来源：格上研究中心

今年以来，大盘蓝筹走势强劲，大消费和金融板块表现最为抢眼，基本面支撑下，“结构性慢牛”的趋势似乎得到了市场的一致认可。然而，上周四市场风云突变，各大指数创年内最大跌幅，今年上涨较多的的家电、食品饮料等行业跌幅最大。今天股市又是暴跌，市场担忧情绪蔓延，到底是短期调整还是中期拐点，明年的市场风格是否会发生转换，该如何排兵布阵？格上研究中心调研了13家私募机构，了解他们对后市的观点。

股市遇短期调整，星石、朱雀等四大私募中期看“慢牛”行情

近期市场的下跌说明今年A股也难以避免“年底定律”，但格上研究中心调研显示，对于短期市场的波动，大部分私募机构认为是短期现象，更多为市场情绪所致，以及年底获利盘兑现，并未长期趋势。主要有以下几方面原因：

1、债市利率上行以及资管新规带来流动性压力

泓信投资认为，出于对金融监管和去杠杆压力的忧虑，债券市场延续动荡，长短期利率均不同程度的上升，市场流动性依旧处于偏紧的状态，并开始影响市场的预期和风险偏好，流动性的扰动触发了市场的避险情绪。

石锋资产认为，因为资管新规涉及面较广，市场解读各异，目前仍在发酵当中，前期市场观点基本认为短期会对市场流动性预期产生收紧影响，市场情绪会受到影响。从十年国开债利率触发5%，以及近期股市各指数大跌，或引起市场对新规的解读由中性转向负面。

弘尚资产表示，十年期国债利率持续上升造成市场担忧，对股票等风险资产的估值构成明显压力。

2、年底获利盘兑现收益形成踩踏

源乐晟资产表示，今年以来基本面好的公司涨幅巨大而年底做绝对收益的资金兑现收益，对权重股和白马股冲击较大。

弘尚资产表示，外资持股机构、部分险资年初以来获利颇丰，存在年底获利了结动力；临近年底，公募基金年底排名争夺渐趋白热化，部分机构持股较为集中的白马价值股可能成为机构调仓换股、争夺排名的焦点，导致部分白马股出现闪崩走势。

泓信投资认为，市场强势股前期涨幅较大，积累了大量的获利盘且估值的相对吸引也显著下降，流动性的扰动触发了市场的避险情绪，并进一步强化了市场获利了结的倾向，最终导致了强势股多杀多的局面。

3、前期上涨过快引发市场对估值泡沫担忧

源乐晟资产认为，媒体对茅台股价的讨论以及交易所对茅台研报的批评，都让投资者认为监管层会出台政策打压这些行业龙头的股价。

朱雀投资认为，股指跌幅超出预期，微观结构恶化是直接诱因，包括市场整体仓位较高、主流板块及个股涨幅过大、部分投资者浮盈较多年底有兑现需求等具体因素，而业绩预期和估值矛盾加剧是本质原因，慢牛中缓涨急跌，意料之外，情理之中。

虽然短期市场波动加剧，但格上研究中心调研显示，多数私募机构认为市场上涨的基础和基本面因素没有改变，中期来看依旧看好A股投资机会，甚至有星石投资、朱雀投资、石锋资产、清和泉资本等4家私募机构看好“慢牛”行情。对此，私募机构的看法是：

宏观逻辑依然清晰，经济保持平稳，估值处在合理区间。清和泉资本认为，经过本轮调整，前期高涨幅基本已经消化，估值和盈利的匹配已进一步回归合理区间，短期或许延续震荡，但市场整体趋于冷静，未来健康慢牛仍有望持续，当前的宏观逻辑依然清晰。一是经济结构消费转型、供给改革利润重新分配、人民币国际化中国资产全球定价，这都是有利于当前结构性行情的。二是未来随着大资管时代的到来，实体经济的复苏和推进标准化业务的回归，股权类产品空间相对更大，而配置性机构资金或将进入股市。三是经过本轮调整，一些优质公司明年的估值普遍下降至20倍上下，未来的吸引力进一步提升。

