作者：赵建 西泽研究院院长，济南大学商学院教授

来源：西泽研究院（ID：wendao-thinkers）

今年以来，全球经济和金融市场发生了前所未有的变化，股票、外汇、高收益债等风险资产大幅波动。综合来看，全球经济可能正在走向一个“低增长+高波动”的新环境，这给财富管理行业带来了新的挑战。中国金融体系在高速发展十几年后，也进入了金融深化、利率市场化和人民币国际化的关键时段，财富管理市场中迅速崛起的“中等净值客户”成为新的“蓝海”。同时在政策层面，资产新规带来的制度重构，标志着中国财富管理行业进入了一个全新的环境，也带来了新的挑战和使命。

财富管理是个很广义的概念，包括所有与财富增值保值的有关行为，因此口径弹性很大。据瑞士信贷研究院的数据统计，到2018年6月，全球财富约为317万亿美元，所包涵的基础标的也丰富多样，既有实物财物也有金融资产，近三十年呈现新兴国家财富积累与金融资产占比越来越高（财富金融化）且快速增长的态势。在多重因素交叉叠加影响下，全球经济变得异常错综复杂，财富管理市场出现了前所未有的新变化。

一是受益于次贷危机后全球金融产能的扩张，虽然最近几年各国货币政策回归正常化，但增长速度依然较快。财富形态金融化、虚拟化以后，财富管理行业的环境越来越受金融周期的决定和影响。最近一轮是次贷危机以后，美国主导了近五年的货币宽松周期，全球央行为金融产能的扩张从负债端提供了源源不断的廉价资金，支撑了全球虚拟财富的快速增长。虽然自2014年美国宣布退出量化宽松政策并在次年开启加息进程后，全球货币政策开始回归正常化，金融扩张步入平稳期，但财富管理市场的发展势头仍然呈现加快趋势。据瑞士信贷统计，自2017年6月到今年6月，全球财富同比增长接近5%，虽然低于去年同期增长速度，但快于美国次贷危机以来的平均水平。

二是受限于全球经济增长的疲态，收益率依然不高，优质资产供给不足。因为政策的扰动，金融周期和经济周期并不同步，金融产能扩张下经济依然低迷。次贷危机以后，全球经济开始了复苏进程，但是由于增长态势远低于危机之前，即使最近几年美国增长势头强劲，加之新一轮互联网技术革命的轻资产和智能化特征，无法供给足够的优质资产满足财富管理的保值增值需求；另外一点是随着财富分化的加剧（据瑞信财富管理报告，当前最富裕的1%的人口，占有接近一半的财富），超高净值客户的财富占比越来越高，对财富管理中基础标的的要求也越来越高，需要长期回报更高、风险结构更合理、个性化特征更显著的资产。比如超高净值客户更喜欢另类投资，但当前的实体经济并不能较好的满足。

三是受惠于金融科技的发展和应用，管理工具日趋丰富。在投资交易和风控管理中，程序和量化技术越来越盛行；据统计在美国股票市场的交易总额中，量化策略和程序驱动的交易占比高达90%。尤其是最近几年的美国股市牛市中，被动投资成为一种新的风尚和潮流。金融科技的发展为量化和程序交易提供了更好的工具和技术载体，人工智能（AI）在金融市场尤其是衍生品市场交易中越来越普及。特别是宏观对冲由于涉及到多结构、多期限的嵌套和叠加，必须要人工智能来提供复杂算法。从技术上来说，机器学习和算法训练等由于不知疲倦，也不受情绪和状态等人为因素干扰，所以能更加及时的捕捉市场的信息和信号，更好的抓住套利机会来实现盈利，已经广泛引用到财富管理领域。

四是受制于金融市场的高频化波动，避险需求越来越大。近几年全球金融市场波动较大，先是新兴国家的外汇市场发生剧烈下跌，有些新兴国际货币的汇率几乎腰斩甚至最高跌去七成。今年以来，美国等发达国家的股票市场也步入大幅下跌的行列，很多研究机构认为美国接近十年的牛市已经终结。中国的金融市场今年在内外部压力冲击下，也发生了巨大的变动，股票市场和信用债市场下跌剧烈，对财富风险管理带来了巨大的压力。因而现在财富管理的风格开始从过去相对激进的风格，向谨慎保守的保值模式转变，伴随的是重点从资产端向资金端转换。为了更好的管理流动性风险，流动性高的避险资产逐渐成为优先配置的对象。

五是受利于新兴技术和产业崛起，疲态背后隐藏着可以长期把握的结构性机会。一方面是在全球货币退潮下面临着巨大的系统性流动性风险，另一方面优秀的管理者需要看到新的技术革命带来的新兴产业崛起的结构性机会。财富管理不是短期的博取交易性机会，而是立足于财富的长期保值、增值和传承；也不是仅仅是为财富所有者实现最优，还要在投资端通过财富的合理配置推动技术进步和社会生活水平的提高。历史事实也证明，美国能够引领新一轮技术革命，离不开家族财富设立的各类天使和风投基金的支持。当前的局势是新旧动能交叠内嵌的复杂时段，需要管理人在控制好各类风险的同时，寻找和挖掘可以为财富管理跨越周期、代表新经济动能的优质资产。

