摩根大通经济研究报告

　　 贸易商品通货膨胀迄今较为温和，但不断上涨的薪金已经开始影响生产成本

　　 2007-08年不断上涨的出口价格主要体现了人民币升值因素；而这次国内通货膨胀则成为重要推动因素

　　 出口领域则在成本不断上扬的情况下实现了价值链升级，利润率有所提升

　　随着全球对于中国通货膨胀的关注日益增加，对于中国国内通货膨胀正通过不断上扬的出口价格转移至海外的担忧也不断加剧。最新美国数据显示消费品进口价格受中国价格攀升影响开始上扬。市场普遍担心新兴市场经济过热的风险将为发达国家消费品价格带来显著上行压力。而对于中国贸易领域的担忧则是，面对国内生产成本的上行压力(这是远比人民币/美元汇率逐步升值更为严重的担忧), 中国出口商可能将开始丧失在全球经济中的出口市场份额。

　　中国通货膨胀： 居民消费 vs贸易领域

　　对于中国通货膨胀，我们注意到除了不断上扬的食品价格，近期非食品通货膨胀率的上扬也非常令人瞩目：1月份不包括食品的CPI同比上涨2.6%，为13年以来最快增幅。但在不包括食品的CPI，居民消费服务领域，特别是居住领域，增速最快，1月份居住CPI同比增长6.8%。与此同时，我们预计体现贸易商品价格趋势且与中国出口价格更相关的主要消费品CPI 1月份同比温和增长0.5%，逐步摆脱最近几年通货紧缩的普遍趋势。而截至 1月份的3个月，人民币计价的中国出口价格指数(即体现汇率影响之前) 同比增长4.7%。

　　尽管受最近几年多个生产行业持续、根深蒂固的产能过剩影响，贸易商品领域价格上扬与整体居民消费服务价格涨幅相比相对温和，但中国生产领域包括薪金在内的一般生产成本一路走高。我们构建了一个通过以生产领域总薪金支付除以第二产业GDP产出(名义)计算薪金成本压力的指标。该比率应当体现每单位第二产业(主要为制造业)产出所对应的劳动力成本。有意思的是，该指标在2005-08年期间(除金融危机期间外，当时该指标有所下降)非常稳定，该指标自2009年初开始却大幅攀升 (图)。这种趋势在某种程度上体现了过去2年制造业整体劳动力成本的逐步上扬。

　　在对中国出口价格意义方面，广泛地讲，近期中国出口价格增速加快与东南亚新兴市场的其他大型出口商一致，如台湾及韩国(图)，因为全球需求的不断改善使得亚洲出口商得以逐步上调价格。因此，美元计价出口价格同比上扬正接近07年下半年-08年上半年的峰值。与此同时，此次中国出口价格的上涨主要受国内价格逐步上扬驱动，而在2007-08年期间人民币/美元汇率的大幅上扬是中国美元出口价格上涨的主要因素 (人民币/美元在2007年中至2008年中期间升值约10%)。这表明，除了中国贸易商品价格逐步、温和的上扬之外，人民币升值的步伐也进一步加速(我们预计人民币/美元今年将上涨约5%)，在加之稳定的全球需求预期，中国出口价格 (美元计)料将面临更多上行压力。

　　出口商适应不断上涨的薪金

　　令人鼓舞的消息是：尽管对于生产成本不断上扬 (从而为出口价格带来上涨压力) 的担忧加剧，过去10年一直大幅增长的中国在美(及全球)市场份额2010年依旧处于较高水平(图)。另外，在全球金融危机中受到重创的中国工业企业在过去2年已经迅速反弹(图)。实际上，出口相关工业企业的利润率增长尤为突出，显著超过金融危机前平均水平。

　　尽管成本担忧不断加剧，但中国出口领域保持坚挺，这主要受益于稳步的工业升级及价值链升级。事实上，尽管中国低端消费品(如纺织品及服装) 在全球市场中的份额逐步触顶，但中国在许多高附加值产业(如果机械及高科技领域)中的全球市场份额近些年持续扩张。

　　中国出口商控制生产成本的另外一个途径就是转移至内陆地区，内部的劳动力及土地成本通常低于沿海地区。事实上，将部分沿海生产线转移至中西部地区的大型美国、欧洲及亚洲生产商的数量不断增长，过去2年这种迁移大幅加速。在“十二五计划”下，中国政府料将加快内陆地区的城市化进程及基础建设支出，运输网络的改善将进一步鼓励生产商迁往内陆。