四年前，十八届三中全会确定了混合所有制为国企经济改革的主要方向之一。在过去的一两年中，我国的混合所有制改革如雨后春笋般破土而出。如今国企混合所有制改革迈入新发展周期，新一轮重组持续推进，改革不断落地，接下来中国国有企业将迎来新的突破点。在改革推进过程中，我们应该思考的是，企业改革的关键点在哪里，我们应该怎样突破。

总体来说，企业混改成败关键在于以下六个问题：

混改战略问题——为什么要混改？

架构设计问题——什么股权结构最优？

投资者选择问题——什么人适合来投资？

定价问题——卖多少钱合适？

核心层持股问题——如何设计激励模式？

混合管控问题——怎样改变管理？

一、近两年国有企业混合所有制改革全景

在混改浪潮中，萌生了许多不同类型的央企混合所有制改革。其中既包括以中国联通为代表的集团整体改革，也包括中石化、东航、国航、中核、兵器工业等对企业二级板块进行混改的例子；既有中粮、宝武钢铁、中车集团等对新发展板块进行混改，也有以中海油、长江三峡等为代表的企业对下属单位进行改革。由此我们可以看到，改革成功之关键并不在于在哪层改，而是在于改得对不对、改得好不好。

作为中国经济最具创新力的城市之一，上海目前走在国有企业混合所有制改革的前列。其中有代表性的案例之一就是中国最大的多元化全业态零售企业百联集团携手阿里巴巴进行的混合所有制改革，共同打造“新零售”，二者的联合实现了线上线下优势资源的整合。除此之外，两个月前，上海市四家国有企业下属公司同时进行了员工持股试点改革，也是在员工持股的探索领先全国。

众所周知，深圳是市场经济的前沿城市，其国有企业本身就大量嫁接在市场化经营和市场化股权的结构之上，这为其混合所有制改革创造了有利条件。目前，深圳国有企业的市场化改革已经进入收尾阶段，重点是对金融资本和新生产业结构的嫁接。

重庆作为“工业直辖市”，是中国传统重工业、三线工业、重资产企业聚集之地，目前重庆混改面临的最大挑战在于其企业的重工业、重资产问题。另外，目前天津的混改也在全面推动过程中。

另外，其他地方也出现了一些混合所有制改革典型案例，例如涉及250亿资本的云南白药的混改就是目前地方混合所有制改革力度最大的企业之一。

二、国有企业混合所有制改革六大关键点

作为一个系统复杂的工程，混合所有制公司改革的成功关键在于以下六个方面的联动成功调试，只有这样才能保证混合所有制改革的结果和其目标的一致性。

首先是战略层面，战略问题是很多企业容易忽视的根本问题，企业在进行混合所有制改革之前首先要想清楚改革能够为企业带来的价值是什么，这是混改前需要明确的原点问题。

第二是架构设计，混合所有制改革怎样做出最优的模式设计以有效避免对未来造成潜在风险是必须思考的问题，企业一旦“离婚”将导致财产权、企业管理的崩溃性结果，所以一开始股权结构的设计显得尤为重要。

第三是投资人选择问题，对于企业来说，投资人的合理选择能够在很大程度上帮助企业实现资源搭配和优势互补。

第四是定价问题，混合所有制改革无论是增资还是出让股权都涉及到核心的交易定价，交易定价一不能出错、二不能违规、三不能贱卖、四定价过高没人要，怎样妥善的解决定价问题也是需要关注的重要问题。

第五是员工持股，对于员工持股、职业经理人、激励机制改革等热点问题，目前在混改中探索进展到什么程度、企业在改革时应该应用何种策略，如何找到适合自己的改革办法都是值得探索研究的。

最后一点是管控，对混合所有制企业来说，原直管部门变身股东，面对这样的问题应该怎样变换管理形式也是关系到能否实现混合所有制最终目标的一大关键。

三、国有企业混合所有制改革六大领域成败要领

具体每个方面的成败要领，都可以用一句话总结：

产业道路通成了，抄着别人干毁了；

众星捧月型成了，双龙治水型毁了；

互补增强型成了，跨界掺和型毁了；

市场价格买成了，竞争谈判卖毁了；

抓紧时机试成了，左顾右盼等毁了；

做实董事会成了，董事不管事毁了。

具体来说，战略方面，“产业道路通成了，抄着别人干毁了”，企业只有制定适合自己的战略，打通产业道路才能成功，如果只是借鉴别人的战略而忽视自身条件则对企业来说是不利的。

