吴晓求：货币政策无需调整 股市运行趋势不变

　　□ 本报记者 秦 炜 夏 青

　　目前的货币政策找不到需要调整的理由，下半年股市的整体运行趋势不会发生根本性逆转。中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求在接《证券日报》记者采访时如是说。

　　吴晓求认为，最近市场的几次大跌都是受货币政策会调整的谣传影响。现在人们总是将上半年的贷款额7.37万亿作为下半年货币政策会调整的依据。这种想法是错误的。上半年的贷款是货币政策实施的目标，本来就应该是这样。如果把它看成是调整的依据，这就等于表示上半年的政策就是不适合的，但从现在的结果来看，上半年的政策是对的。因此很多人将7.37万亿的贷款作为货币政策会调整的依据，在理论上是完全没有逻辑的。另外，无论是从经济增长还是CPI数据等方面来说，都看不到政策需要调整的依据。

可忍通胀不可忍经济衰退

　　吴晓求表示，货币政策的调整应该是为了经济增长。他说，CPI增长过快才是货币政策调整的依据，还有经济增长，资产价值等标准，这些才是货币政策调整的依据，但是现在无论是CPI、经济增长，还有资产价格的变动，都看不出来货币政策需要调整的依据。

　　首先，7月份的数据显示，CPI还是负的，同比是负的，环比也仅是持平。这表明经济增长还处在一个缓慢的爬升之中，还有一个人民币的汇率变动也不存在问题，所以现在就是找不到一个货币政策需要调整的依据。

　　目前，国内一些人士担忧上半年信贷井喷将引发通胀预期。对此，吴晓求表示，这种想法的确可以理解，但是目前最重要的是，通胀还只是停留在预期阶段，不能够成为货币政策调整的依据。他说，如果CPI数据现在是正的3%以上，那么可能要开始防范进入通货膨胀的预期，但7月份的统计数据显示这个指标仍然是负的。

　　其次，中国经济目前最重要的任务还是要保增长，这是最重要的，吴晓求指出。中国经济现在所处的情况就像是一辆车在爬坡，刚刚爬到三分之二的高度，这个时候如果没有足够的动力（财政政策和货币政策就是支撑这辆车继续向上的动力），车轮就会向后退。因此，在现在这样的关键时期，货币政策和财政政策不能动，否则就是前功尽弃。就中国经济当前的面临的最重要的任务来看，我们会得出一个结论，仍然要执行适度宽松的货币政策。

　　第三，从经济增长和通货膨胀来说，无论是中期还是短期，经济增长都会胜于通货膨胀。因为，在某种意义上中国可以忍受3-5%通胀，但不能忍受经济的衰退，更不能忍受大量的失业。

经济政策要激活内需

　　吴晓求还提出，中国目前的经济需要激活内需。中国过去的经济增长是靠外部需求拉动的，尤其是在2001年加入WTO以后，外部需求得到了充分的释放。而在这种情况下，内部需求却在不断压抑。所以在金融危机发生以后，中国的外部需求急剧下降，经济增长也随之下降。当前，全球经济危机后，外需需求状况将在很长一段时间内得不到改变，因此现在国家出台的经济政策必须激活内部需求。

　　吴晓求认为，经济政策要激活内需，就要通过转移支付、建立社会保障制度。而所谓的积极的财政政策就是扩张性的财政政策，换句话说就是赤字财政政策、扩大支出的财政政策。扩大支出除了刺激经济以外，很大一个是要扩大保障性的支出及转移支出，包括对穷人的支付。另外，还有一个更重要的就是货币政策也要激活内需，这其中包括社会投资。从去年下半年开始的“四万亿”是属于政府投资，它只能起到带动社会投资的作用。社会投资另外一个重要的推动力就是要通过货币政策来铺垫，所以通过货币政策也能激活内需。从改变经济增长的模式来看，现在也还是需要执行积极的财政政策或宽松的货币政策。

