招商银行零售业务一直保持同业领先地位。2018年，招商银行零售业务营收1258.46亿元，同比增长16.11%，规模上遥遥领先，零售业务营收占比50.63%，税前利润占比达到69.02%。

从结构来看，在零售资产端，招商银行以个人住房贷款和信用卡贷款为主，个人住房贷款贡献了全部零售贷款的46.22%，份额相对保持稳定趋势，而信用卡贷款占比达到28.64%，同样超过了零售贷款总额的四分之一，从招商银行的零售贷款结构上可以看出，其零售业务的发展已经进入到了一个结构上相对稳定的成熟阶段。

零售负债端，招商银行2018年年末零售存款占比35.52%，相比年初提升2.58个百分点。分结构看，2018年招商银行零售存款中活期存款占比67.82%，高活期占比导致了低零售存款成本率，2018年零售存款成本率仅有1.03%。

领先的零售业务背后是招商银行在零售端对金融科技的领先运用。

招商银行在零售端一直坚持“网络化、数据化、智能化”的发展战略，尤其注重移动客户端的发展，坚持“移动优先”的战略。招商银行在零售端的核心金融科技产品是两款App——包罗理财投资，涵盖生活中主要零售业务的招商银行App以及信用卡掌上生活APP。这两款APP每年都会在运用最新金融科技的基础上进行优化升级，推出全新版本，升级用户体验：2018年，招商银行App推出7.0版本，在收支账本、城市服务、基金频道、社区升级、智能服务方面均有重大更新，并有多达 149 项功能的优化，同时顺利上线以“打造品质生活”为核心目标的掌上生活 App7.0 版本。

并且，2018年招行提出以月活跃用户（MAU）作为零售业务发展的“北极星”指标，牵引整个招行零售业务的理念向数字化转型，践行“移动优先”发展策略，重点聚焦大批量低成本获客能力和数字化经营能力建设，充分挖掘客户和科技的潜在价值，打造未来增长的新动力。2018年，两大App的MAU达 8,104.67万，较上年末增长 47.24%。

分业务看招商银行零售端：金融科技运用对零售端的贡献主要体现在：提升获客能力、精准客户体验、领先发展全面无卡化战略等多个方面。

其一，金融科技、移动App的使用提升了招商银行在零售端的获客能力。

截至2018年年底，公司零售客户数12541.44万户，同比增长17.61%，管理零售客户总资产AUM68,021.05亿元，也有10.35%的增速，这充分得益于两大App在提升用户体验，增加获客边界上的发展，2018年招商银行App交易笔数13.82亿，同比增长33.91%，交易金额30.76 万亿元，同比增长 72.13%，掌上生活 App 日活跃用户数峰值 794.41 万户，年轻客群占比超过70%。并且招商银行通过金融科技打造智能微客服，引入全新交互形态和AI内核，布局声纹识别、语音大数据分析、智能服务机器人等方式提升线上服务体验。

其二，金融科技的发展使客户体验精准化，客户方案专业化。

在财富管理、私人银行业务方面，精准满足不同客户多样化的需求是核心竞争力所在。招商银行在财富管理业务上与2016年启用基于人工智能的智能投顾产品——“摩羯智投”，并在之后定期对其进行升级，目前已经积极引入人工智能、大数据、云计算技术，成为国内规模领先的银行智能化产品，2018年全年该产品累计销售规模已经达到了122.33亿元；在私人银行业务方面，招商银行借助金融科技对客户需求精准识别，提供专业的金融方案，截至2018年私人银行客户72938户，同比增长8.19%，管理总资产20392.90亿元，同比增长7.03%，可以发现同零售客户户数和总资产发展方向类似，招商银行在客户数量的提升要快于管理客户总资产的提升，说明招商银行目前正通过更专业的金融科技技术，为客户提供更好的体验，进而吸引更多的群体使用招商银行的零售业务。

