沪深股市的这轮下跌出人意料。本来，投资者热情高涨，期望大盘走一波“跨年度行情”。但就在这个时候，股市掉头向下，而且向下的势头还很猛。有人说，这是市场“相反原则”在起作用，因为大家都一致看好，实际上也就意味着该买的人都买了，没有新的买盘进入，那么股市就只能下跌了。

　　的确，股市的这段下跌，与市场形成过于一致的预期是有关系的。如果大家都看好股市，找不到做空理由，实际上这个时候也是最危险的。原因很简单，市场永远存在上涨与下跌两方面动力，只看到一方面，必然会有另外一方面被忽视，而这方面因素一旦开始产生作用，由于此前没有被意识到，其影响力就一定超出预期。不过，仅用“相反原则”来分析当前市场，显然又是不够的。举个简单例子：时下恐怕没有人再对“跨年度行情”抱有什么希望了，但这种高度一致会令“相反原则”发挥作用，使得股市止跌回升吗？

　　实际上，“相反原则”产生作用的前提是市场本身已经存在变盘的条件，只是这一点没有被人们重视。现在回头来看，近阶段股市实际上已经暴露出了很多足以令其下跌的问题。譬如说，美元自12月份起开始走强，不仅是在迪拜危机爆发、资金避险需求增强时，在美国公布了一系列良好经济数据，进一步确认复苏正在进行，并且股市也随之上涨的情况下，美元指数仍然在走强。这究竟是为什么？显然对此市场没有认真对待，当然就更谈不上仔细研究美元反弹对中国经济乃至境内股市的影响了。而一旦看到这个没有预期到的趋势出现，自然也就惊慌失措，原先对股市的良好预期只能转向。

　　再譬如说，进入12月份以后，新股扩容速度很快，但人们只是根据前几个月新股扩容并没有对股市产生严重冲击的经验，就认定时下这种快节奏的扩容无碍于行情正常推进，甚至还认为只是阶段性现象，市场总体上并不惧怕扩容。然而，当12月份的新股发行达到创纪录的水平时，一级市场对二级市场的资金分流作用也就不可抑制地全面显现了。这个时候，大家恐怕还不能忘记的是，明年市场扩容压力依然会非常大。别的不说，上市银行为补充资本充足率所需要进行的再融资，规模就可能达到5000亿元。更何况，现在“国际板”创立的预期也在升温。

　　显然，如此巨大的扩容压力，必然会导致市场供求关系严重失衡。如果说市场对此已经有了比较充分的预期，并且操作上作出某些防卫性举措，包括弱化对新股的操作以及降低对银行股的持有强度等，也许还能在一定程度上减轻扩容的直接影响。但问题是，在这段时间中，新股行情仍然很活跃，而包括银行股在内的大盘权重股也几次得到拉抬。这样一来，不但资金过度消耗，而且还因为推高了部分股票的价格而令市场化定价的扩容显现出了更大压力。实际上，资金供求方面的矛盾，就在这样的背景下被严重激化了。既然是供求失衡，并且这个趋势在不断增强，那么股市下跌也就不可避免。

　　股市的下跌还在进行，沪市很可能会跌破3000点，而深市也许会考验12000点。进一步说，在供求矛盾没有有效缓和、周边市场也依然充满不确定性的情况下，股市要真正企稳恐怕很不容易。

　　“跨年度行情”是不复存在了。市场各界，有必要从市场这种背离一致预期的走势，以及“相反原则”产生作用的事实中进行深刻反思。也许，人们对周边市场各种因素的研究太过肤浅，对扩容压力的估计又太轻率，还有对市场运行的内在规律又太不重视。以为只要宏观好、基本面不出问题，股市就一定能涨。但其实，股市常识告诉大家，行情的运行远没有这么简单，如同去年年底的时候，很多机构都不看好股市，今年年底的时候大家又共同看好“跨年度行情”，这里的教训不可谓不深刻。（申银万国研究所 桂浩明）