来源：金融时报

目前我国资产管理业务主要包括银行表外理财产品、证券公司资产管理计划、信托公司受托管理的信托资产、基金及其子公司资产管理计划以及私募基金、公募基金和保险资产管理计划。此外,互联网企业、投资顾问公司等非金融机构也积极开展资产管理业务,尤其是以余额宝等各“宝宝”类产品为代表的互联网理财产品因其具有门槛低、收益高、可随时赎回的特性得以迅速发展。据统计,截至2016年年末,剔除交叉持有的因素后,各类资管产品总规模超过60万亿元。日前,就如何规范资产管理业务发展问题,记者采访了中央财经大学金融学院博士生导师、中国银行业研究中心主任郭田勇教授。他认为,统一资管业务监管规则势在必行。

硬币的两面:资管产品创新发展迅速有利有弊

记者:近几年,我国资产管理业务迅速发展的原因是什么?资管产品创新发展对金融市场产生了哪些影响?

郭田勇:在资管产品迅速发展、遍地开花的过程中,银行理财一直是最主要的组成部分之一,规模约占资管产品总规模的三分之一,银行资管规模之所以能实现快速发展,可以从三个方面总结原因:一是居民对资产配置的需求更加多元化,尤其是随着社会财富的不断累积,对个性化投资渠道的需求就愈加强烈了,资管产品需求端规模日益攀升;二是表内资产受资本充足率、贷款规模控制、国家产业政策等因素的限制和约束较多,银行为了实现利润也就有发展表外业务的动机,解决了资管产品供给端的问题;三是我国以银行为主导的金融体系使得银行在从事资产管理业务时有天然的渠道优势和资源优势,使得银行从事资管业务的效率更高。

毫无疑问,在过去的几年时间里,各类资管产品在金融市场中发挥了十分重要的作用。首先表现为在破解“融资难、融资贵”难题方面另辟蹊径,通过资管产品途径进行融资有别于传统的直接融资和间接融资模式,更加灵活、高效,且成本可控,受到企业的广泛青睐;其次是为居民提供了更优的资产配置选择,长期以来我国居民将多数收入投资于银行存款或房地产,对金融资产的配置比例较低,银行理财等资管产品的推出更好地满足了我国居民日益多元化的投资需求;最后,各类资管产品本身是金融创新不断深化的结果,在大资管背景下,资管产品打通了银行、信托、基金、券商等金融机构之间的联系,推动了混业经营和金融深化,有利于金融效率的提高。

资管业务的飞速发展对于拓宽居民投资渠道、支持实体经济融资需求确实发挥了积极作用,但与此同时也普遍存在资金池操作、产品嵌套、刚性兑付等操作不规范的现象。从微观而言,资管产品或多或少地存在监管套利、透明度低、杠杆高企、权责不明、底层资产不实的问题。从宏观层面来看,金融机构之间的联动性增强放大了金融市场的波动,金融风险的外溢现象严重。为此,2017年中央经济工作会议明确提出“要把防控金融风险放到更加重要的位置,下决心处置一批风险点,着力防控资产泡沫,提高和改进监管能力,确保不发生系统性金融风险。”此后,人民银行、证监会、银监会、保监会等监管当局相继就资产管理产品的统一监管密集表态,也充分反映出监管层整治资管业务过快发展的决心和力度,一些突出存在的问题将被先行规范,资管业务监管全面趋严。

监管不一导致风险集聚 监管出重拳势在必行

记者:当前,规范资管市场秩序,确保不发生系统性金融风险的首要任务是什么?

郭田勇:根据人民银行公布的《2017年第二季度货币政策执行报告》(以下简称“货币政策执行报告”),对于规范资管市场秩序,需要注意五大问题:一是资金池操作存在流动性风险隐患,一旦短期资金成本上行、机构难以募集到后续资金,流动性紧张将通过产品链条传染给其他金融机构。二是产品多层嵌套导致风险传递,银行理财以证券、信托、基金、保险等机构发行的资管产品为通道投向非标债权和股权等产品。嵌套产品结构复杂,风险难辨,加剧了风险传递和市场波动。三是影子银行面临监管不足,银行理财,银信、银证、银基合作中投向非标产品、明股实债类投资等,均具有影子银行特征,这类产品实质上类似于信贷产品,但目前监管政策相对不足。四是刚性兑付风险仍停留在金融体系,部分资管产品以自有资金或资金池来确保预期收益,背离资产管理业务“受人之托、代人理财”的本质和初衷,使得风险在金融体系内部不断累积。五是部分非金融机构无序开展资产管理业务,如将线下私募发行的资产管理产品通过线上分拆向非特定公众销售;向不具备风险识别能力的投资者推介产品;开展虚假误导宣传,未充分揭示投资风险;未采取资金托管等方式保障投资者资金安全,甚至演变为非法集资。