　　他表示，只要把这些问题理清楚，市场就会有正常的预期。

流动性宽松非常必要

　　吴晓求说，在当前的情况下，流动性宽松非常好，而且也是必要的，这有利于实体经济的增长。流动性刚好或者稍紧，资金就会流入那些盈利空间大的领域，这样就会使得进入实体经济的资金量会减少。而宽松会留下一定的余地，这样就可以平衡虚拟经济和实体经济的关系。

　　吴晓求称，至于市场本身，涨跌是很正常的，而且跌是暂时的，涨才是永恒的。现在市场这样的大幅下跌的确有谣言影响的因素，这种政策不透明带来的谣传对人们的信心是一个极大的打击，造成市场震荡。

　　但现在市场面临的一个更重要的问题是市场结构，市场的大幅度波动，涨的时候缓慢、持续，跌的时候是大幅下跌，都与市场的资金结构有关，吴晓求指出。他说，市场资金结构的核心问题就是中国的私募基金已经足够大，虽然他们没有法律的空间，但他们却是市场大幅度波动的根源之一。因为，对于私募来说，安全是最重要的，只要看到市场势头不对，就根本不顾忌自己的行动会对市场造成多大的影响，自行其是。对于私募来说，能够忍受10%的亏损，但是不能够忍受没有预期的未来，市场结构本身也因此变得更加的脆弱。

　　此外，吴晓求还提出对于市场，应该把供给政策作为重点，抛弃需求政策。他解释，需求就是收缩对资本市场的需求，比如提高印花税就是一种，这是典型的收缩需求的政策，现价段任何提高印花税的设想都是不正确的。

　　吴晓求表示，下半年股市会出现结构性调整，宽幅震荡是基本特征。震荡有市场的因素，也有言论的因素，但震荡主要以结构调整为主，整体趋势不会发生根本性逆转。

摩根大通李晶:A股短期震荡难改上涨势头

　　□ 本报记者 侯捷宁

　　“我认为经济基本面依然健康良好，A股市场虽然出现回落，在短期内维持震荡盘整，但从中长期看，仍将继续保持上涨势头,历来中国政府总是具备相当的能力通过影响供需来引导国内股市并通过向市场发出信号来激励投资者的信心。”摩根大通董事总经理、中国证券和大宗商品主席李晶(Jing Ulrich)在接受本报记者采访时对中国A股仍然充满信心。

　　让李晶坚定对A股充满信心的是，她认为，中国仍然保持经济上行的趋势和充足的流动性。通过7月份中国的宏观数据显示，消费增长强劲、出口继续增长、房地产投资开始活跃。尽管固定资产投资和工业生产指标略微落后预期，但这跟季节性回落有关。而且通过对上市公司的调研可以看出，中国经济正处在强劲反弹的过程中。

　　李晶指出，自年初为止A股已发生了强有力的回升。尽管近期市场出现大幅回调，但A股市场从年初到现在仍有56.2％的涨幅，与摩根士丹利资本国际全球指数17.1％的涨幅和标准普尔500指数10.3％的涨幅相比，A股仍是全球表现最亮眼的市场之一。此轮调整前，上海综指的市盈率一度高达37.71倍，但此后放缓至31.13倍（截至8月20日）。现在，上海综指的股票动态市盈率平均水平为22倍（截至8月20日），相比2006年以来的平均水平21.23倍，反映了投资者广泛预期公司盈利将恢复。

　　统计显示，截至8月20日，沪深两市共有879家公司公布了半年报，同比下降约18%，环比增幅却达到了63%。与2009年1季度同比下滑25.8%相比，2季度企业盈利环境已显著改善。“由于经济的持续复苏和2008年下半年较低的盈利水平基数，预计2009年3季度和4季度盈利同比将由下滑转为增长。”

