来源：第一财经日报   记者：周艾琳

人民币对美元年初至今涨幅仍维持在2%，CFETS一篮子指数5月18日为97.88，体现为人民币对一篮子货币走升。

短短不足两个月，美元指数狂飙逾6%，资金疯狂流出新兴市场而引爆“钱荒”，股、债、汇市风雨飘摇。祸不单行，眼下油价飙升至100美元/桶的预期也甚嚣尘上，这令多数为原油消费国的新兴市场经济体备受打击。

最新的受害者轮到了土耳其——土耳其央行周三（5月23日）召开紧急会议并在会上决定加息，将尾盘流动性窗口利率上调300个基点至16.5%。当日，土耳其里拉对美元曾一度暴跌5.5%，再创历史新低，但在加息之后急剧反弹，美元/土耳其里拉应声重挫至4.5755。

不过，人民币则是例外，强美元下CFETS（中国外汇交易中心）一篮子指数大涨至98，中国债市的外资占比在今年4月创下新高，外资对中国股市的兴趣也在攀升。

“中国央行未来会采取‘宽货币、紧信用’的政策组合，继续通过降准等方式来适度放宽货币条件，对冲表外转表内过程中银行承受的资产负债表压力。”摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊告诉记者。

眼下，新兴市场正遭遇“双重打击”。在渣打全球宏观策略主管罗伯逊（Eric Robertsen）看来，其一就是美元现金利率的激增已经成为非美元资产面临的最大威胁；其二是新兴市场央行已开始进退两难，即油价上涨的同时，新兴市场货币近期的疲弱或进一步加剧通胀，这意味着其不再有可以用来抵制油价上涨的缓冲（去年新兴市场货币对美元大涨）。

在印尼和印度的10年期国债收益率大幅上涨之后，两国经通胀调整的国债实际收益率现在稳定在3.0%以上。亚洲之外，许多新兴市场国家的10年期国债实际收益率均高于3.0%，包括巴西、俄罗斯、南非和墨西哥。

然而，美元利率也在不断攀升，目前3月期美元LIBOR（伦敦银行同业拆借利率）在2.33%，2年期美债收益率为2.55%。相较之下，新兴市场的吸引力似乎在消退，更何况其间还伴随着美元的大涨，利率收益、汇率收益、避险需求不断吸引资金回流美元市场。

新兴市场面临的另一个挑战是央行新的政策困境。“尽管几个国家的通胀近来已日益提高，但大多数亚洲国家仍远低于近10年平均水平。几个央行已经开始收紧货币政策。当美元下跌时，央行可以允许其货币升值以控制通胀水平，这减少了积极加息的需要。然而，在油价上涨的同时，本币疲软，换为本货计价的能源价格激增将是一个重大威胁，这引起了各国央行将被迫对国内经济狠踩刹车的风险。”罗伯逊告诉记者，例如印尼央行上周已经提高利率，目前预计印度央行今年将加息两次。

此次土耳其央行也认为，通胀正持续构成风险，因此决定祭出强劲的货币紧缩以支持物价稳定。根据FactSet数据，土耳其里拉对美元今年迄今仍然暴跌逾20%。

此外，土耳其庞大的经常项目赤字和对以美元计价外债的依赖使该国在货币收紧下处于弱势，美元利率上升意味着该国债务的上升。

相较于其他新兴市场货币计价资产，人民币资产可谓在今年切切实实地成了“避风港”。

人民币对美元一年来涨幅近8%，年初至今涨幅仍维持在2%的水平，CFETS一篮子指数从去年的94上升到目前逼近98的水平（5月18日为97.88），体现为人民币对一篮子货币走升。

大华银行中国金融市场部副总经理兼交易主管林念告诉记者，现在人民币存在双向预期，尽管近期对美元小幅回调，但是CFETS指数比较稳定，并创下逾两年新高。

外资持有在岸人民币国债和政策性金融债的占比大增，从此前的不到2%~3%飙升至近6.3%的水平，在中美利差收窄的背景下，外资的兴趣部分也归因于人民币的相对稳健。“债券通”自开通以来交易趋于活跃，4月日均交易量达到31.1亿元，相较开通后前3个月的日均交易量明显扩张159%。今年一季度“债券通”下的债券交易有67.5%为买入操作。

更值得注意的是，在去杠杆的大背景下，外资机构对A股的配置兴趣不降反升。

“多数投资人认为中国经济内生动力充足，且强监管是正确的方向，中国在降低系统性风险，投资者有动力进行价值重估。”香港惠理基金中国业务主管、投资董事余小波对第一财经记者表示。

随着新兴市场央行相继采取政策行动，市场也开始揣测中国央行的下一步举动。

中国央行在4月17日宣布自4月25日起降准100个基点，但此次降准并不意味着央行中性货币政策立场的改变。“是为了置换中期借贷便利（MLF）而进行的降准，整体资金宽松程度有限，释放流动性较为温和。”中航信托宏观策略总监吴照银告诉记者。

主流机构认为，今年中国央行仍将继续降准。“即便是在近期下调存款准备金率之后，中小型银行资产负债表中的准备金依旧维持在低位。考虑到MLF仍有4万亿元余额，并且其中将有2.8万亿在今年内到期，因此在下半年至少还应该会下调一次存准以替换MLF。据此，中国央行的资产负债表增长仍将继续放缓。”交银国际研究部主管洪灏表示。

章俊则对记者表示，过去将近10年时间内，经过地方政府、企业和家庭轮番加杠杆之后，中国目前整体债务水平和资产价格处于历史性高位；而且以美联储为首的发达经济体央行都开始收缩货币政策，如果在这时候实施大规模刺激，潜在系统性风险极大，因此预计中国央行会采取“宽货币、紧信用”的政策组合。

所谓“宽货币、紧信用”，即一方面监管层面会继续维持对表外资产和非标业务的收紧，推进2018年三大任务之首的“防风险”；另一方面继续通过降准等方式来适度放宽货币条件，对冲表外转表内过程中银行承受的资产负债表压力。在中国央行货币政策维持中性的背景下，下半年人民币汇率可能会相对坚挺。