架构设计方面，“众星捧月型成了，双龙治水型毁了”，无论怎样改革，只有一个中心股权的架构不能变，如果引入投资人持股和自身持股各占50%，则会导致管控的混乱，风险将成倍增加。

投资者方面，“互补增强型成了，跨界掺和型毁了”，企业在战略投资人引进时，需要慎重考虑双方是否能够实现资源整合对接，换句话说，只有选择与自身优势互补的投资人才能实现双赢，相反，如果只是一味想用短线资金实现增值选择了“跨界掺和型”投资人则不能对企业起到实质性帮助，甚至会拖垮企业。

定价方面，“市场价格买成了，竞争谈判卖毁了”，现在的定价方式有市场价格和竞争性谈判两种方式，这其中企业在方法上的选择也是很有学问的，其中提倡的是按市场价格定价的方式，选择竞争谈判将带来一系列问题。

持股方面，“抓紧时机试成了，左顾右盼等毁了”，这次混合所有制改革员工持股试点是首次在国有资本管理二十年的时间窗里闪开的窗口，目前也有许多地区纷纷开启试点，作为企业，应该把握机会而不该一味等待。

第六部分是管控，做实董事会成了，董事不管事毁了，国有企业管控是纵向垂直化一体管控，而混合所有制企业是一个独立的多元投资的个体，其管控核心在于坐实董事会，而董事不管事对企业管理来说则是相当不利的。

以上就是我们所说的混合所有制改革的六大关键因素解读。对企业来说，混合所有制既要制定合理战略，也要实现合适的架构设计；既要选择互补投资人为企业增长注入新活力，也要选取合适定价机制制定合理价格；既要把握机会进行员工持股改革，也要实现董事会的管理形式的有效变换。混改任重道远，把握好这六个关键点是成功的关键。

四、国有企业混合所有制改革之战略选择

混合所有制改革中战略问题是根本问题，战略制定对改革成败产生直接影响。清晰的战略定位是企业实现协同机制的前提，也是混合所有制改革真正做到推动企业经济效率的前提。

而谈到混改战略，企业首先应该想明白的是，混合所有制改革这一资本性、业务性扩张活动能够为其带来何种价值，同时更要明白这样的扩张活动不能帮助企业干什么？我们有必要从这两个方面出发，来讨论混合所有制改革的能与不能，并由此思考国企混改过程中的战略选择问题。

（一）混合所有制改革能为企业做什么

1、聚合产业资源、落地成长战略

任何公司都有扩张需求，在公司扩张过程中资源的获取十分重要。一个公司在整个产业链上的扩充只依靠自身的力量往往是不够的，而混合所有制改革正是能够为企业提供嫁接其他企业产业资源和运营能力的机会，混改能够帮助企业聚合产业资源，落地成长战略。

百联和阿里巴巴的联手很好地反映了这一点。作为中国最大的超市企业，百联集团选择国内电商巨头阿里巴巴进行战略合作，正是因为阿里巴巴的大量线上资源可以与其丰富的线下资源进行对接，二者打通了线下与线上、实体与网络之间边界，实现产业资源置换互补。对具有线下实体门店优势的百联集团来说，阿里巴巴能够弥补其线上能力；而对于阿里巴巴来说，百联的线下资源也能为其线上电商运营提供很好的实体基础。

