作者：陆挺 

来源：首席经济学家论坛

11月4日的“燕集香江”香港财经论坛上，华泰证券研究所所长、首席经济学家和董事总经理，中国首席经济学家论坛理事陆挺分享了他对中国经济波动与趋势的看法。

他指出，中国经济很可能处于复苏顶点，同时中国经济将迎来新的黄金时代，尤其是环保、消费升级、城市群、先进制造业、互联网、国有资本相关产业。

以下为陆挺演讲全文：

非常高兴有机会与大家分享当前中国经济的看法，为了切合今天的主题，短期波动少讲一些，多给大家讲讲未来的趋势。

大家不要再讨论新周期，周期是什么，我们要拥抱新的时代，多谈新时代，少谈新周期。这里从新周期开始，因为谈今年的中国经济，一定绕不开中国是不是进入新周期的辩论。在我看来，大概有两组不同纬度的争议。

一个纬度是中国经济增长速度是不是进入L的“—”阶段，智库的领导提出了L型未来的发展趋势。我们处在“I”的阶段还是“—”的阶段，大家认为“I”阶段结束了，经济增长维持在6.5%—6.7%，甚至乐观的认为会更高。宏观经济认为是复苏还是下行，关于这些讨论，现在的争论比较激烈，有的时候，大家带有情绪性进行讨论。

中国经济可能处于复苏顶点

我的观点是，如果从常规的中国宏观经济开始讨论的话，中国经济复苏从去年开始了，有一年半的时间，现在很有可能处于复苏的顶点，开始慢慢地下行。如果讨论中国长期增长的趋势而言，我们会更加谨慎理性，甚至本次“十九大”就是非常好的答案，我们不要过渡纠结增长的速度，世界上没有哪个国家可以将经济增长稳定在7%左右，除了个别的国家，在经历了高速经济增长之后，只能维持在3%—5%左右，期望中国未来的10年、20年、30年将经济增长维持在7%左右是不现实的。

首先，跟大家介绍第一个内容，为什么复苏进入了下行的阶段。我想花更多的时间聊聊新时代。

中国经济经历了几轮波动，最大的下行是2013年—2015年，我记得燕集香江第一次会议是在2013年，我当时在台上做主题演讲。我记得介绍了主要的观点，大家不要对中国经济太悲观，因为2013年有债灾，主要是流动性的危机，大家对中国的经济太悲观，我说不要有太大的问题，中国也不会崩溃，也不会发生大的危机。2013—2016年中国经济经历了实际上比较痛苦的下行阶段，为什么出现了比较痛苦的阶段？

长期的原因是中国经济进入新的常态。增长阶段是趋势性的下行，背后有人口的因素、资源的因素，多种的因素。初期很多官员不作为，影响了经济的发展，我们的增长速度，不可能维持在20%—30%，到了2016年的时候，房地产的增速只有1%，4万亿带来了很多负面的影响，尤其是国进民退，还有退缩的影响。从2011年开始，全球性的大宗商品价格，尤其是中国引领下快速下行，带来了通缩的问题，企业的利润受到影响。实际上大宗商品价格下行的背后，是中国经济相对而言比较新的时代，因为投资增速快速的下降，其中还有去库存的问题。

从2008年开始，实际上到2015年，中国经济面临很周期的问题，很多人感受到人民币的升值。对很多人而言，人民币升值是好的事情，但是对中国的经济和出口是非常的负面。人民币的升值，不仅仅是兑美元的升值，更重要的是对一揽子货币的升值，因此对我们的竞争力带来了很大的影响。2016年中国出口的速度是-7.5%。汇改希望改变这种状况，但是因为操作的原因，大家对中国经济和外汇储备恐慌，之后的几个月，中国流出了上万亿的外汇，在此过程中，对大家的情绪有负面的影响。 2016年中国经济开始复苏，背后有很多的原因，刚才我讲了很多的负面原因，我可以重新进行罗列，找到复苏的原因。

为什么过去一年半中国出现经济复苏？

首先，我们有资本管制。资本不外流了，人民币出现了贬值，有利于出口。从2016年到2017年人民币贬值使出口回升和中国经济上升了1.5%，刺激消费和投资还有房地产，从政府的政策来讲，我们意识到2013年—2015年出现的问题，从GDP来看，基本上没有变化，实际上中国经济增速的下行，引起了高层的警觉，因此房地产出现了快速回升。