　　此相对应的是，她认为今年剩余月份信贷依然充足。虽然7月份新贷款数量的月环比下降表面上看比较大，但依然在人们的预期和正常的季节性范围之内。尽管有此下降，年初以来，新贷款量依然同比上涨了173%，今年超过10万亿人民币的增长势头依然完整。下半年新增贷款的下行趋势将不会对投资步伐造成威胁。这种下降大多可归因于贴现票据和短期贷款的到期，该因素将会被支持实体经济的中长期贷款所替代。

　　此外，李晶认为，民间投资将会成为下半年整体固定资产投资增长和经济持续复苏的一个关键决定因素。尽管侧重基础设施投资的积极的财政刺激计划在上半年发挥了突出的宏观效果，但房地产市场下行趋势的逆转，以及其对更广泛需求的影响将会成为刺激未来经济增长的关键因素。由于政府将保持增长和促进需求作为其主要目标，所以不太可能进行任何阻止房地产市场发展的干预，尽管目标性措施可能针对防止房价过度增长和地产投机。

　　“中国经济已经走出低谷，但是现在的问题是这种反弹能否维持。”李晶表示，由于决策者全力维持经济的上行趋势，中央的财政刺激政策不大可能会出现突然转向的情况。同时，对于IPO成功重启和近期内一些资本市场改革计划（包括沪市的首批红筹股上市，外资公司的A股上市和创业板的启动）的实施而言，稳定的国内股市是重要的先决条件。

中期调整已经充分 股市将发动主升浪

　　□ 余赤平

　　对于去年底以来的市场走势，笔者认为，今年上半年的上涨是正常的，7月底以来的调整是必然的，而经过充分调整的市场还将有一波较大行情。

　　沪指从去年11月1664点见底后开始了一轮持续的牛市，到今年8月2日涨到了3478点，涨幅高达100%以上。笔者去年底在《中国经济观察》撰文指出，这轮行情到3200点以上是必然的结果。上涨的主要原因有四点：一是政府推行的4万亿经济刺激方案强行扭转了从2008初开始的中国经济迅速下滑的局势，平滑了这轮大幅调整的经济周期底部，使得宏观经济迅速走出底部。二是今年来高达7.7万亿银行贷款又多又快的注入经济体中，在正真有效投入实体经济之前，部分信贷资金快速进入资本市场，急剧增加了资本市场的流动性，将股市拉出了底部。三是证券市场的管理机构出台一系列的利好政策，特别是大规模的新基金发行堵塞了资本市场下滑的通道，迅速抬高了暴跌后的市场底部。四是美国金融危机后一系列的政府援救计划消除了市场的恐惧，提振了全球资本市场的信心。但是这轮行情涨得太快了。笔者在7月26日撰文指出，从1700点到2000点，是价值投资区域，闭上眼睛买股票都不会错。2000点到3000点是预期业绩增长区域，在这个点位买入股票，已经开始透支市场的未来增长。3000-3500点，是享受通胀初期快感区域。由于市场普遍预期通胀的发生，因此，资源类股票加速上升。大幅拉抬了指数。到3500点附近，市场绝大部分股票静态市盈率50倍，股市透支了经济增长的预期和公司业绩增长的预期，回调不可避免，央行对贷款资金的监控只不过是最后的一瓢冷水，把狂热的做多热情熄灭，基金最后的大规模多翻空，演变成一幕惨烈的暴跌。

　　现在的股票还有投资价值吗? 市场还会进一步暴跌吗?笔者认为有以下几点支撑2700点上下构筑中期底部。

　　第一，沪指跌到了2761点,大幅下降了23%左右。据高盛统计，在目前的点位,沪深300指数预期12个月的市盈率为20.3倍。其中中国石化只有13倍左右,大部分银行类股票只有11- 15倍的预期市盈率.不少房地产大盘股票只有15-20倍的市盈率.随着通货膨胀预期增加,这些股票的业绩还将会预期增加,因此市场没有进一步大幅下降的空间了。

　　第二，最近发布的7月份经济数据仍相当强劲，宏观经济向好的迹象已经非常清楚。为了进一步巩固宏观经济向好发展的势头，政府反复承诺将维持积极的财政政策和适度放松货币政策。下半年的信贷增长仍将足够支撑政府的财政政策，据新华社报道，下半年将有1.7万亿贴现票据到期。随着贴现票据到期,各银行资金正流向中期和长期贷款。