企业在进行混合所有制改革的过程中，应该选择哪些部分进行改革呢？中化化肥在混改战略的选择上是个很好的例子。作为中化集团旗下的核心业务子公司，中化化肥是中国最大的化肥供应商和分销服务商。中化化肥的业务主要由两大部分组成——覆盖各省的17家销售分公司和14家参控股生产企业。中化化肥产业链结构发展特点为“以分销为龙头，沿产业链上下游延伸”，即在产业链中以销售网络为核心，以生产企业为业务支撑，来为销售网络提供持续货源。针对这样的业务结构特点，中化化肥混改时选择的策略是将其核心业务即销售网络保留，仅对其业务支撑部分即生产体系进行混合所有制改革，在该层面做资源对接延伸。中化化肥清楚的认识到，企业体系的整合目标并不是“为我所有”，而是“为我所用”。

另一个例子是东航集团。东航集团混合所有制改革的部分是东航物流——东方航空的货运业务。东航集团为什么要选择东航物流来进行改革？第一，东航的物流业务内忧外患。一方面中国民航货运行业面临运货量增高但运价下跌的窘境，另一方面顺丰等快递公司的物流业务对航空公司的货运业务产生很大的市场挤压。第二，从下图的财务指标来看，东航物流的收入不小，利润很小；资产不少，权益很少，这就使得它在混合所有制改革的时候，盘子没那么大，投资成本不高，收入又很高，具备了典型的混改标杆基因。

此次东航混改的投资方为联想控股、普洛斯、德邦物流和绿地金融。东航物流本身拥有物流行业稀缺的航空货运资源，此次与几家公司的联手更是实现优势互补，产生战略协同，为其打通国内航空货运能力、地面快递网络、物流地产和电商平台等多个航空物流产业链的上下游资源提供了条件。

2、改善资本结构、推动企业上市

国有企业发展混合所有制改革可以帮助其优化现有资本结构，为企业带来增长新动力，注入发展新活力，进而推动企业实现改制上市。

中石化销售公司的混合所有制从2014年7月完成到现在刚好三年时间，在过去完成混改的三年中，中石化实现了其销售业绩的大规模增长。据其最新公布的数据显示，2014年至2016年，中石化收入复合增长率为43.3%。这张令人欢喜的成绩单背后的推动力是其混合所有制改革中25个外部投资人引入的新兴非油品业务在其销售体系中的大规模增长。目前中石化销售公司也在为其上市做紧锣密鼓的准备。可见一个好的混合所有制改革能够在改善企业资本结构的基础上为企业带来新的发展机遇，从而对绩效产生正向影响。

3、激活国企机制、激发人力资本

除了以上两点，混合所有制改革还可以激活企业机制，为企业在微观环境中做微循环改善，通过董事会治理改变企业过度管控带来的弊端，为公司编织市场化边界，并在此之内开放一定的自主权，实现员工长期激励和企业捆绑发展的长期预期，以此来激发人力资本。

以上就是混合所有制能带给企业的三个价值。换言之，如果一家公司在这三个方面有需要，那么混合所有制改革对其来说就是适用的，否则请慎用混合所有制改革。

（二）混合所有制改革不能为企业做什么

中国企业在30年改革开放过程中，通过经营机制搞活，通过主辅分离，通过股份制，通过中外合资等多种方式，已经在不同层面上实践着混合所有制。但是应该明确的是，混合所有制改革并不是一剂包治百病的良药。混合所有制改革不能为企业带来什么呢？在此做一简单总结。

1、混合所有制改革不保证提高企业经济效益

2000年已全部完成混改。但从上图利润、收入曲线我们可以看出，从2002年-2013年的十几年间，该企业依靠不断兼并实现收入的持续上升，但利润却几乎一直为零。由此可以看出，混合所有制改革并不是企业经济效益提高的保证。

不仅如此，不当的混合所有制改革甚至会导致企业的倒退。在混改中投资人引进不合理、股权架构不合适等问题不仅不能够为企业带来发展，更加可能会拖垮企业原有的机制。

2、混和所有制改革可能会使管控更加复杂化

“一混就灵”从不存在，“一混就乱”却很容易发生。一个集团内部如果同时发生不同的混合所有制改革，则可能会对企业整体管控带来致命影响。

举一个简单的例子，某煤业化工集团早期以煤矿业务为主，随着企业的发展选择对产品线进行拓宽，发展化工、电力、冶金等业务。为了填补空白获取资源，该企业不断进行收购兼并，出让股权与不同公司进行合资，在不同业务单元上都有不同的股东结构。而由此产生的问题是，煤矿生产没法协调小股东，产品经销没法协调小股东，集团整体的决策根本无法落实。产业链一体化本身能够降低成本，提高效率，但是在这家企业基本无法实现，直接导致企业效率的下降，而不是上升。

