关键性逻辑与核心假设

　　一、宏观方面：系统性风险将是一个不容忽略的因素

　　4月15日，国家统计局公布，3月份居民消费价格同比上涨5.4%，创出32个月以来新高。一季度居民消费价格同比上涨5.0%，其中食品上涨11.0%，稳定物价，抗通胀仍将成为二季度经济主线。

　　自从去年10月以来，国家明确提出必须控制过快上涨的物价，但收效甚微，4月，国务院总理温家宝主持召开国务院常务会议，从7个方面部署未来几个月的经济工作，其中稳定物价属于重中之重，千方百计保持物价总水平基本稳定，并强调“这是今年宏观调控的首要任务，也是最为紧迫的任务”。 价格方面的压力也会加剧人们对于管理层可能进一步采取收紧政策的担心，进而很可能促使商品走低。但另一方面，由于劳动力成本的上升，商品整体的跌幅不会太深。

　　二、高糖价压制下游消费，产销进度明显低于往年

　　据中糖协统计，截至到3月底，全国已累计产糖980.42万吨，同比少产糖50.98万吨；全国累计销糖447.26万吨，同比少销糖52.02万吨，累计销糖率45.62%，低于上制糖期同期48.41%。 去年10月以来，国家明确提出必须控制过快上涨的物价，一系列的调控措施推向市场，，食糖市场的观望情绪一下变得浓重起来，销量的下滑成为最直接的反映。

　　广西最终产糖量预计在670万吨左右，减产已成定局。另外云南预计最终产糖量在180万吨左右，广东预计在95万吨左右。预计本榨季全国甘蔗糖的总产量在980万吨左右。加上甜菜糖的80万吨，全国食糖的总产量1060万吨左右，同比减产15万吨左右，维持连续三个榨季减产的格局。

　　得益于减产的支撑，目前现货市场下游消费企业观望心态较浓，价格维持高位运行，各地有价无市。但由于减产题材已经被市场过渡炒作，后期做多动能不足，供给缺口不足以支撑这么高的价格。高企的糖价、清淡的销糖率说明市场的消费很有可能出现了问题，替代品可能挤占了白糖的部分消费市场。市场消费心理，国家宏观调控政策的变化等都会影响着后期食糖市场的走势。步入夏季消费旺季后，如果市场的消费需求仍被高糖价压制难以启动的话，后期糖的消费压力会很大，从而加速糖从高位回落。

　　三、进口价格大幅贴水、压制糖价走高

　　国际市场上，糖增产预期强烈，供需状况正在发生改变。泰国、印度食糖产量远超预期，巴西新糖上市且预期产量有所增加，导致了近期原糖价格连续下跌，外围市场的多空气氛已发生改变。泰国初期仅预计产糖700万吨，而当前产糖量远超预期，预计最终产量将接近900万吨。巴西中南部4月末将全面开榨，预计产糖量将由3350万吨增至3460万吨。在连续下跌之后，原糖市场可能会有技术反弹的要求，但在供应压力下，后期原糖价格仍有下跌空间。

　　随着ICE#11原糖价格的持续走低，原糖的到岸价格已从原来的升水变成贴水。以25美分计算，巴西糖到岸价格在6500左右，泰国糖到岸价格在6400一线，比当前广西的站台价7150元，每吨要低700元左右。在国际原糖价格持续弱势的情况下，原糖进口通道已经打开，给国内价格带来巨大压力。原糖的跌幅，郑糖会赶上。

　　四、糖价高企、制糖企业利润丰厚

　　本榨季，广西省甘蔗收购价连续上调，从350元/吨，联动价格为4800元/吨，到410元/吨对应的联动价格5800元/吨，再提高到482元/吨联动7000元/吨，二次联动结算按6%关系计算。虽然甘蔗收购价格比往年大幅提高，但制糖企业利润仍然丰厚。

　　对广西地区，甘蔗的地头收购价482元/吨，加上20元的运费、5块的管理费、道路维修费用3块，每吨甘蔗到厂价在510元。今年的甘蔗含糖率低于预期为12.4%，按8.1吨甘蔗产一吨糖计算，每吨糖的甘蔗成本在4130，而甘蔗成本占白糖生产成本的80%左右，所以，一吨糖的成本在5200。并且这并没有考虑制糖的附属产品所带来的收入，甘蔗渣可以用来造纸、废糖蜜可以用来做酵母。即使再加上企业缴纳的税收，糖厂的利润仍然非常丰厚，糖价具有下降的空间。

　　五、高糖价使得替代品挤压白糖市场

　　食糖价格高位运行，提升了对淀粉糖的需求。我国食糖与淀粉糖交叉市场覆盖糕点、含糖饮料、速冻主食、乳制品、冷冻饮品、糖果等行业，交叉市场份额约占全国工业食糖需求量的30%左右。相关资料显示，当食糖与淀粉糖价差小于1000元/吨，大多数终端用户会选择使用食糖，而不会考虑淀粉糖。当食糖与淀粉糖的价差在1000-1500元/吨：大多数终端用户企业可能会同时选择白糖与淀粉糖混合使用，节约成本。当食糖与淀粉糖价差高于1500元/吨，终端企业更多地使用的是淀粉糖而非食糖，尤其是中小型的终端企业。

　　国家产业政策鼓励以玉米等为原料的淀粉糖工业，淀粉糖行业得到较快发展，中国淀粉糖消费量已经从1999年的100万吨增加到2010年的900万吨，年均增长约为20%。只是在08年由于金融危机及白糖价格低迷导致增长速度大幅下降；2009年淀粉糖增长速度开始恢复，未来仍将保持快速增长态势。以果葡糖浆为主的淀粉糖业正步入产销两旺阶段。高糖价背景之下上述替代糖产品的市场份额得到扩张，替代糖行业对食糖消费的挤占作用不能忽视。

　　另外一方面，近几十年来，世界范围包括我国在内肥胖症、糖尿病和龋齿等病人不断增加，这被认为是与蔗糖摄入过多有密切关系。糖尿病患者和减肥瘦身者的需求在不断增加，使得高果糖浆等淀粉糖产量迅速增加，在食品、饮料中应用越来越广泛。国内市场上对淀粉糖的需求不断增加，淀粉糖仍将保持较快的增长速度。