　　第三，自4月份以来，银行活期存款占家庭总存款比率逐步提高，表明投资者做好了银行资金向股市搬家的准备。7月份，个人开立新交易账户数达到2007年底以来新高。随着通胀预期加强，大量的资金还将继续入市。

　　第四，股市大幅下跌后，管理层大规模密集发行新基金,ETF接连逆势开闸以及近百只“一对多”专户产品的上报,将继续为场外资金入市注入新的活力。据统计,国庆节前新基金可入市资金有望超过600亿元。

　　第五，国内股市的稳定发展是实施新股发行、红筹股回归、外企A股上市（俗称国际板）以及启动创业板等重大活动的前提，因此，各方都希望有一个稳定健康发展的股市。

　　第六，美国经济预期已经触底。美国的股市持续上升，美国的房地产市场出现明显的转机，也堵塞了全球资本市场的下跌空间。估计道指明年年中会上升到11000点。美股持续上升会刺激中国股市振荡攀升。

　　综合各种信息判断。去年11月以来的股市上升是一轮完整的周期性牛市。这次股市大幅回调后正在构筑一次难得的中期底部。现在是长期投资者择股买入的机会。一旦市场在2700点上下筑底成功，市场会展开一轮振荡向上的升势。目标可到达4200点左右。那些价值低估、有高送股或者转股的公司如赣粤高速等会有很好的表现。

（作者为北京富盛天润投资管理公司董事长、资深投资人）

英大证券研究所所长李大霄:下跌源自获利回吐 成本区里有强支撑

　　□ 本报记者 朱宝琛

　　“疾风暴雨目前来看已经告一段落了，急跌的情况在最近一段时间内不会出现，现在应该是多、空在开展拉锯战。下跌不是本意，而是因为失衡或者获利回吐。”对于目前的市场行情，英大证券研究所所长李大霄在接受记者采访时这样表示。

　　李大霄说，总体来看，自1664点以来，行情也是一路上涨，最高到3478点，然后出现回落。“在3478点的时候，估值有点偏高，所以出现了急速的回吐。”

　　与此同时，李大霄还指出，现在已经很接近成本区，急促的下跌后，应该不需要太长的时间就能企稳。他说，前几天的深幅下跌是因为市场还在受恐慌心态的影响。不过，他认为还是没有必要太过恐慌，投资狂热的时候要冷静一些，恐慌到来的时候也不要太悲观。“下跌不是本意，而是因为失衡或者获利回吐。”

　　对于20%左右的震荡，李大霄称表示，从现在看来还是较大的波动，但每个人的投资周期和投资理念不一样，如果以年或十年为投资周期，这只是周期中的小波动。“我认为，如果持有有潜力的好的股票，就没必要太过恐慌，波动只是常态的，随着时间的推移，还是应该会超越这个振荡的波动。”

　　他同时指出，随着新股、新基金的发行，资金会更加平衡，恐慌心理也会逐渐消退。“随着恐慌的消除，热点的涌现，投资者应该会更加理性。”

　　对于后市，李大霄表示，如此急促的下跌，应该不会需要太长的时间就能企稳，应该不会以月来计算。如果是很慢的调整，那调整的时间就会长一些，“2009年不是2008年，危机终会结束的，花还是会开的。”他说，现在空方占优势，这个时候如果供求关系有一些改变，市场还是存在再度走强的可能。“要看筹码的供应和需求如何做到艺术地安排，在资金的供应方面如何取得动态平衡，这些对市场的稳定都有一定作用。”

　　此外，李大霄还表示，现在已经很接近成本区了，这时市场上杀跌的动力会小很多。在半年的成本区和一年的成本区之间的这个区域有一个非常强有力的支撑。而目前，B股、QDII和封基相对来说仍是比较好的投资选择。

