来源：中国证券报  记者：陈晓刚

华尔街一句古老的格言近期屡次被一些分析师提及——“牛市会被高利率所扼杀”。不断飙升的美国国债收益率正在成为股市投资者头顶上的“达摩克利斯之剑”。继上周五美国市场惨遭“股债双杀”后，5日亚洲交易时段，美债收益率继续走高，其中10年期美债收益率一度升至2.885%附近，创下2014年1月底以来的新高，当日美股期货数据均呈现下滑态势。受此影响，5日日经股指大跌2.5%，创2016年11月以来最大单日跌幅；中国香港、韩国、澳大利亚等地股指跌幅均超过1%；东南亚市场股指跌幅普遍在0.6%以上。欧洲股市方面，截至北京时间1月5日20时，英、德、法等股指均出现1%左右的跌幅。5日美股开市后，主要股指均大幅低开。

分析人士表示，美联储紧缩预期高涨导致美债长端利率上行，并触发了美股大幅回调，短期内回调风险将持续存在。不过，不少机构并不认为美国股市牛市已到达本轮拐点。在资产配置方面，机构认为美股基本面未发生太大改变，回调后依然可以逢低配置，同时看好新兴市场资产以及大宗商品价格走势。

资产配置思路调整

一些资产管理机构认为，一旦美债收益率升到一定水平，股票投资者将开始被低风险的债券收益率所吸引，可能有部分资金从股市“搬家”至债市。彭博最新调查报告显示，目前标准普尔500指数成份股的年利润水平约为该指数价格的4.3%，这个数字高于美债收益率约1.5个百分点水平时，多数投资者更青睐股市。不过，目前美债收益率的上涨，已经将这一差距缩小到8年来的最低水平。

如果从市盈率角度分析，相对于收益率，美国国债目前的市盈率约为37倍，而标准普尔500指数成分股市盈率为22.6倍。如果美债收益率未来攀升至4.3%左右，两者市盈率的差距就可能被拉平。富国银行股票策略师克里斯·哈维认为：“如果债券收益率走高，提供的回报就越高，买方会受到吸引去投资固定收益产品，而不是股票。”

高盛认为，美股市场市盈率难以大幅提升，长期持有美股的投资者现在可以投资一些看跌期权作为对冲。基金经理冈拉克以及美银美林等机构则看好大宗商品的表现。他们认为，大宗商品现有的投资价值超过股票资产，欧元走强和全球经济的广泛增长将支撑大宗商品在2018年的走势。

在美债收益率走高后，新兴市场资产价格出现了一定程度的回调，但是部分机构认为，市场风险人气不大可能彻底改变，因为资产价格的上行得到了新兴经济体增长的支持。安本标准投资管理和施罗德投资管理的基金经理认为，经济和贸易增长强劲，一些地区央行收紧政策，大宗商品价格上涨，这些因素都在促使资金流入亚洲，亚洲货币资产今年将维持强势。

乐观情绪尚未消散

标普道琼斯指数公司资深指数分析师斯韦尔布拉特指出，美债收益率大幅攀升，加之投资者担心前期股票市场升速过快，最终导致这次回调的出现。但他强调，目前美股市场交易情况依然“可控”，仍有买盘进场，投资者对适当幅度的回调存在共识，毕竟这轮美股牛市始于2009年3月，目前已上涨逾300%，乐观情绪并未从华尔街市场消散。从支撑市场的积极因素考虑，企业盈利仍然强劲，企业预期指引则更高。

斯韦尔布拉特的观点也是一些美股分析人士的共识，即美股上市公司的基本面依然良好，这种看法也得到了数据支持。汤森路透最新数据显示，在200多家已经公布去年第四季度财报的公司中，80%的公司盈利超出市场预期。高盛在最新报告中强调，年初至今盈利增长加速是美股今年增长的主要原因，税改等利好因素带来的每股收益增加将是美股今年上涨最重要的推动力。

部分华尔街人士对VIX指数进行分析后表示，虽然该指数近日大幅走高，但目前基于VIX指数的现货价格已高于其未来两个月的期货价格，意味着投资者短期保护意愿强烈，但仍看好未来走势。该现象为去年8月份以来首次发生。在2017年，这种现象发生了四次，每次都与美股市场短期底部重合，美股后来均迅速收复了失地，这种现象发生后一个月的美股平均涨幅为2%。

安保资本投资分析师奥利弗称，本轮美股下跌可能只是一次早该到来的回调，而非一次熊市。他预计，尽管波动幅度会加剧，但2018年股市回报率仍将为正，企业利润增长以及工资上涨所推动的消费增长将确保美国经济增长保持在正轨上。不过，他提醒，美国股市避免进入熊市仍有个前提条件，就是美国债券收益率的飙升“不会太过突然”。

与此同时，包括摩根士丹利财富管理部在内的一些机构也称，尽管今年的美股公司财报依然亮眼，但挤掉美国税改带来的“水分”后，真正由公司运营带来的业绩增长前景尚不明朗。

美股阶段性走弱

美国劳工部最新公布的数据显示，1月美国非农部门新增就业人口数据好于预期，且1月份美国失业率继续维持在17年来的低位4.1%，当月美国员工时薪同比增长2.9%，为2009年6月以来最快增速。与此同时，美联储上周议息会议声明对通胀形势的措辞发生明显变化，称通胀预期将在今年回升，并在中期内实现2%的目标。

目前美国市场人士预测，美国就业市场继续保持稳健增长，加上美联储对未来的通胀预期发生变化，这些因素支持美联储在3月份货币政策例会上再次加息的几率较高，且今年有可能加息4次，而不是去年底市场普遍共识的3次。更有激进观点预测，美联储今年将加息5次。除了加息之外，美联储也开始着手缩减总额高达4.5万亿美元的资产负债表。有分析机构称，美联储实施加息与“缩表”等措施，一定要避免长期利率水平失控，目前来看可谓一语成谶。

2017年，美联储在3月、6月、12月进行了三次加息，联邦基金利率目标区间已上升至1.25%-1.5%的水平。同时，美联储还从当年10月开始“缩表”。在美联储紧缩步伐加快的同时，美债收益率也“水涨船高”。自2017年9月7日，10年期美债收益率从2.039%水平反弹以来，该收益率5个月已上涨逾40%，今年以来更表现出加速态势，并开始对美股市场形成负面影响。

知名基金经理格罗斯日前预测，10年期美债收益率今年年底可能涨至3%以上。中国国泰君安证券首席经济学家林采宜指出，随着美联储紧货币政策的实施，美债需求将减弱。另外，收益率保持高位将使得美债比其它发达国家债券更具有吸引力，有望吸引海外金融资本流入，也符合美国现实利益。她同样预测2018年美债收益率有望继续上行。

长期债券收益率大幅跳升，不仅会伤害美国经济复苏，其外溢影响也可能导致金融市场动荡并诱发风险和危机。在美联储紧缩预期升温导致美债长端利率上行的大背景下，上周的美股市场经历了2016年初以来行情最惨淡的一周，道琼斯股指单周下跌4.12%、标普500股指下跌3.85%、纳斯达克股指下跌3.53%。市场波动性同时大幅增加，美国CBOE波动性指数（VIX）2日暴涨近30%至17.31，创去年8月以来最大单日涨幅。