其三，金融科技带动招行零售业务核心之一——信用卡业务快速发展，并由此打响“无卡化”战略。

招商银行是行业内信用卡业务的领跑者，在2014年之后，面对金融科技对传统业务带来的冲击，招商银行借力打力，开启互联网转型道路，全方位布局信用卡流量入口，搭建覆盖信用卡生命周期线上平台，实现信用卡从功能型向智能型的转变。

并且，招商银行主要借助了信用卡App“掌上生活”来拉动信用卡业务发展。2018年，掌上生活App累计成功办理的消费金融交易占总消费金融交易的比例为49.47%，数据获客占比61.21%。

2018年，招商银行在金融科技技术应用至手机客户端蓬勃发展的情况下提出了无卡化战略，其App已有 15 个MAU超千万的自场景，初步搭建了包括地铁、公交、停车场等便民出行类场景的用户生态体系，通过金融科技构建金融生态体系，逐步消除实体银行卡，目前战略期的规划有：

一是加快推动App取代卡片，实现服务生态对交易产品的替代。北极星指标转变为“MAU”，APP上客户活跃度成为重点关注的指标。

二是推动零售各业务线经营向数字化平台迁移，通过强化数字化平台职能，向零售各业务线赋能，让各业务线在数字化平台上更好地生长。333也就是零售业务全部上线，借助APP来提供各类金融产品和金融服务，同时也可以获得对公零售各类客户的前端后端数据，挖掘客户的信息和需求，更好服务客户。

三是加强线上经营的力量，以组织文化的进化来适应服务生态的进化。搭建金融生态，构建一个金融生态圈。

按照招行的这种战略，预计在这个战略期内，招行会最早进入无卡运营银行，同时也将在零售业务上最早实现轻运营，成本最低，收益最大。但是这个过程我们预计的至少也需要5年的时间。

我们认为：手机APP不能全面替代银行卡。银行卡和手机银行APP只是服务客户的媒介，各司其职，并非替代。分开时，各美其美；结合时，相得益彰。从而在零售业务上，手机APP的边界是非常清晰的，这也就决定金融科技的应用不能只限于零售业务，而需要在其他业务领域拓展、包括对公、风险管理领域。

手机APP是升级版，客户服务的优化版，但是不能全面替代银行卡。主要原因是：其一、线下业务依然是业务的主要阵地。正如零售1.0和零售2.0发展阶段，银行卡和银行存折都是并存的；尤其是取现功能只能够线下。其二、信用卡的授信功能必须存在，从而信用卡的概念会存在，银行卡也会存在。其三、支付结算基本功能必须有，银行卡发挥这种功能。其四、不是所有的消费场景都能够线上化，比如：旅游、看病就医等这类需要亲身体验消费产品，从而银行卡依然有存在的。

作为“一体两翼”战略的重要组成部分，招商银行在2018年金融科技战略布局的亮点就是加速了金融科技在批发业务端的应用，尤其是手机客户端的上线。2016年，招商银行批发业务与金融科技的融合开始起步，首先将批发业务与互联网相结合，依托网银平台开展移动支票支付结算服务，通过“招赢通”B2B线上交易平台推动同业业务线上化；2017年，招商银行将批发业务与金融科技的结合重点放在中后台建设上，利用金融科技提升业务后台流程自动化水平，完善信贷流程处理，在国内金融企业中率先引入RPA（机器人流程自动化技术），提高运营管理效率，减少单笔业务处理时间，并利用大数据和人工智能抓取企业多方面信息，扩展了3000万家企业的多种事件记录，整合大数据客户画像。2018年，招商银行批发业务与金融科技正式开始全面融合，正式构建招商银行企业App，在批发业务上对标零售业务，拥有了全新的移动App平台，不到半年客户数量达 53.39 万户，月活跃客户数20.55 万户。此外，按业务看，招商银行通过批发端多种业务的金融科技运用，吸引了更多客户：如票据业务首推“网银+手机App 双终端在线贴现”产品，降低了银行营业网点负担，增加了票据贴现业务量的同时，降低了中小企业票据融资成本，2018年，票据直贴业务量 1.026万亿元， 同比增长 30.95%，业务量市场排名第二，票据在线贴现客户数 9,110 户，其中，中小微企业占比达 88.44%；现金管理业务方面推出中小企业专用的资金管理系统；离岸业务通过系统搭建推进管理精细化。