弘尚资产认为，目前蓝筹股整体估值基本处于合理区间，但少数白马成长股估值略有泡沫化倾向，近期极端的追逐所谓核心资产的趋势不可持续，今年以来的市场风格分化将有所收敛。他们对短期市场偏谨慎，后续需密切跟踪利率走势和政策面。但从中期来看，中国经济将继续保持平稳，企业盈利回升的中期趋势未变，将推动市场中枢抬升，加上国内外机构投资者陆续入场，他们对市场中期趋势依旧乐观。

市场基础制度建设逐渐完善。朱雀投资认为，中国股市也正在进入一个新时代，整体而言，未来A股市场的表现将有望呈现出慢牛格局。具体来看，A股市场延续慢牛走势，有两大方面的坚实支撑，其中一方面便是市场基础制度建设的进步和完善，包括优胜劣汰退市制度的推进、新股发行制度改革完善等。

企业盈利复苏韧性超预期，优秀公司竞争优势凸显，未来主要依靠优秀公司盈利增长获利。泓信投资认为，短期避险情绪上升仍会加剧市场的波动，然而这种调整更多是对此前市场极端分化的一种修正，支撑市场的基本面因素仍在，流动性偏紧格局更多是监管层的一种主动选择，市场过高估计了隐含的系统性风险，对于后市无须过分悲观：首先，不少传统行业经历了产能出清，行业竞争格局显著优化，企业扩产较以往也更为理性，因而本轮企业盈利复苏的持续性和韧性可能会超出市场预期。其次，资管新规重点在于规范资金池、消除多层嵌套和通道业务，降低杠杆率并打破刚性兑付，该意见对股票市场影响相对有限，有利于降低市场的无风险收益率水平，长期来看将增强股票市场的吸引力。再次，在目前的通胀水平下，债券收益率水平继续大幅上行空间较为有限，对于股票市场的边际影响会趋于弱化。

拾贝投资认为，当前市场更多的是阶段性涨得太快的矛盾以及市场内部估值分布离散度太高的矛盾，并不是整体太贵或者经济前景不佳所致；他们认为优秀公司的竞争优势凸显刚刚开始，未来会进一步扩大优势；同时未来经济随着消费占比的上升，稳定性加强；上市公司的丰富度增加，稳定增长类公司越来越多，时间价值会越来越明显，未来市场仍值得期待。不过，16年下半年开始的转势，额外得益于当时市场对经济相对谨慎的看法和过去几年对于优秀公司定价上的忽视，但低估的部分已经恢复，未来主要依靠优秀公司盈利增长获利，对此他们持乐观的态度，同时市场也应该适当下降回报预期。

部分私募机构认为，慢牛的形成不是一朝一夕，是一个反复的过程，今天的调整只是结构牛市中正常的一个借机获利回吐，一天的股票涨跌并不会影响优质企业的价值以及其所处的产业格局。

有业绩支撑的优质白马依然是私募关注重点

2018年市场风格是否会转换，小票能否迎来春天？格上研究中心调研显示，私募机构对于选择行业内有业绩支撑的优质白马公司这一逻辑并未改变。

慢牛行情下，寻找“世界冠军”和“中国之最”。朱雀投资认为，随着中国经济创新驱动与转型升级的推进，A股市场在很多行业上已经开始涌现出一批优秀企业。许多上市公司借助资本市场平台持续发展壮大，不仅在国内出类拔萃，而且也已经具备了在全球范围内的较强竞争力。随着这批公司的数量越来越多，以及相关公司市值持续稳步上涨，也会带动指数慢慢上涨，为A股市场奠定长期慢牛的基础。而对于朱雀而言，将积极寻找“未来世界的世界冠军”和“明日中国的中国之最”这类核心优质资产进行投资布局。

行业集中度提升，未来行业龙头、白马股还是会享受估值溢价。翼虎投资认为，过去一年市场二八分化下的核心资产牛市格局并不会因为一次调整产生任何改变，短期的回调反而是布局明年最好的时机。今年龙头白马、白酒家电的大涨，表面的因素是国家对价值投资模式的积极引导和海外机构资金入市带来投资观念的变化，背后深层次的原因是许多行业完成了洗牌，龙头企业脱颖而出，行业集中度提升，龙头公司利润提升，营收加快，而小公司的生存环境则变得比以往更加艰难。未来A股市场会像美国、香港市场一样，继续给予大票估值溢价，而给予小票估值折价。有优势的大公司会占据越来越多的市场份额，马太效应越来越强。小公司未来只有做大了，收入、利润规模、市值达到一定程度，才会被市场认可，才会有资金去关注，享受估值溢价。