混合所有制改革可以聚合产业资源、推动企业上市、激活国企机制，但与此同时，不当的混合所有制改革也会为企业带来种种问题，而战略选择是直接影响改革成败的根本点和关键点。国企混改任重道远，只有理清战略问题，方可迈出成功的第一步。

五、国有企业混合所有制改革之架构设计

架构设计是决定混合所有制改革能否有效落地的重要步骤。目前大多数需要混改的公司都是集团公司，集团内部有上市公司和独立的下属公司，我们可以从过去一年以来混合所有制改革的经验对目前混改架构设计的主流模式做一个总结。

（一）国企混改架构的四种主流模式

1、集团层面引入投资者的模式

云南省知名企业云南白药的混合所有制改革，采用的就是第一种模式，即在集团层面引入投资者的模式。

在进行混合所有制改革之前，云南白药控股是云南省国资委100%控股的直属控股集团，云南白药控股有限公司持有上市公司云南白药股份41.52%的股权，是最大股东。而混改后，云南白药控股引入了一个新的民营投资集团，新华都实业集团股份有限公司，该公司向云南白药控股有限公司增资254亿人民币，使得云南白药集团公司从100%国有变成了50%国资委，50%新华都的股权架构。由于云南白药是上市公司，新华都集团在二级市场上购买了云南白药约2%的股票，使得表面上50对50的股权架构变成了国有股东放弃第一大股东身份的股权架构，这就是云南白药采用的集团母公司股权多元的模式。

2、集团从上市公司回购业务再引入投资者的模式

第二种模式的典型案例是东航物流的混合所有制改革。东航物流这家公司本身就是上市公司东航股份下属的100%的企业，是上市公司的资产。但是因为货运业务的亏损，从战略角度出发，东航集团在2016年11月专门成立了东航产业投资公司，从东航股份手中买到了东航物流100%的股权，将东航物流变为了100%的集团资产，然后进行混改，最后把东航物流单独推向资本市场上市。如果东航物流最终成功上市，则是中国A股市场上市公司分拆业务再上市的第一个案例。

3、上市公司定向增发引入投资者的模式

关于第三种模式，联通的混合所有制改革是一个很好的案例。首先需要说明的一点是，联通并不是在集团层面进行的混改，而只是在股份公司层面稀释了国有股权。

中国联通原本的股权结构是联通集团母公司持有60%股权，通过A股上市公司增发股票引进战略投资人、实现员工限制性股票的发行、再加上联通集团将原先持有的联通A股的股权做老股转让而转给中央企业产业调整基金，联通集团母公司将自己的持股比例降低至36%。联通的这一案例实现了两个突破，一是突破了证监会今年新的股票定向增发规定，二是第一次实现老股转让，是存量转让而不是增量稀释，这就是联通混改带给我们的新的启发。

4、独立下属公司引入投资者的模式

第四种模式的典型代表是中粮，中粮将公司围绕粮食大宗产品交易、农业保险、期货、基金等方面的金融业务板块剥离出来成立了中粮资本有限公司，作为中粮集团的二级公司进行混合所有制改革。

中粮资本的混改希望达成三个目标，第一要把中粮的持股比例降低至70%，但仍是绝对控股；第二是要引进投资人持股27%；第三是探索3%的员工持股。中粮的混合所有制改革目前正在进行中，这是一个不用上市的公司独立进行混合所有制改革的例子。

（二）什么样的国企混改架构设计是最优的

在混合所有制改革当中大家都会面临一个问题，什么样的股权结构设置是最能防范风险或是价值最大化的，总结一下就是一股领先加高度分散加激励股份的模式。这种方式实现了三个结合，第一个结合是保持了国有资本的控制力，第二个结合是实现资本的保值增值，第三实现了员工激励。

