2011年第一季度，中国出现了10.2亿美元的货物贸易逆差，虽然量很小，却是2004年第二季度以来的首次，尤其是考虑到2008年的巨额顺差，变化的确显著。

　　然而，第一季度进口额的大幅上升，很大程度上是进口价格上升造成的，而进口实物量的增长率，反而不及2002年以来的平均水平。按季度数据算，今年第一季度的贸易条件（出口价格与进口价格的比例），打破了2008年第三季度的低记录，创 1993年以来的最差水平。

　　与2009年第一季度相比，今年第一季度的进口价格比出口价格多上升了约25%。按此计算，贸易条件恶化可以导致超2万亿元的年度国民收入损失。贸易条件恶化使国内生产出来的同样数量的产品换回了较少的商品。消费和投资的价格涨幅高于国内生产者价格的涨幅，由此引起了国民产品生产和使用的真实增长率的差别。

　　中国进口中，初级产品的份额日益增大。在2002年以前，按美元度量，初级产品平均价格相对于美国CPI的大趋势是下降的，20世纪70年代有一波显著的上升。2002年以来，初级产品的相对价格快速上升，到现在，金属材料相对价格上升的幅度，已显著超过了20世纪70年代的幅度。而2002年以来，也是中国城市化进展最快、投资率最高的时期。2002年至今，进口实物量的增长率平均为16.9%，约三倍于除中国外世界其他部分的经济增长率。

　　20世纪70年代初级产品价格上升的一个重要原因是，全球真实利率过低，不仅推动了存货的增加，也推动了很多地方房地产价格和投资的上升，带动了初级产品的需求。20世纪70年代的石油危机表面上看主要是政治事变，但真实利率太低是深层原因之一：与其拿着不增值甚至贬值的美元，还不如把石油留在地下升值。

　　在全球真实利率偏低这点上，2002年以来与20世纪70年代非常相似。低利率引起了全球房地产价格快速上升和投资热，推高了初级产品的需求。在中国，过去30年的真实利率平均为零还弱。低利率导致的需求扭曲，成为初级产品进口价格上升、乃至贸易条件恶化的重要原因。

　　但是贸易条件变差引起的顺差下降使本币升值的趋势弱化，给提高利率留下了比较大的空间。过去几年中国抑制利率的一个考虑是国内外利差造成更多热钱进入。在这个基础上，利率可以多上升一些。在总的调控力度不变的情况下，提高利率的同时可以减少行政性管理，少提甚至降低准备金率。