价值白马仍中长期值得关注。世诚投资认为，投资者结构，板块估值，政策监管三者共同带来了今年上证50和中证1000为代表的风格两极分化，前两者需要把握趋势性的拐头，而后者更需要关注其边际效应的改变。在当前的市场环境下，真正拥有扎实的基本面、健康的公司财务、完善的公司治理结构、且在细分行业中占据龙头地位的价值白马仍中长期值得重点关注。他们作为中国的“核心资产”，价值有望得到持续挖掘和认识。

2018，私募机构如何排兵布阵？

今年消费、金融赚足了市场眼球，大消费行业是否依旧值得关注，明年私募机构该如何排兵布阵？格上研究中心调研显示，大部分私募机构认为在中国经济创新驱动与转型升级持续深化的背景下，消费升级和创新型的新兴产业会是未来市场的主旋律。

消费升级趋势下，大消费的行情似乎并没有走完，一些被市场冷落的板块可能会迎来新的机会。

鼎锋资产认为，十九大会议给中国的未来指明了方向，过去的中国追求发展速度，而未来将更加追求发展的质量。目前我们的城镇家庭中汽车、家电等几乎完全普及，大家追求更加美好的生活，消费升级是中国经济未来的主要驱动力。消费升级有两个方向，一个方向是需要更好的物质产品，这对企业而言意味着创新升级。另一个方向是需要更多的服务型产品，诸如教育、医疗、娱乐文化等等。所以创新和服务业是中国经济未来的希望，而阿里和腾讯所代表的，正是中国的创新和服务业。

星石投资表示，他们还是持续看好大消费，整个大消费里面上涨的也是局部的板块，并不是整个板块都起来了。白酒、家电相对涨得比较多，现在略有回调，但是像医药以及其它的服装等等，消费板块还没有全面上涨，他们认为大消费还是有一个整体的持续性的机会。他们会坚守价值消费，兼顾估值与业绩匹配度。

翼虎投资表示，有观念认为科技股、成长股才是时代的未来趋势，白酒、家电不是，这是一种偏见。中国目前已经进入消费拉动GDP的时代，消费升级本身就是人民富足之后的必然选择，是不可否认的时代趋势。

如果说上涨后的大消费板块性价比逐渐降低，那么既符合国家创新驱动发展战略，同时经过了两年多的下跌估值逐渐回归的新兴产业似乎尤其受到私募机构关注。

弘尚资产表示，配置上他们将重点关注逐步在全球建立竞争优势的制造业企业；用新技术持续抢占传统企业市场份额的新兴产业龙头以及行业处在拐点的传统和新兴产业龙头。

星石投资认为，随着经济结构转型和创新发展战略的推进，我国已经培育出了一批世界领先的科技企业，其内生增长能力强，且目前还处于较低的估值区间，是优质的投资标的，这些创新类的，高制造的成长股很值得关注。今年一些科技含量高的成长股也有不错的涨幅，比如新能源、OLED、5G等，只是没有形成全面性的机会，原因是科技股整体来看，虽然发展趋势较好、但是整体估值仍然偏高。这一类需要去精选有业绩支撑、成长性好、技术含量高的个股。

淡水泉投资认为，当前市场一致追逐白马龙头股的时刻，正是最容易挖掘到下一批优秀上市公司的好时机。他们看重优质新兴产业领域的变化。在“十九大”报告提出创新驱动的背景下，转型升级、科技创新将使优秀的新兴产业公司步入快速发展期。成长股过去两年过多的下跌，也使得优质新兴成长股估值变得具有吸引力。

高毅资产认为传统的龙头今年表现已比较充分，未来主要是内生增长提供的回报，估值上升的过程基本走完了。成长也是价值的一部分，中小创整体的风险跟少部分好公司的机会从来就不矛盾，中小创中也有一批优秀的公司，企业实际创造的回报就是价值。未来的机会在创新，我们总体上面临一个巨大变化的时代，未来超额收益有可能会集中在有巨大的争议，或者有巨大不确定性的行业中，比如汽车业的电动化+智能化；互联网、人工智能与云业务；半导体。