招商银行在2017年引入大数据和金融科技技术，提升授信业务自动化、流程化、专业化、集中化，并开发优化风险评级、预警模型，搭建IFRS9 下的预期损失模式拨备模型，打造全链条风险管理。2018年，在将2017年搭建的模型和架构进行应用的基础上，又从零售与批发两个方面着手，通过运用金融科技优化风险管理模式，进一步提升风险管理能力。

在零售业务方面，招商银行利用金融科技技术，监控超过4000个变量，整合内外部数据源，多维度刻画、验证和还原客户真实的资产负债情况，实现毫秒级风险决策，以稳定行业职业、稳定收入的优质客户作为获客主体，积极切入不同的真实消费应用场景，如购车位、装修和教育等；建立贷后自动化监测体系，持续监测共债风险，提前做好应对准备。

在批发金融方面，招商银行2018年搭建了风险大数据平台，整合 15 类外部数据和客户在3 年内的交易数据，建立公司客户关系图谱和智能预警体系。企业客户智能预警系统上线 9个月，对潜在风险企业客户的预警识别准确率达 73.05%。通过持续优化债券评审线上化流程，已有 80%的债券信用评级模型实现了线上自动化处理，评审时效性较线下流程提升30%。

从2018年招商银行的年报来看，2018年招商银行资产质量持续优化，不良贷款率持续下降，不良率与不良余额实现“双降”。年末，不良贷款余额为536.05亿元，较年初下降37.88亿元；不良率为1.36%，较年初减少0.25个百分点，创2015年以来最低水平；

公司贷款不良率为2.13%，较上年相比下降0.37个百分点，零售贷款不良率为0.79%，较上年末下降0.10个百分点。从产品结构来看，招商银行积极支持小微贷款，稳健发展住房、信用卡贷款。小微贷款不良率从1.77%下降至1.34%，幅度较大，较上年末下降43个BP；而个人住房贷款不良率为0.28%，下降5个BP；信用卡贷款不良率与上年末持平，为1.11%。

不良生成率与生成额同样实现“双降”。全年，新生成不良贷款352.78亿元，同比减少12.59亿元，同比下降3.45%；不良贷款生成率为1.01%，较上年下降0.15个百分点。

关注类贷款占比下降9个BP。年末，关注类贷款余额593.29亿元，同比增长3.72%；占比达1.51%，较年初下降9个BP，较三季度上升1个BP。

逾期90天以上贷款占比下降20个BP。年末，逾期90天以上贷款占比为1.08%，较年初下降了20个BP，较三季度末下降了7个BP。逾期90天贷款与不良贷款的剪刀差达78.88%，较年初下降0.73个百分点。

3、对标其他银行，招商银行金融科技优势

2018年以来，上市银行都纷纷提出金融科技的概念，在金融科技方面的发展呈现出了新的特征：

如工商银行提出：“实施金融科技改革，从破冰起航变成激流勇进，成为金融科技的主力军”，打造智慧化零售模式。再如被《21世纪经济报道》评为“2018年度金融科技银行”的光大银行，金融科技主要发展在便民零售业务上，尤其是云支付、云缴费业务。

随着2018年年度报告的公告，各家银行在年报中纷纷呈现出了新的金融科技布局，我们选择具有代表性的工商银行、建设银行、民生银行、中信银行，与招商银行的金融科技战略进行对标比较：