首先，领先多少才算是一股领先？

以中联重科这个中国最好的混合所有制改革案例为例，16%即可作为一股领先的股权。以2016年年末计，中联重科的最大股东，湖南省国资委的持股比例稳定在16.35%，管理层和骨干员工通过两家持股平台共同持有7.24%的股份，战略投资人方面在中联重科的不断上市过程中除弘毅投资外基本逐渐退出，其他则都是所有流通股的股东及海外投资的H股股东。依靠这样的股权结构，中联重科实现了企业治理的长期稳定。

另一个例子是中国联通，通过混改，联通集团的股权降低至36%，战略投资人合计35%，员工限制性股票2.7%，社会流通股25%。尽管国有股份与战略投资人股份比例相当，但战略投资人共有14家，最大的中国人寿仅占股10.22%，这就是典型的一股领先加高度分散加激励股份的模式。

关于风险，新华都投资的云南白药是一个反面案例。依照目前的股权结构，尽管当前双方股东平安无事，但一旦双方有任何利益上的分歧，云南白药就很有可能陷入决策权的争端。作为国有企业，这样的风险是完全不能承担的。

（三）如何优化整合资产业务

就像东方航空将物流业务重新成立公司一样，没有任何一家公司不需要进行资产业务的优化就可以直接做出效果很好的混合所有制改革，战略性资源的注入必须要进行资产和业务的优化。

资产业务的优化涉及到三个基本问题，第一个问题是哪些业务或公司要进行混改？这个决策一定是以业务为中心而不是以公司为中心来做出的。挑选一家公司作为未来混合所有制改革的平台是可行的，但是什么样的战略性业务放到平台上进行混改则需要精挑细选，要通过内部资产的调整、业务的调整、组织的调整实现改革公司架构的最优化。

第二个问题是资产完整性与资本效率的平衡。所谓的资产完整性就是公司业务不能产生和别的公司过多的不正当内部交易，也不能在公司内部产生过多的同业竞争行为，这是获得更大资源注入的基础条件。同时，公司的资本效率要有保证，改制的过程中底盘做多大合适？底盘小吸引力降低，底盘大投资收益率与净资产回报率就会大幅下降。尤其是现在房屋及地价的大幅上涨，资产评估后房屋与土地的估值将会大幅拉低投资回报率，因此对于房屋与土地这样的资产必须在集团内部进行有效的重新划分。

第三是组织结构要做适应性调整。以中石化销售公司重组为例，这个三千亿资产量的公司在改革之前基本是空壳，销售业务被31家省分公司与县级分公司瓜分，并不归销售公司直接管辖。为混合所有制改革，中石化将很多资产、业务重新划拨重新建账，才将销售公司的边界重新完整，做实做强。

六、国有企业混合所有制改革之投资人

（一）什么样的投资人才是合适的

关于这个问题，中国联通给了我们一个特别好的答案。细数中国联通宣布的14家投资人，我们可以归纳出以下几个条件：

1、行业地位坚实

2、产业协同合作

3、资源差异互补

4、长期合作预期

行业地位坚实，可以引入大量资源；产业协同合作，投资人必须能与公司的产业资源做对接；资源差异互补，这样才能发挥双方资源的优势；长期合作预期，因为混合所有制改革这件事与上市重组不一样，很有可能长时间不涉及资本市场，如果投资人的关注点仅在股票买卖流通而缺乏等待耐心，就会对企业造成负面影响。

在这样的前提下，分析中国联通的案例：中国联通找到的投资人，第一类是四大互联网公司，第二类是苏宁、滴滴、用友等垂直行业的领导者，第三类金融企业产业集团，像中国人寿以及中国中车，第四大类是产业基金，一个是中国中央企业产业结构调整基金，第二个是前海母基金，这就是中国联通的战略投资者。在中国联通公布14个战略投资人之后，股票立刻连续两个涨停，资本市场已经对中国联通的战略投资人选择表示了认可。

