来源：中州期货上海分公司

近年来大宗商品投资越来越受关注，特别是原油、黄金和铜的价格已成为投资领域不可或缺的讨论话题，随着全球金融业的蓬勃发展，这些工业生产的原材料已被赋予金融属性，它们在投资分析与决策中的地位不断被强化的同时也在现实中侵蚀着原本被股票和债券牢牢占据的投资组合份额。现在让我们来探讨一下如何投资大宗商品市场。 
　　

已经对股票烂熟于心的投资者也许首先会想到通过购买金矿或者油气上市公司的股票来投资大宗商品，因为资源的稀缺性，资源类上市公司近年来总是不难找到卖点，但这类间接投资方式能否有效执行投资决策并实现目标回报还存在许多不确定性，例如油价的上涨的确能够为石油公司带来一定的利润，但股价的高低也与一些和油价无关的因素息息相关，比如前年英国石油（BP）因墨西哥湾漏油事件单季亏损就达172亿美元，随后市值蒸发将近700亿。又例如金属采掘业，自2007年以来黄金价格一路攀升，也许大家会自然而然地看好从事黄金开采业的上市公司，但是随着金价一同飙升的还有生产成本，南非政府对采矿企业的税收翻了3倍有余，各金矿公司因此面临很大的压力。因此投资者不能仅仅因为看好某类商品就无差异地选择该类型上市公司从而忽视了间接投资的潜在风险。 
　　

如何直接投资大宗商品呢？最简单的办法莫过于实物投资。不过，到金店购入金条放在家里的投资办法固然简单但缺点同样显而易见，最大的问题是安全性。若将实物黄金寄存于银行等专业机构也将产生不菲的运输和储存费用，同时实物黄金交易流动性差，不利于大规模投资。至于原油，就更不必多说了。 
　　

大宗商品实物投资可谓不现实，这时交易所交易基金（ETF）就有了用武之地，大宗商品ETF通过基金公司投资商品实物和期货合约，为基金持有人最大程度实现商品价格回报，ETF的好处在于投资者不用直接参与商品市场交易，同时规模效应使得单位投资的成本最小化。 
　　

为什么说是最大程度实现回报呢？这里就暗示了大宗商品ETF的一个主要缺陷，由于大宗商品投资涉及实物的储存成本，因此远期合约的价格通常高于近期合约，也就是我们通常所说的远期升水，储存成本越高或者资金的机会成本越高就会使远期升水的程度越深，使得ETF不得不在其平仓所持有的近期合约时滚动至下一个成本更高的合约，长此以往，商品ETF的回报率就会大幅落后于商品现货价格的回报率，即滚动误差。关注商品ETF的投资者应当见过这两个回报率的比较图，滚动误差造成的回报率损失随着时间的积累会不断放大，因此许多商品ETF都加入了主动管理的模式，通过基金经理对滚动方式和时点的选择以最大程度减少滚动误差，但实际效果因管理能力而异并且这些ETF会因此要求更高的基金费率。 
　　

现在让我们来看一看直接投资商品期货市场会有怎样的利弊。 
　　

首先，期货市场不适合长期投资或者说看长线的投资者，因为期货合约都有固定的到期日，除了在期货市场进行套期保值的企业，绝大多数投资者都会在到期日前平仓了结以避免实物交割。 
　　

另外，期货市场采用保证金交易，保证金率一般从5%到20%不等，也就是说，期货合约可以实现5倍到20倍的投资杠杆，如果以借贷和其他融资途径提供保证金，杠杆倍数还可以进一步放大，这就是对冲基金通常的做法用高杠杆实现高回报。但高杠杆是把双刃剑，提供高回报机会的同时也带来高风险，商品现价的小幅波动就有可能使高杠杆的投资者被迫强行平仓，因此期货投资者又大多为日内交易者，他们通常不愿意持有期货头寸过夜。 
　　

最后，商品期货投机交易的高风险性是不可回避的，大宗商品价格的短期波动是很难预测和掌握的。例如，我们假设投资者在充分审慎的研究后，基于持续下降的实际利率水平而形成了黄金价格将逐步走强的基本观点，因此开始做多黄金期货合约，但是建仓后不久欧洲央行出乎意料的宣布大幅降息，导致欧元大幅贬值，美元相对升值，最终造成金价短期内出现大幅下挫。由于是保证金交易，该投资者黄金多头头寸很可能被强行平仓从而损失惨重。 
　　

那么，大宗商品的主要投资渠道就只剩下商品期权了。我们认为，商品期权是当前投资大宗商品的最佳渠道。首先，区别于期货合约，期权赋予了多方在执行价行权的权利。简单而言，期权多方在标的物价格向不利方向运动时的损失是固定的，即期权价格，而标的物价格向有利方向运动的盈利是无限的，这就很好地规避了商品价格短期波动的风险从而有效执行投资决策，即便看错了长期的价格趋势，损失也能够被锁定。其次，期权合约另一大优势是能够实现对波动率的投资。波动率是期权定价的决定因素之一。在期权市场上，投资者如果对商品价格变动方向持中性态度但对价格波动率的增减有明确看法，就能通过交易期权来进行波动率投资，这是其他投资工具不具备的。最后，使用不同期权合约组合或期权与其他衍生产品的组合可以实现更多不同的交易策略，极大地满足了投资者在不同市场环境下的交易需求，期权合约运用于基金产品的设计和运作也能够实现保本型理财产品以满足特定投资者的需求。