工商银行：信息科技发展好，对公业务资源广。

工商银行在对公业务方面提出：金融科技助力小微、三农发展；在零售业务方面提出：金融科技推动零售智慧转型，打造新模式、新服务、新渠道；在风险管理方面提出：大数据手段优化内部评级与反欺诈模型；并且在业务部门上组建了金融科技部。在信息科技投入上，工商银行启动了智慧银行信息系统（ECOS）工程，通过构建e支付功能从主机向开放平台延伸，合理布局网点，整合存取款业务。在运营管理方面，持续开展信息安全平台建设，搭建IT大数据平台，提升信息安全防护水平。

工商银行在对公业务上具有更多的资源优势、品牌优势和产品优势：其于2018年完成了包含支付、汇款、存款、产品工厂的工银亚洲FOVA平台核心系统在马尼拉分行、工银奥地利投产，并推出了“经营快贷”、“网贷通”、“线上供应链”等多项特色对公金融服务。

建设银行：金融科技提升至战略层面，多项业务全面融合金融科技。

2018年，建设银行发布了金融科技战略规划，成立建信金融科技子公司，将银行业务扩展到社会生活场景的方方面面，并将金融科技运用至普惠金融业务中。

建设银行运用金融科技推出“裕农通”、“龙财富”两大平台。裕农通作为普惠金融、村镇金融与金融科技融合的代表，已经覆盖全国超过25%的行政村。龙财富是一个财富管理服务平台，运用金融科技为客户提供资产配置、智能投顾、零售信贷、流动性管理、智能保顾等一系列服务的财富管理服务平台。

分业务看，在零售业务上，“龙财富”、“龙支付”、“裕农通”纷纷运用金融科技技术，提高存款、贷款、理财产品和服务质量，私人银行业务也退出手机私人银行专版，AUM达到13485.12亿元，同比增长16.30%，但距离招商银行仍有较大差距；对公业务方面，建设银行依托金融科技赋能，为企业提供“融资+融智”全面金融解决方案。在风险管理方面，建设银行借助金融科技完善集团统一信用风险监控体系，建立企业级预警平台，以内部金融数据为基础，补充工商、税务等外部数据，建立多维客户画像，实现精准的客户识别、营销、授信、定价及风险管理。

建设银行也充分利用金融科技提升获客能力。推出“惠懂你”，为小微客户提供一站式贷款服务。在境外全面推广“新一代”应用，打造新一代境外全功能银行系统。推进集团一体化建设，中德住房储蓄银行核心系统并入“新一代”。

民生银行：利用金融科技打造供应链金融，探索网络零售新模式，巩固小企业金融优势，打造“科技金融的银行”。

供应链金融方面，2018年民生银行将供应链金融作为改革转型重点战略领域，应用金融科技技术打造新供 应链金融平台，已基本形成了以“民生E链”为品牌的供应链金融综合服务体系， 包括“通”系列行业解决方案、“E”系列融资产品以及一系列结算理财等综合金融产品与服务。

网络金融方面，在零售端，2018年民生银行推出了全新手机银行，升级线上金融服务，在手机App内结合多种客户的个性化需求，推出人脸识别转账系统；在批发端，推出企业网银2.0版本，优化服务。

民生银行的优势在于小微企业金融与金融科技的结合：小微企业金融服务一直是其金字招牌。民生银行进一步加大对小微金融转型发展的科技支撑力度，进一步提升客户服务差异化、精细化以及风险管理全面化、服务团队专业化水平，增强小微金融业务的核心竞争能力。年末小微企业贷款达 4,069.38 亿元，高于招商银行3,505.34亿元。

中信银行：引入MAU指标，驻扎移动金融领域，建设零售端“客户最佳体验银行”。

中信银行在金融科技战略上与招商银行的重合度最高。在零售端，中信银行以建设“客户最佳体验银行”为目标，与招商银行战略相吻合。2018年，中信银行零售业务净收入549.49亿元，占全行营业净收入的35.24%，在体量与占比上都显著低于招商银行。中信银行同样将手机银行作为客户经营的主阵地，坚持移动经营战略，2018年先后推出手机银行5.0版本以及与科大讯飞合作的信用卡动卡空间App5.0版本，对标招商银行App与掌上生活App。