东方航空共有四家投资人，分享45%的股权，联想控股25%，德邦物流5%，普洛斯10%，绿地金融5%。联想投资承诺名下几百家投资的项目的所有的物流业务都交给东航物流，获得25%；德邦物流本身就是一个物流的公司，占股5%；普洛斯投资是一家专注物流地产，做物流仓储设施和物流工业园区的公司，占股10%；绿地金融是一个纯财务投资公司，四家投资人的组合完全符合之前提到的投资人选择条件，可以说东航物流的案例是一个合理选择投资人的优秀案例。

当然并不是每家公司找到的投资人都是那么让人眼前一亮的，重庆目前的最大的混合所有制案例叫德润环境，将20%的股权以44亿的价格卖给了深圳高速公路股份有限公司。重庆的水务资产卖给了深圳的高速公路公司，双方在业务资源上并没有契合的点，只是单纯的金钱交易，这样的混改并不令人看好。

（二）如何找到合适的投资人

公司在寻找战略投资人的过程当中可能面临一些问题，就是怎么找到合适的战略投资人，关于这点，有以下三个建议：

第一是要做好战略规划和商业计划，在寻找投资人之前将混改的逻辑贯彻补完，并在PPT、商业计划等细节方面做好包装。

第二是向合适的专业机构如咨询公司、券商等寻求帮助，这些专业机构可以帮助企业在产业链上下游寻找合适的投资人，甚至可以帮助方案完成落地实施。

第三是要熟悉投资、谈判的整个过程，将思维方式从实业上转变过来，资产方面投资谈判与实业是不一样的。

七、国有企业混合所有制改革之核心层持股

对国有企业混合所有制改革来说，员工持股问题一直是人们讨论的热点。员工到底持什么？在设计员工持股中有哪些需要注意的问题？

（一）员工持股，到底持什么

对于员工持股，我们应该理性看待，应该首先弄明白“员工持股到底持什么”的问题。

首先介绍一下什么是员工持股计划和管理层收购。其中员工持股计划(Employee Stock Ownership Plans,简称ESOP）是一种通过员工持有本公司股票的方式，建立员工可享有企业成长和参与经营决策的利益分享机制，将员工授予的未来收益和公司股票的未来价值有机联系在一起的制度安排。经济学者给管理层收购（MBO，Management Buy-out）的定义是，目标公司的管理者与经理层利用所融资本对公司股份的购买，以实现对公司所有权结构、控制权结构和资产结构的改变，实现管理者以所有者和经营者合一的身份主导重组公司，进而获得产权预期收益的一种收购行为。

其实无论是现在的员工持股计划（ESOP，Employee Stock Ownership Plans）还是管理层收购（MBO，Management Buy-out），最重要的核心问题都是企业员工长期激励的建立。

（二）建立员工长期激励

员工长期激励如何建立？这其中有四件事切忌忽视：

l长期目标：清晰的成长战略

l长期能力：稀缺的团队技能

l长期奋斗：诱人的业绩挑战

l长期回报：持续的人力投资

首先，组织的长期目标、清晰的成长战略是建立员工长期激励、持久预期的基础。第二，员工方面，员工必须要有团队和企业需要的稀缺技能，才可以构成持有股票的先决条件。第三，要给员工设立长期业绩挑战，来刺激员工持续奋斗。第四则是持续的人力投资，需要保证员工的长期回报才能保证其对企业的忠诚度。以上即为长期激励的四个关键要素。

（三）长期激励的三种形式

目前的长期激励的形式主要有分红权或者虚拟股票、增资或股权转让持股、股票期权或限制性股票三种。

如下图所示，第一是上市前的分红权或虚拟股票；第二种是许多企业选择的在未上市之前通过增资和股权转让的形式成立员工持股平台让员工持有股份；第三在已经上市的情况下，可以通过发布股权激励计划，通过限制性股票实现股权激励。

（四）混改员工持股案例及经验

东航物流这次员工持股设计的突破性尝试在于首次将员工持股比例增加到两位数——10%，而核心管理层本次需要出资4亿。东航物流在天津东疆保税区注册了一家股权投资合伙企业——天津睿远企业管理合伙企业作为持股平台，由125名人员组成，包括公司高管和核心领域员工。目前125名参与核心员工持股的人员已经签署了入股意向书，核心员工持股平台也组建完毕。