中国财富管理新使命：

聚焦净值客户，传承美好生活

必须深刻理解财富管理的本质，才能真正把握未来行业变化的新趋势。要理解财富管理的本质，就需要首先理解财富的本质。从来源端看，按照劳动价值论，财富的根本源头是劳动，确切的说是剩余劳动价值的物化凝结，这种凝结的另一端也是时间的凝结，也即放弃即期的消费而形成对未来的价值贮藏。因此对所有人来说，财富是面向未来的生活保障，它的终极目的一定不是财富本身，而是通过消费、捐赠等一系列活动，提升人的效用值、幸福度和获得感。除非是守财奴，否则固化在物质上的财富本身并不是终极目的。

而从使用端，或者投资端来看，财富是储蓄累积的广义存量形态。从宏观运行机理来看，一个国家的财富积累水平对长期潜在经济增长至关重要。财富不等同于资本，资本是一种生产要素，财富既可以配置在生产领域也可以配置在非生产领域。从这个意义上来说，财富通过专业的管理手段向资本形成的转化，决定了财富对一个经济体长期发展的意义。假设财富的形态主要以珠宝、古玩、交易性不动产和虚拟化的金融资产（空转型资产）等非生产性标的承载，那么国家财富对经济增长的积极意义就难以彰显。这样缺乏实体经济支撑的财富管理也面临着各种风险反噬的威胁，因为离财富的终极意义越来越远。

这就给财富管理者提供了基本的理念，我们称为财富管理的“四项基本原则”。

一是坚守信托契约精神，财富管理者是财富所有人的“管家”，所有人将财富的使用权或管理权让渡给管理者，并指定受益人，本身是基于信托契约下的委托代理关系，管理者必须明白为所有人服务的根本原则。

二是坚守财富的保值增值目的，财富是内涵时间价值的，管理者应该通过各种专业手段为财富的保值增值尽心尽力。

三是坚守财富的配置最大可能服务实体经济，使得财富的增长与整个社会经济的成长保持内在统一，这是财富管理的长期发展之道。

四是坚守风险底线的理念，财富管理要树立稳健性原则，不能超出财富所有人的风险偏好和管理者的风控能力去做一些投机性和赌博性的高风险行为。

前面已经说过，中国财富管理市场最显著的变化是，经济高速增长几十年崛起的中等净值客户。按照党的十九大报告精神，到2020年全面建成小康社会，将会形成规模庞大的中产阶层，小康社会就是以中产阶层为基础。那么面对这个巨大的变化，财富管理行业迫切需要提高服务中等净值客户的能力，创新合适的财富管理模式，以满足人民群众对美好生活的向往为目标，担负起新时代中国财富管理行业的新使命。

同时我们也应该清醒的认识到，未来几年中国乃至全球的财富管理市场，将面临着各种不确定性的巨大挑战，这对管理模式和思路提出了更高的要求。总的来说，未来中国财富管理行业要抓住两个核心变量：一是以中等净值客户为主的服务对象，二是更加不确定性的市场环境。由此来看，这是一个庞大但又充满不确定性的市场。对于中等净值客户市场，与以私人银行为主的管理理念不同，应该更加配置型管理，通过跨产品（多样化）、跨国别（全球化）、跨周期（战略性）、跨代际（传承性）和跨风险（对冲性）的配置思路，来实现复杂形势下的保值增值目的。

多样化配置。面对风险泡沫越来越大的房地产，在财富配置结构方面应该趋向多样化，应该逐步提升股票、基金、净值型理财产品等金融资产的占比。另外，在复杂多变的环境下，应该特别注意对资金的管理，注意平衡流动性和收益、消费型基金和投资型基金之间的关系。

全球化配置。随着金融对外开放、汇率市场化和人民币国际化，外资金融机构进入中国的数量会越来越多，经营范围限制也会逐步放松，海外和跨境资产配置将变得相对便利。汇率市场化下波动成为常态，全球性配置资产显得更加重要。财富管理机构要加强这方面的能力，并在“开放银行”理念的指引下加强与外资金融机构的合作，学习其先进风险管理理念和财富管理方法。

战略性配置。经济周期的波动也将成为常态，财富管理不是中期的资产管理和短期的资金管理，是全生命周期和家庭维度的管理，需要有跨周期的配置理念。因此要抓住新一代技术革命和模式变革带来的产业升级机会，寻找代表未来新经济动能的资产标的，不拘于一时的收益率和净值波动，通过配置战略新兴资产来实现财富长期的保值增值。

传承性配置。未来十到二十年，代际之间的财富传承将成为一个重要的主题，期间的动态统筹和法律安排，加上现代税制改革后的遗产税问题，财富传承中的税收规划也是一个大课题，都需要专业的管理机构。

对冲性配置。动荡多变的市场中，财富管理中的风险控制是个永恒的话题。注重配置并不是静态的配置后就一劳永逸，而是根据资产组合的风险敞口结合委托人的风险偏好进行对冲管理。比如在金融周期上行期，需要从货币洪水中寻找诺亚方舟，而到货币退潮时则降低非流动性风险资产的权重，更加倾向于货币型资产以构筑避险组合。新时代的财富管理应该是价值和趋势的有效结合，是为满足美好生活追求的重要手段，而不是目的。