来源：中国证券报  作者：马爽

近期，波罗的海干散货运价（BDI）指数一路走高，不仅创下近四年新高1666点，还连续六个月上涨。不过，分析人士表示，四季度是干散货传统旺季，近期BDI上升得益于需求与供给两方面支撑；在12月下旬旺季过后，BDI或面临较大下行压力。此外，经历两年多上涨，主要大宗商品均累积了较大涨幅，且随着国内限产边际影响的逐步走弱，“商品牛”行情恐将止步。

BDI创下近四年新高

经历短暂调整之后，11月下旬以来，波罗的海干散货运价（BDI）指数重拾升势，在突破前期高点1588之后继续攀高，最新报收于1666点，创下近四年新高。11月16日以来，该指数已经实现“十三连涨”，累计涨幅达22.41%。

BDI指数是由全球几条主要航线的即期运费加权计算而成，衡量钢材、纸浆、谷物、煤、矿砂等民生物资及工业原料的运输情况，素有“大宗商品风向标”之称。

“四季度是干散货传统旺季，近期BDI上升得益于需求与供给两方面都较好。”兴业证券分析师表示，需求方面，国内限产推动钢价继续上涨，进口高品矿需求较好。此外，近期我国对煤炭进口的限制也有所放开，部分长江和华南地区的电厂申请到进口额度，受载期在12月份的进口煤炭货盘逐渐增多。另外，美湾粮食收割结束，出口需求也显著增长。供给方面，因气候原因影响港口作业，船舶周转率有所降低。

金石期货分析师黄李强表示，全球的主要贸易集中在经济发达的北半球，目前是北半球的冬季，很多冻港已经不适合使用，因此船运紧张问题开始显现。其次，近期中国的大宗商品，特别是铁矿石为代表的黑色商品价格大幅上涨，刺激了跨国间的贸易量，造成船运紧张。

东兴证券分析师郑闵钢、闫海也认为，本轮BDI上涨主要是受铁矿石补库存带动。受冬季限产影响，钢厂贸易商补库存过于保守，10月份铁矿石进口环比下降22.7%。近期受黑色系价格上涨影响，贸易商情绪修复，加大补库力度，叠加北方港口和长江口压港严重，好望角运价大涨运价有所反弹。

BDI指数涨势得到确认的同时，近期与其关系密切的黑色系也有不错表现。据中国证券报记者统计，螺纹钢、铁矿石期货主力1805合约12月4日盘中最高分别涨至4104元/吨、555元/吨，较11月15日收盘价分别大涨10.77%、19.23%。

实际上，今年以来，干散货市场复苏趋势明显，8月初BDI指数突破千点，随后迎来快速上升，至10月份最高涨至1588点，11月该指数小幅调整，最低跌至1361点，不过当月下旬便重返涨势，目前该指数已实现连续六个月上涨。

BDI与CRB背离

就在BDI指数拾级而上之际，另一个反映国际大宗商品期货价格的指数——CRB却出现冲高回落，最新报于187.47点，较11月24日盘中高点192.47点下跌近3%。

东吴期货总经理助理兼研究所所长姜兴春表示，近期CRB指数出现下跌，主要是受两方面因素影响：其一，因预计OPEC减产前景不佳，近期国际原油价格震荡走弱，因原油在CRB中权重过大，因此油价涨跌主导了CRB走势；其二，市场面临美联储年内最后一次议息会议，目前来看加息预期强烈，美元走强也打压了CRB指数表现。

如何看待本轮BDI、CRB之间的背离？

在格林大华期货宏观分析师赵晓霞看来，这并不意外。“BDI指数与CRB指数大部分时间呈正相关关系，因为大宗商品的景气周期与航运业景气周期通常是一致的，但由于二者权重不同，有时也会发生背离。”

姜兴春分析，BDI更多反映的是中长期全球市场贸易状况和航运趋势。随着全球经济复苏加快，国际贸易活动增强，BDI表现相对是周期性上涨或者复苏（大的趋势会维持1年半到3年），两者之间出现短期背离属于正常现象。此外，从长期来看，BDI表现也将对CRB指数起到积极支撑作用。

拉长时间周期来看，今年以来，BDI指数和CRB指数的负相关关系更是明显。黄李强表示，造成这种现象的原因是CRB指数中能源占比较高，不过，近些年，随着页岩油革命的开启，北美这一最大的原油贸易地区原油自给率大幅上升，造成其价格和运费相关性的走弱。此外，从目前情况来看，商品价格走强和船运的上升存在一定的时间差，这一时间差包含订单周期和运输周期，一旦运费上升，会反作用于商品本身，从而起到抑制商品价格的作用。

“好日子”临近尾声

目前来看，四季度已进入下半程，BDI的“好日子”会否继续下去？

郑闵钢、闫海认为，2018年春节相比2017年延后19天，直接导致今年四季度旺季推迟约19天。预计在12月下旬旺季过后，BDI或有较大下行压力，但会好于去年同期水平。

也有分析人士表示，当前，大宗商品价格受宏观政策的影响愈发显著，因此除了判断行业自身的供需情况外，更要关注宏观政策对于商品市场的影响，BDI指数本身的起伏并非关键。

黄李强认为，本轮BDI指数走高，一方面有商品价格上升刺激进出口的因素存在，另一方面也是由船运偏紧造成的，因此BDI指数对大宗商品价格表现并没有直接的因果关系。此外，目前BDI和CRB呈现负相关关系，后期偏高的运输价格或会抑制全球贸易需求。

赵晓霞认为，当前BDI走强主要得益于全球主要经济体的复苏，美国、日本、欧盟和英国经济均有明显的复苏迹象，中国经济韧性亦很强，因此，BDI走强有基本面因素驱动。

就基本面而言，大宗商品走势就是其变化的一面镜子。

“大宗商品市场经历两年多上涨，主要商品均积累较大涨幅。此外，2018年中国仍将进行经济结构调整和转型，经济或会面临一定的压力，对大宗商品的需求将会下降。而在影响大宗商品中的各种因素中，中国因素的影响不容小觑。近两年的大宗商品上涨与我国的供给侧改革限产有很大关系，预计未来限产的边际影响会逐步走弱，需求回落的影响会增加，因此后市大宗商品恐难以继续走强，而需求回落一旦超过限产影响，大宗商品价格将面临回落风险。”赵晓霞说。