今年5月，由宝钢与武钢联合重组而成的中国宝武钢铁集团进行的混合所有制改革取得新突破，宝武集团对其旗下的线上交易平台欧冶云商股份进行股权开放和员工持股。其中公司开放了28%的股权，引进战略投资人；并对126名核心员工成立持股平台，共持股5%，共募集资金超过10亿元人民币。

中车集团的投资平台中车产业投资有限公司的混合所有制改革可以概括为两个层次。首先，在中车产业投资平台上引进战略投资人进行员工持股；第二，从投资的各个项目上引进战略投资人进行员工持股。最终中车产投选择与其发展理念一致、产业协同、优势互补的复星国际有限公司(民营)、国投创新管理有限公司(国有)作为投资方，形成中车集团占60%、其它国有资本18%、民营资本20%、员工持股2%的股权结构。

中核集团的二级公司中核燃料作为非竞争领域企业也正在计划进行混合所有制改革，其中员工持股9%。

长江三峡集团也同样要进行混合所有制改革员工持股。长江三峡集团正在进行电环节的放开，这是中国电力体制改革市场化迈进的一大步。三峡集团拟联合重庆市政府，将几家电网企业的电力资产进行剥离整合，在重庆成立配售电企业公司，其股权结构为三峡集团控股（通过长江电力、长兴电力持有23.37%），重庆地方国有资本持股54.57%，民营资本16.46%，员工持股5.6%。

总结来说，在国有企业混合所有制改革员工持股中，合理的股权结构和持股平台设计对改革成败至关重要。而根本来说，员工持股重要的是要建立长期激励，只有将员工的自身利益与企业长远发展相结合才能实现共赢。

八、国有企业混合所有制改革之定价

在国有企业混合所有制改革、社会资本进入国有企业的过程中，资产定价作为资产转让双方利益的协调机制，对改革的成败起着关键的作用。而合理的资产定价体系和定价方式也是保障混改过程中不同参与主体利益的关键所在。可以说定价是混合所有制改革中一个很重要的环节。

总结来说，混改股权定价的基本原则为：

l有市场交易价格参考市场

l没有市场价格就进行挂牌交易

l资产评估是价格基础

对企业定价来说，有市场价格时应参考市场价格，反之则挂牌交易。作为定价基础，国有企业资产评估是很有学问的一件事，对任何一家企业来说，企业“想评多少”和“能评多少”的跷跷板效应是一直存在的。

资产评估方法上，目前财政部要求重置成本法和收益现值法两种方法同时进行。价格方面，如果评估过高则得不到认同，过低也同样不可以，所以企业如何进行科学评估定价是很重要的。下面来举例说明。

中石化销售公司通过增资扩股的方式引入民营资本，在在最后的引资对象选择以及确认股权转让定价过程中，中石化没有选择挂牌交易而是做了竞价谈判。由潜在投资者对中石化销售公司价值进行独立判断，并提交非约束性报价及约束性报价，并由中石化和中石化销售公司共同成立由独立董事、外部监事和内外部专家独立评价委员会根据报价、投资规模等因素进行评议。最终中石化销售公司25家境内外投资者以1070.94亿元（含等值美元）认购销售公司29.99%的股权。虽然采取这样竞价的方式更加市场化，但是这样做也带来了质疑——会不会让更多投资者参与竞价就会获得更高的定价。这也是竞价谈判这一定价方式的弊端之一。

所以我们说，在混改定价时，参考市场价格或许是更好的方式。中国联通此次混改选择的是“定增+老股转让+员工持股”的方式，而在混改标的选择上，中国联通没有选择联通集团而是选择联通上市公司来做增发的一个很重要的原因即是出于市场定价的考虑。联通此次定价包括两部分——对战略投资人定价和对员工激励股份定价。战略投资人定价方面，按证监会要求，公开市场增发价格应按照发布公告当日之前20个交易日的平均价格来确定，此次按平均价格6.83元向联通A股公司认购约90亿股新股，并向联通集团公司购入19.0亿股联通A股公司股票，共占扩大后已发行股本34.9%，约总计700多亿。第二是对于员工激励股份的定价，中国联通使用的是目前为止最优惠的政策——限制性股票定价即20个交易日平均价的一半。中国联通授予核心员工的价格为3.79元/股，是停牌收盘价7.47元/股的50.74%。

