单显示了正常的增长，今年出口增长显然呈现稳定态势。1－4月的消费增长16.5%，低于同期增长1.6%，应该与住房消费和汽车消费的下降有关。所以16.5%的增长应该属于刚性消费，全年消费水平不会有进一步的调整。

　　“电荒”是在1－4月发电量增长11.7%的情况下出现的供应不足，说明现在的电荒属于增量需求所致。“用工荒”说明经济活动创造的就业机会超过劳动力供给。能源需求不断增长和充分就业的形势都显示经济活动是相当活跃的。

　　不论从静态先行指标还是动态先行指标分析，都没有理由说今年中国经济的增长将出现不正常的减速。而且中国经济在低于前十年两位数增长水平的潜在增长率水平上的增长仍然是全球最高增长率。

　　通胀可控

　　如何认识目前的通胀形势？首先，通胀是一个货币现象。2009年9.2%的经济增长，平均超过28%的货币供应量增长，意味着，每一块钱的价值创造，对应着流通中的3块钱。经济最后平衡的结果，就是一块钱的价值要卖出3块钱，价格水平就上去了，通货就膨胀了。钱多了显然是通胀的根本原因。

　　实证研究证明，发钱一般发生在经济低迷总需求不足的时候，但通胀一般发生在经济走出危机恢复平稳增长以后，这就是为什么在去年第三季度，统计局数据显示中国经济连续4个季度保持平均水平上的增长，中国经济增长态势已经稳定后，央行立即动用货币工具调控通胀，政府把通胀管理放在今年宏观调控首要地位的原因。今年的通胀形势变化印证了这个决定是正确的。

　　通胀还有输入性压力。今年第一季度外汇储备增长超过1380亿美元，其中顺差298亿，外商直接投资84亿，也就是说有近千亿非贸易非直接投资的资本流入，大大加剧了国内流动性过剩的货币环境，这也是存款准备金率每月上调一次的主要原因。实际上从去年6月人民币重新呈现升值态势以后，外汇占款就呈现快速上涨的态势。在人民币升值预期不断强化的情况下，资本快速流入的态势不会改变，相信存款准备金率逐月上调的操作也不会改变。直到美联储开始上调利率的时候，这个态势才可能发生变化。

　　在美联储货币政策没有转变之前，国际大宗商品价格上涨应该是常态，投机行为利用一些经济数据和突发事件推动的价格波动也会不断发生。原材料价格上涨的成本推动的输入性影响，只能靠国内经济结构和产业结构的调整来消化了。

　　至于通胀的一些其他的影响，比如自然灾害的影响。引用美国一位著名农业经济专家说过一句话，旱情对农业的影响常常被高估，农业并非看天收成，人的能动性在其中大得可怕。实际上2005年以来，国内几乎年年旱灾水灾，但是连续七年粮食增产，只要政策到位，救灾得力，今年的大旱未必导致粮食减产，未来粮价也未必会因为供给减少而上升。

　　相关部门通过经济和法律的手段对流动环节和市场秩序的管理，应该可以有效遏制一些不合理推动价格上涨的因素。近期启动的与通胀挂钩的对低收入群体的补贴机制，对提升全社会的通胀承受能力会起到作用。

　　我们认为，如果所有的政策能够到位，国际国内不发生所谓黑天鹅事件，今年国内的通胀可以控制在5%的水平上。

　　货币政策仍是“稳健”

　　货币政策“超调”和“紧缩”也是焦点问题。

　　我们认为，货币政策并未“紧缩”。首先，银行新增贷款没有紧缩。第一季度银行新增贷款2.2万亿，如果按照3-3-2-2的额度控制原则，今年全年银行新增贷款规模与去年不相上下。其次，第一季度银行理财产品发行大大超过去年。今年第一季度，银行理财产品发行超过4万亿，其中至少25%甚至更多是属于信贷产品。按照这样的趋势，今年通过银行理财产品发放的银行信贷一定会超过去年的2万亿。第三，第一季度的社会融资总额超过去年季度平均水平。去年社会融资总额14.27万亿，季度超过3万亿。而且，社会融资总额的统计中，并未包涵民间借贷情况。民间资金超过万亿，而且借贷活动非常活跃，资金周转快过银行信贷。我们估计，如果今年的社会融资总额，延续现在的银行信贷略超50%，债权股权融资和其他融资占另外半壁江山的格局，加上民间至少过万亿的脱媒资金，今年全年的社会融资总额一定会超过去年的14.27万亿。这样的融资规模，就算与2009年、2010年的非常态情况相比也不能说是“紧缩”吧。

　　稳健的货币政策目标不仅要把流动性控制在合理水平，把通胀控制在可承受的水平上，而且要提供充分的流动性保证经济的平稳正常增长。

　　我们注意到，第一季度的经济增长9.7%，CPI增长平均5%，经济平稳运行的货币需求增长是9.7%＋5%＝14.7%。第一季度货币供应量增长平均16.6%，超过经济平稳运行所需要的货币需求增长1.9个百分点。货币政策是稳健的，而不是紧缩的。