2015年底到现在，供给侧改革对中国造成的影响是正面的，原来大宗商品的价格是下行的，从2016年开始大宗商品的价格是上行的，终止了通缩的过程。大宗商品价格上升的初期，不仅仅带动了中国上游企业利润回升，还带动了应该的回升，一定程度上拉动了全球经济的回升。之前中国在很多大宗商品价格方面是有决定权的，因为大宗商品的消费一半是在中国。

如果从PMI的角度来说，可以了解经济的波动。2016年初开始，PMI回调了，资本流出从2016年春季后，基本上稳定了，不再流出了。人民币的贬值幅度比较大，带动了出口。因为中国的带动，美国与我们是同步的，欧元区也稳定了。出口在2016年是负增长，到了2017年有了很大的反弹。

利率水平从2014年开始下行，为2016年下半年的复苏创造了条件。去库存由政府推动，就是货币化改革，大概有二万亿，支持老百姓购买房屋，推动了房地产的消费，去库存基本完成。

经济复苏的驱动因素主要有供给侧改革去产能。PPI大幅回升，存货上升，上游企业盈利上升，带动投资。股市与中国实体经济相关的股票，无论是A股还是港股，都得到了估值的提升。

本轮周期表现

本轮周期是怎样的？

如果不是每天盯着股票炒股票和债券的话，影响不是很大。人在悲观的时候，看到很多糟糕的数据，觉得中国快要完蛋，看到好的数据，过于乐观。增长速度6.9%，快到7%，就高喊新周期，两个月的数据不行，就会平静。数据好的时候，就会非常的乐观。

分析中国的经济要理性，坏的时候，2013、2014年的时候，很多的企业家看到中国经济背后发生根本性的变化，不要简单的认为这种复苏会延续很长，因此要理性的看待。中国的经济复苏6.9%是否可以延续几个季度，难度是比较大的，央行的行长虽然说要达到7%，实际上难度相当大。

今年上半年人民币又开始升值，目前美元的升值幅度比较大，我们的汇率压力比较大，房地产又出现了负增长，低利率又开始上行，这与监管有一定的关系。之前的刺激政策，尤其是消费的刺激政策，维持正面的影响会比较短暂。环保对中国经济制约，大家的发展理念发生了改变。哪怕欧洲和美国的经济持续的低迷，中国有自己的周期。中国经济接下来大概率事件，增长速度会慢慢的下行。我认为明年回到6.6%、6.5%，甚至更低是有可能的，我认为应该保持一份理性，如果这些观点对大家的投资周期，投资大盘的股票有用的话，可以仔细考虑。

我谈周期本身，如果讨论中国未来增长的趋势是怎样的，首先还是要理性，6.9%、7%不可能维持。过去七、八年从10%的增长逐步的下行，GDP维持在6.7%左右，如果仔细进行数据分析，实际上增长速度可能比名义的增长速度还要低一点。

接下来怎么样？是往上走，处于L型的“I”还是“—”阶段？我认为处在“—”阶段。“十九大”已经放弃了GDP增长目标明确的指示，不再谈这个问题，而是谈增长的质量、增长的效率和驱动的因素。原因是什么？

中国经济进入新常态的原因

我主要是讲人口和劳动的因素。一句话概括，人口和劳动力下降，整个的年龄不断的上升，未来年轻的劳动力压力比较大。从小学生的人数就可以看得出来。我们的资本存量和规模非常的大，我们在很多方面，看到粤港澳大湾区以及建设还在进行，实际上从全国平均来说，我们有庞大的资本存量和庞大的投资额，不大可能每年维持高速的投资增长，不大可能让现有的资本存量像一、二十年那样获得回报。