云南白药的定价则是用上市公司价格倒推母公司股权转让价格。由于新华都拟向白药控股增资约254亿元，涉及到云南白药集团50%股权，触及了中国上市公司实际控制人变更条款，触发收购要约规定，故新股东要向云南白药上市公司全部股东收购要约，价格按当日竞卖价格，而其余股权同样也按照收购要约执行，同时此次股权转让具有转让限制，规定六年内不能转让。云南白药的定价是用上市公司价格倒推母公司股权转让价格，这样的做法实际是为国有资产提供了价格安全垫。

而东航混改涉及两次定价。第一次是2016年11月东航集团购买东航股份物流资产的定价，此次定价途径是自然评估，评估价值为24.3亿元，增值率约190%，故此次关联交易转让价格为人民币24.3亿元；而在第二次混合所有制改革中，这一价格变为18.45亿，这就意味着东航物流24.3亿中的约6亿无效资产被东航集团剥离出去。

混改定价问题对整个改革过程起着举足轻重的作用。总结来说，混改定价应优先参考市场价格，并以资产评估为基础。只有解决好定价问题，才能从根本上使改革主体的利益问题得到妥善处理。

九、国有企业混合所有制改革之管控

混合所有制改革无疑将为国有企业带来管控机制的转变，企业不应套用原来的管理模式，应对改革带来的各方面变化，企业应该建立新的管理规范。具体来说，混合所有制企业怎么管，混合所有制企业什么要变？总体来说，我们分为以下五个方面：

企业之变，自弹自唱变为努力合唱；

总部之变，不请自来变为没事别来；

董事会之变，橡皮图章变为决策中枢；

董事之变，开会举手变为授权监督；

领导之变，由国企干部变为市场经理。

（一）混合所有制企业的董事会结构变化

在混合所有制企业结构当中，董事会结构的设立非常关键。总结来说，新的市场化的混合所有制的董事会应该由三类股东构成——大股东、其他股东和外部董事。

中石化销售公司的董事会由11名董事构成，其中中石化委派董事4名，外部投资机构委派3名，独立董事有3名，另外还有职工代表1名。云南白药董事会成员组成人数为5名，其中云南省国资委和新华都将各提名2名董事，江苏鱼跃提名1名董事。

东航物流也是同样，东航物流董事会由9人组成，其中东航委派5人，非国有投资者委派3人，核心员工持股层委派1人。东航规定东航物流的所有重大决策都必须至少获得2/3以上董事会成员表决认可，而东航物流董事占董事会5/9，差一票达到2/3，也就是说如果东航物流跟经理人不能达成一致，决策就会被牵制，这就是所谓的牵制机制。

（二）混合所有制企业的管控机制变化

混合所有制企业的管控主要管三件事——管资本、管干部、管党建，通过董事、审计和纪检监察控制。在此之外应将企业全部经营权放开，具体来说国有企业经营权须将人权、财权、投资权、工资发放权放开，否则企业就会被束缚。

干部机制变化方面，现在所有国有企业改革都涉及到与股权分配配套的员工脱马甲问题。“脱马甲”就是声明放弃国有企业身份，成为市场化员工。例如在这次云南白药改革中，云南省政府公开宣布，撤销云南白药所有人此前的级别和待遇，如改革后云南白药公司一把手王明辉被聘任为职业经理人。东航物流的员工也都需与东航解除劳动合同，再与东航物流签订完全市场化的新合同，完成“脱马甲”之后将进行市场化的薪酬分配与考核机制。

以上就是全部混改的六大关键因素。我们从战略、架构、投资者、定价到核心层持股以及混合所有制管控，把混改案例经验与大家分享，但要注意每家企业面临的问题是不一样的，需根据自己的经验确定办法。总结来说，混合所有制改革要常改常新，改股权，鼎新力，改监管，促新规，改机制，带新军，改模式，生新机。

文章来源：企业管理杂志