本报讯自近日交易商协会对AAA级信用产品发行利率设立下限后，本周中票、短融一二级市场倒挂现象迅速拨正，其中，5年期中票调整幅度最为明显。市场分析人士指出，投资者对于发行人强势造成的一二级市场收益率倒挂面临的调整早有预期，而交易商协会的“窗口指导”使这一现象快速恢复正常。

　　据银行交易员透露，中国银行(601988,股吧)间交易商协会日前牵头，针对近期银行间市场中票、短融品种一二级市场价格倒挂情况，召开定价联席会议。交易商协会在会议上拟定的指导方案包括：对于资质极高、资产规模极大的超级AAA企业，其发行的短融、中票票面利率设置下限。其中，1年期短期融资券的利率不应低于2.25%，3年期中期票据的利率不应低于3.35%，5年期中期票据的利率不应低于4.2%。

　　据记者了解，虽然交易商协会只针对AAA等级信用产品设定下限，但在此基础上，同期限其他等级信用产品定价也全面进行了市场调整。其中，期限短、流动性强的短期融资券，一二级市场价格倒挂迅速被修正。近期发行的信用评级为AA+、期限365天的“开滦股CP01”发行利率2.6%，已经高于发行当天中债收益率曲线所显示的二级市场2.46%水平；而同期限信用评级为A+的“09丰源CP02”发行利率3.99%，则同发行日二级市场水平基本持平。

　　除此之外，5年期中期票据修正幅度超过其他品种，5年期AA+中短期票据当前市场收益率处于4.59%左右，比一级市场发行利率低36个基点。据公开信息显示，于本周二簿记建档的信用评级为AA+、期限为5年的中期票据“09晋煤MTN1”，其发行利率高达4.95%，该水平较当前二级市场4.5%利率水平大幅上调45个基点。而据城商行交易员透露，由于目前市场上信用级别为AA、AA+同期限中票普遍被套，大多数机构都不愿意亏损卖出，无成交使得这类品种二级市场收益率水平处于僵持局面。

　　在信用债调整仍将继续的市场预期下，不少研究人士对于信用债供需能否起到本质性变化仍然忧心忡忡。据申万研究所统计的数据显示，7月份仅有商业银行增持银行间信用债。各投资机构持有中期票据占比中，商业银行持有比重更有望高达80%。值得关注的是，信用债和贷款一样，占用银行的风险权重，并进而影响银行加权风险资产和资本充足率的计算，如果中小银行资本充足率从8%上调至12%，将直接对银行的信用债需求以及票据需求带来巨大的负面影响，甚至可能出现较大的净卖出压力。“在这样的考核压力下，银行现在最痛苦的是不知道还能买多少信用债。”一位来自城商行的资深研究员如是说。

　　中债收益率曲线显示，AAA级中短期票据收益率，1年、3年和5年期限品种分别在上周四的2.29%、3.36%和4.05%基础上，上升到昨日的2.35%、3.45%和4.14%。由于在“窗口化”指导之后，尚未有同等信用级别的新票发行，所以这一事件对于该品种一级市场发行影响仍有待观察。

　　针对市场“反常”行为，交易商协会年内已经不是第一次通过“窗口化”指导启动干预方案。早在今年3月初，交易商协会为改变目前短融、中票发行中一二级市场偏离过大的问题已经做出过窗口化指导。但同本次指导不同的是，当时利差窗口指导的内容是要求中期票据的发行利率不应超过二级市场水平10个基点；短融的发行利率则不应超过二级市场水平15-20个基点，资质特别好的短融不应超过5个基点。此举导致当时的一级市场发行利率快速下行，此前40-50个基点的一二级市场利差空间迅速收窄殆尽。