大成行业轮动基金拟任经理姚瑢:震荡会加剧 把握下跌时的机会

　　□ 本报记者 马薪婷

　　大成行业轮动拟任基金经理姚瑢认为，此轮下跌可能和宏观经济数据低于预期、前期涨势过猛有资金获利回吐等各种因素有关，而短期内过大的暴跌幅度又会损害市场信心，因此造成恐慌性打压。但整体看宏观经济基本面向好格局没有发生根本变化，因此下半年指数应该还是遵循震荡向上的趋势。

　　本周前半周市场大跌，上证指数再创新低跌破2800点，最低下探2761点，深成指逼近11000点。其实从消息面来看，并无多大利空消息。姚瑢指出，19日的下跌更多的来源于市场内部板块的震荡，比如说房地产行业的紧缩传闻导致房地产板块暴跌。

　　姚瑢表示，从上周陆续公布的2009年7月份宏观经济数据来看，目前经济并没有恢复到预期的高度。CPI、PPI双负、出口的下降、部分产业增长速度缓慢、以及企业利润下降等数据显示我国的经济形势仍需巩固，在这种情况下，下半年的经济运行以及市场走势还是将颇受宏观政策的影响。联系到上半年的大幅连续上涨更多的是基于经济复苏的预期而推动的，此次宏观经济数据表现出的不尽如人意的状况会部分影响投资者信心。

　　另外，09年以来指数一直大幅攀升，股市本身也有调整的需要，以对前期的过快上涨作出必要的修复。在这个过程中，不排除有资金因为连续暴跌造成的心理压力等因素将前期获利筹码卖出兑现收益。最后，信贷政策的有所收紧也使超宽松的流动性状态略有改变，加上IPO高密度、增发与配股数量较大，都将给市场带来不小的供给压力。

　　但是，姚瑢也指出，整体看宏观经济基本面向好格局没有发生根本变化，因此下半年指数应该还是遵循震荡向上的趋势。另一方面，股市将进入中报披露的密集期，考虑到去年下半年特殊的经济情况以及目前经济总体向好的趋势，今年下半年公司的业绩增长有超预期的可能。而在盈利增长的作用下，具备业绩支撑的行业，其估值上的压力将会得到修正，并将进一步支持股价的上行。

　　综合来看，下半年市场的震荡会大幅加剧，个股分化将趋于明显。大成基金建议投资者把握下跌时出现的投资机会。记者了解到，就基金投资而言，新募集尚未建仓的基金能够最大程度上规避短期下跌风险。而如果行情逐渐转好，新基金因有足够的现金可以选择迅速建仓以分享市场回升所带来的投资收益。比如近期正在发行的大成行业轮动基金，募集后最长还有3个月的建仓期，有机会在市场风险得到有效释放后控制节奏，以更低的成本，灵活进行仓位配置。

博时策略基金经理周力:调整之后 市场依然值得期待

　　□ 本报记者 庄少文

　　博时策略基金经理周力表示，今年以来市场上涨过快，除了少数权重板块，估值过多地透支了经济强劲复苏的预期，因此在7月份经济数据低预期和政策微调的背景下，市场调整在所难免。不过在流动性和经济复苏预期不发生大的变化的情况下，A股市场未来表现依然值得期待。周力表示，未来依然看好银行、保险、地产、券商等大金融行业，同时也看好汽车、百货、高档白酒、家电等高端消费品行业。

　　最近两周，沪深两市连遭重挫，双双创出年内最大日跌幅。面对市场的大幅调整，一些风格稳健的新基金净值损失较小，而像刚刚成立的博时策略基金净值几乎未受到影响。该基金从8月11日起进入正式运作，截至8月14日，期间净值增长率为—0.3%，而同期上证综指的跌幅高达6.24%，凸显了新基金的仓位优势。对此，周力表示，在新基金的建仓把握上，会结合市场环境采取相对稳健的建仓策略。对于近期市场的剧烈动荡和下阶段重点关注的投资方向。