2018年，中信银行手机银行MAU687.13万户，同比增长51.78%，但与招商银行手机银行MAU4,150.80万不在同一数量级上。

此外，中信银行在金融科技发展过程中一个独特之处是成立了“百信模式”：在2017年年底开业了金融科技银行子公司中信百信银行，是其与百度公司联合设立的新型直销银行，其与百度公司分别持股 70%和30%。全面夯实了科技、数据、产品、渠道、流动性等基础能力；提升了智能风控、智能账户和智能服务等三大核心能力；战略进程全面提速，已经开始布局平台化发展，同时由“金融业务”为主升级为“金融业务+金融科技”双引擎发展；战略与组织由 1.0 升级为 2.0，向平台化发展、生态化演进。

所以，根据上述银行的金融科技发展情况及战略来看，虽然各家银行对金融科技的重视程度不断提高，但招商银行在金融科技领域——尤其是金融科技与零售业务的结合，仍具有无可撼动的地位。民生银行与中信银行在零售业务金融科技方面发展迅速，但暂时与招商银行差距显著；在批发业务上，招商银行批发业务金融科技仍处于起步阶段，没有明显领先优势，工商银行与建设银行在批发业务方面借助广泛的客户资源和渠道，与金融科技结合更加紧密。相比其他银行，招商银行在金融科技的发展上略欠缺与金融科技公司的交流合作。

4、对标金融科技公司，招商银行的金融科技如何发展

招商银行提出在金融科技发展方面全面对标金融科技公司。在基础设施方面，对标金融科技公司，提升IT基础能力，在移动技术、云计算、大数据、人工智能、网络安全、区块链等领域加大投入，推动招行金融科技基础设施向互联网转型。在业务敏捷发展方面，对标金融科技公司，建立IT双模研发体系，引入项目制形成全新形态的科技与业务的融合机制，不断深化IT与业务的融合，提升业务敏捷能力，不断提升组织对于客户需求的响应速度和服务的持续迭代改进能力。在创新孵化平台方面，对标互联网企业创新机制，在内部建立金融科技创新孵化平台，为金融科技创新项目提供全面孵化支持，为创新项目注入新能力、新资源。在外部引进金融科技资源，通过与科技企业、高校建立联合实验室，或通过金融科技创新项目基金引进外部资源，提升银行金融科技能力。

我们认为，招商银行全面对标金融科技公司的战略主要目标是对标金融科技公司的金融科技水平、发展战略，尤其是零售端的金融科技水平，并运用银行自身的优势，在未来与金融科技公司差异化发展，乃至超越金融科技公司。

零售业务是最容易被金融科技颠覆的业务，所以招行正在竭尽全力通过对标金融科技公司的零售业务金融科技，利用现有的客户资源提供定制化的金融服务、提高服务效率、促使零售业务服务流程电子化。银行相比金融科技公司，在零售端的最大优势就会低成本的业务模式和客户获取渠道，但金融科技公司的出现提高了客户对于服务的期望值，所以招商银行通过对标金融科技公司，让信息更加透明、及时，让服务无缝对接，提升客户体验，虽然在科技水平上尚处于发展阶段，仍与金融科技公司有一定的差距，但不能让自身的业务时长远远超过互联网公司、也不能让自己的手机业务远远落后。

招商银行在2018年开始发展对公业务的金融科技，我们认为，这是其区分于金融科技公司，高于金融科技公司的重要战略。金融科技公司主要面向特定群体提供零售消费信贷，在对公业务方面十分薄弱，而银行在对公业务上有着更扎实的基础、更广阔的客户资源以及更成熟的体系。对于招商银行来说，以零售业务为主，兼备发展对公业务是其长期战略所在，通过先在零售业务上对标金融科技公司，提高科技水平，积攒应用经验，进而将金融科技与对公业务融合，既与其长期发展方向吻合，又是其高于金融科技公司的重要举措。

