美债市新变化是祸不是福

2009-06-04 11:00 562

就在最近美国财长盖特纳到处推销美国国债前后,美国债券市场的收益率曲线却明显变得陡峭,长期收益率攀升、短期收益率下跌,长短期收益率之差达到历史高点区间。

对于国债市场的这种变化,人们有不同的解读。乐观派认为,这反映了人们对未来经济进一步复苏和好转的预期。历史上确实出现过类似情况,1989年以来数 据与此似乎是相符的。10年期与6月期国债收益率之差在1992年4月20日创下历史最高,达到3.75%,2001年12月至2004年5月期间,这个 差值一直保持在高位,最高时在2003年8月13日达到3.54%。目前,这个差值又一次达到历史较高位置,5月27日为3.44%。前二个历史峰值出现 的时候,都是经济较为糟糕的时候,而后经济就逐渐复苏了。

乐观派正是据此得出目前全球经济已经复苏,未来将好转的结论。但在百年罕见的全球危机面前,乐观者的结论未必正确。理由有三点:

其一,这次美国长短期国债收益率之差达到峰值时,是在美国国债收益率长升短降的形势下出现的,而前两次没有出现长升短降的情况。其二,这次长期国债利率 上升,是全球资金对于美国信心缺失的表现。美国国债余额目前达11.2万亿美元,2009财年赤字将达到1.84万亿美元。美国财政部长到处推销国债,实 属不得已。国债大规模发行必然造成利率提升,而巨量的国债必然导致未来偿付风险上升,所以资金对于美国国债逐渐失去信心。部分资金在没有更好的出路、又对 于美国国债失去信心的情况下,必然抛弃美国长期国债而购买容易撤退的短期国债,这导致了收益率长升短降,利差到达历史峰值区间。其三,对于远期通货膨胀的 担忧,也推动了美国国债收益率曲线变陡。由于美国联储实行史无前例的量化宽松政策,对金融市场投注了大量的货币,所以通货膨胀预期抬头。这种预期会推高长 债的收益率。

所以笔者认为,在目前严重危机的环境下,债券收益率的变化并不一定意味着未来经济肯定会复苏和好转。相反,它预示着未来的不乐观,而这一现象又加大了经济复苏的难度。

长期国债收益率攀升,将导致发行成本上升,也增加了未来偿还债务的压力,而这个结果又会导致投资者对于美国长期国债的信心循环降低,抛弃长债的就更多。 在出现投资者对长期国债信心降低、抛弃长债的情况下,美国新发国债就要靠美联储购买,这样就造成“债务货币化”,使得美国联储向市场提供更多流动性,造成 流动性进一步泛滥,进而导致烈性通货膨胀。

目前美国信贷市场刚刚开始解冻,贷款利率走低是好事。而长期国债收益率上升,直接导致长期 抵押贷款利率上升,遏制信贷市场解冻的进程,并且打击经济复苏的希望。利率上升,将打击企业信贷,打击房屋市场的回暖。而美国房屋市场是这次经济危机的源 头,房屋市场的改善也是这次经济真正复苏的标志。如今美国房屋市场回暖的迹象还不明显,但又意外地遭受长期抵押贷款利率上升的威胁。而为了压低长期抵押贷 款利率,美国联储只有扩大量化宽松的货币政策规模,购买更多的国债。这样做的结果,正如上文所述,会导致烈性通货膨胀的出现,而且还会造成美元下跌,致使 持有美元资产的投资者蒙受通货膨胀和货币贬值的双重损失,加剧经济形势的混乱,延缓经济复苏的进程。

所以,对于美国长期国债收益率攀升和收益率曲线变陡的现象,不能盲目地乐观,而要认识造成这一现象的原因和后果,进而采取正确的对策。 
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