我在北大毕业后，在旧金山湾区工作，现在又到了香港工作，一不小心香港成为粤港澳大湾区，我在两个湾区生活了很多年，我刚到美国的时候是在1999年，当时有几个震撼。一方面是基础设施我刚到美国的时候，第一个被震撼的就是高速公路，当时就在想中国在猴年马月会像美国这样，当时中国的高速公路是非常少的，到了2016年中国的高速历程已经超过了美国，达到了1.4倍的量级。其他的基础设施尤其是高铁方面，已经甩开了全世界所有的国家，已经不是一个量级了。从这个角度来说，我们在一个纬度上已经赶超了西方很多发达国家，中国在新兴市场中取得的成就，可以说是前无古人和后无来者，印度不可能在今后一、二十年有这样的成就。

我到美国有第二个感受，指望中国的潜在经济增长速度不断的往上走，或者是维持在“—”阶段7%是比较难的。我在1999年第二个感受，突然发现自己有钱了，原来在北大的时候，只是听说传说中的必胜客，没有去吃过，后来发现在美国一个月1500美元，必胜客只有3美元，后来拥有了第一个手机和汽车，除了基础设施之外，最让我震撼的就是美国的互联网，我是第一批在美国用谷歌的人，在2000年的时候，路上都是快捷节点。当时就考虑中国什么时候在高科技、基础设施方面追上美国。发展到今天，我们在很多方面追赶上了美国和欧洲国家，有些方面我们开始引领了，比如说移动支付。我到了美国很快拥有了第一张信用卡，到了今天，中国的信用卡已经很普及了，我们拥有了移动支付和电商，比美国还要发达。我们拥有的物流，比美国更加的高效。中国在很多方面，与美国的差距大大的缩小。昨天在粤港澳大湾区的中心城市不是香港，而是深圳调研了一天。拜访了大疆，现在拥有了世界上无人机消费市场的70%以上。中兴通讯在5G的技术，处于世界顶级的阶段。原来是追赶型的，现在与世界同步。在这些方面，我们取得了非常大的进步。

最后谈谈我对于“十九大”的理解，不要谈新周期了，虽然经济波动对货币政策和财政政策非常的有用。新周期的概念已经落后了，真正重要的是我们在新的时代，如何看到新时代我们面临的挑战和机遇。挑战是很多的内容，包括人口、劳动力等方面的挑战，包括国家方面的挑战。挑战的背后，中国面临很多的机遇，环保本身就是特别好的机遇。另一方面，中国还有大量的农村人口，这也是机遇。

六大发展关键词

我学习“十九大”的心得和关键的词汇：环保、消费升级、城市群、先进制造业、互联网、国有资本。我将环保列在第一位，各位从事实际的产业实业，环保是接下来几年最重要的位置，另一方面是消费升级，有很多的纬度。

我们在消费升级方面有多大的需求，上面是来自于其他国家到中国的旅游收入，下面这个图是中国人到国外进行的消费，全年有2400亿美元，差不多2万亿人民币到海外消费，因此消费升级是巨大的市场。

除此之外，消费的更新换代，社会服务业和旅游业、医疗、教育业有非常大的增长，这些方面的增长潜力是巨大。

城市发展过程中，终于有了非常好的战略，不仅仅是发展大城市，还要发展小城镇，湾区就是城镇群的概念，无论是旧金山湾区还是粤港澳大湾区都是城市群的概念，将来中国有一、二十个城市群，城市群对于创新和企业家而言有很大的推动力。制造业、互联网、人工智能方面，中国有非常大的竞争优势，大家为什么要对中国经济保持谨慎乐观。现在在人工智能方面，专利的申请已经达到了世界第二，我们在人工智能公司方面，也是世界第二。在物联网方面达到了世界第一，为什么说我们进入了新时代，中国几百年的坎坷之后，进入了新时代，包括大量的储备。中国有庞大的人口，加上中国特殊的体制和机制，还有全世界独一无二的基础设施，使中国发展互联网方面有独一无二优势。中国的电商非常的发达，电商发达的前提是物流，包括高速公路非常的重要。

另外，中国对教育非常重视，每年有600多万的大学生，还有大量的海外回流人才，这些因素对于中国的升级换代起到了很大的支撑。将这些因素综合起来，我们很多的挑战就变成了机遇，未来的几年，无论经济是6%还是5%，总体而言，中国经济有很大的机遇，也会迎来新的黄金时代。

（陆挺  华泰证券研究部和机构销售交易部主管、首席经济学家、董事总经理   中国首席经济学家论坛理事）