并且，银行相比金融科技公司，有着更全面的数据资源，可以通过与各种国家数据库、地方数据库相连，调取更广泛、准确的数据资源，对客户形成更全面的用户画像，在普惠贷款、风险管控方面具备得天独厚的优势。此前，多家金融科技公司都在试验新的信用评分分析方法，如观察信用记录较少或者根本没有记录的国际学生就读大学和主修专业的情况，但这种方法很难通过压力测试。银行引入金融科技的作用就是更强大的数据分析、数据获取系统，更好地利用这些数据，保留数据优势，进行科学决策。招商银行在这方面已经走在了行业前列，整合15类外部数据和客户交易数据，全面构建用户画像，建立风控平台。

在未来，招商银行的金融科技仍大有可为。其一，招商银行的零售业务金融科技遥遥领先，相比其他提出金融科技发展战略的银行而言，招行的金融科技走在最前列，发展最早，目标最明确，目前在同业还难有很强大的竞争对手；其二，招行弥补了批发业务金融科技运用的不足，继续争取同业领先，与金融科技公司差异化发展，在发展普惠金融，支持小微、民营、三农融资的政策环境下，对公业务与金融科技的结合有非常广阔的发展空间；其三，招行充分利用银行相对金融科技公司的优势，提高风险管理能力，良性发展。

5、投资建议

从2018年业绩来看，公司主要有以下亮点：

其一、营收和净利润增速保持双位数高增长，在净利润超百亿的上市银行中十分难得，并且这种增长来源于零售转型和金融科技银行转型的成效，可持续较强。

其二、盈利能力优势增强。18年公司ROE达16.57%，明显高于其他股份行，并且较去年上升了0.03个百分点。

其三、NIM回升。通过资产负债结构调整、提升风险定价能力等多种手段，公司四季度NIM环比三季度上升了12个BP。

其四、资产质量持续优化，拨备充足大幅提升。尤其是不良率与不良贷款实现“双降”，关注类贷款占比和逾期90天以上贷款占比也均在下降。

其五、零售业务取得突破，巩固先发优势。公司零售贷款占比不仅较年初上升了1.01个百分点，零售贷款不良率也下降了10个BP。在各家银行纷纷进行零售转型的过程中，作为具有先发优势的零售龙头，公司的零售客户基础在加速增厚，在金融科技助力下，这种先发优势是能够不断巩固的。19年公司将重点发力零售转型的3.0阶段，在“移动优先”和“MAU北极星指标”的牵引下，通过“招商银行”、“掌上生活”双APP并进策略，不断夯实零售客户基础，在保持核心业务领域体系化竞争优势的同时，全面向“APP时代”进发。

其六、金融科技应用加快，数字化转型取得成效。公司对标金融科技公司，持续加大对金融科技的投入力度，2018年投入了65.02亿元，同比增长35.71%。金融科技的应用已经不仅体现在零售业务、对公业务中，同时也体现在风险管理、基础架构建设中。

除了营收和净利润两位数增长、NIM回升、不良率下降、零售优势突出这些基本面原因之外，我们认为：招行再金融科技上的优势更为突出，而且，本年内金融科技发展对其零售端的实质影响将逐步显现，强化零售端优势；获得的零售溢价可超100%。主要来自量和质两个纬度：其一、随着进入无卡时代，手机APP代替银行卡，同时借力MAU考核激励，零售客户数量会出现几何级数增长。目前1.25亿零售客户，预计未来达到3亿左右都不是问题；其二、金融科技实力强大后，客户画像更加完善，为客户推送产品和服务更加精准，单位客户的贡献度提升。金融科技在对公领域和风险管理领域的应用也将降低业务运营成本，业务贡献度提升。

我们预计公司19\20年营业收入同比增长13%/15%，归母净利润同比增速16%/17%，EPS分别为3.70元/4.33元，BVPS为23.64元/26.23元，对应的PE为9.6/8.2，对应的PB为1.50/1.35。维持“买入”评级，六个月目标价43元，对应1.8倍的PB。