货币政策执行报告再次强调,要加强金融监管协调,把主动防范化解系统性金融风险放在更重要的位置,着力防范化解重点领域风险,牢牢守住不发生系统性金融风险的底线。风险在某一金融机构内部产生后,主要通过两种路径在金融机构间传导,并形成潜在的系统性风险:一是通过金融机构间的交易,即风险经由交易链条传染到其他机构和产品;二是经由金融机构从事的相同类型的业务来传导,即不同金融机构受到相同的外界冲击后,所有的同类产品均出现相类似的问题,从而引发系统性风险。资管产品能够同时通过上述两条路径对金融系统产生冲击,自然成为监管层关注的重点:各类资管产品通过层层嵌套和通道叠加大大加强了各金融子行业机构的关联程度,从而当这一交易链条中的某个环节发生风险时,其他环节会迅速受到波及,引发大规模的金融风险;此外,资管产品存在着同质化严重的问题,这使得在宏观环境发生变化时,各金融机构所受冲击是相似的,因此发生的风险事件也大多类似,存在发生系统性风险的可能。一旦发生系统性风险,对整个金融体系乃至实体经济、宏观经济环境的打击都将是致命的,这也是各监管当局再三强调“牢牢守住不发生系统性金融风险的底线”的原因。

实际上,上述五大问题都共同指向一个问题——各金融子行业监管标准的不统一。最显著的表现是在分业监管体制下,由于一些历史原因,不同类金融机构所发行的资产管理产品在产品准入、投资范围、募集推介、信息披露、资产托管、投资者适当性管理等方面的要求相去甚远,因而在大资管背景下推动金融混业经营的环境中很容易出现监管盲区,使得不同类型的金融机构之间可以通过相互“合作”来进行监管套利,通过多层嵌套、层层加杠杆等方式来规避监管、做大收益。这种同业链条的无序拉长,在一定程度上缓解了企业融资难问题的同时,但同时也带来了底层资产看不清、杠杆过高、资金脱实向虚等问题,在极端情况下甚至可能会引发系统性金融风险。

由此可见,加强对资管业务的监管迫在眉睫,首要任务就是统一各金融子行业对资管业务的监管标准,包括准入条件、投资范围、同类产品的杠杆率等。金融机构利用监管法律法规的空白地带进行监管套利的行为屡次被监管当局点名批评,被视为”洪水猛兽“。诚然,监管套利有诸多弊端,亦有极大的潜在危害,但是我们也应当意识到,监管套利之所以大行其道,与监管政策的不一致是分不开的。因此要规范资产管理业务的发展,首要任务是结束当前证券、银行、基金、保险“各行其道”的局面,建立起一整套统一的监管标准,使资管业务的开展有章可遵,监管当局的监管活动也有据可循,而不是像现在这种“打补丁”式的监管,哪里出了问题管哪里。货币政策执行报告在”促进资产管理业务健康发展“专栏中也明确指出当前应从统一同类产品的监管差异入手,建立有效的资产管理业务监管制度。

蹄疾而步稳:统一监管要坚持从资管的本质出发

记者:正如您前面所说,统一监管规则的必要性和紧迫性毋庸置疑。实际上学界和业界也一直在讨论在金融混业经营的大趋势下如何协调和实现银、证、保监管当局的职能,消除监管空白、防范系统性风险,各方观点莫衷一是,尚未达成一致。对此,您有什么建议?

郭田勇:就资管业务的监管来看,由人民银行牵头进行规则的统一,就刚性兑付、杠杆率高、监管套利等比较突出的问题先行规范是最为合适的模式,能够从全局角度把控市场的系统性风险。年初发布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》也重点包括了打破刚性兑付、限定杠杆倍数、消除多层嵌套、强化资本约束和风险准备金计提要求等,总体上反映出未来大资管行业统一监管的一个基本方向。

规范资产管理业务的发展,应当明确资产管理业务不是债权债务关系,厘清资管业务的本质属性,引导其向着“受人之托,代人理财,投资者风险自担”的本质回归。首先要做的就是统一监管规则,强化功能监管和穿透式监管,对于不同机构发行的同类产品应当适用统一的监管规则,逐步消除监管套利行为,遏制产品嵌套所带来的风险传染。相应地采取一些具体措施:

针对目前仍广泛存在的刚性兑付现象,监管当局应当有意识地引导金融机构,从而引导金融消费者回归资产管理业务的本源,投资活动的风险和收益均由投资者自行承担,资产管理机构仅收取一定比例的资产管理费用。金融机构应强化自营业务与资产管理业务的“防火墙”,严格受托人责任。

针对当前资产管理产品嵌套过多的现象,应当在对各类金融机构实行平等准入、公平对待的基础上,限制多层嵌套,严控通道业务,强化受托管理机构的主动管理职责,防范为规避监管投资范围约束和杠杆要求的通道服务。

针对“非标”业务和影子银行风险,应当以统一规则为基准,将银行理财等表外业务纳入监管体系,引导金融机构加强对表外业务风险的管理,规范银行信贷资产和收益权转让等业务的投前、投中、投后管理。针对部分业务杠杆不明、规则不一的问题,应当统一杠杆率监管要求,对受托管理资产的来龙去脉进行穿透式监管,以防止杠杆过高所带来的资本市场异常波动。

针对部分资管产品采用资金池操作所带来的流动性风险问题,应当责成金融机构尽快建立资金来源和去向的一一对应关系,单独管理、单独建账、单独核算,使资管产品的期限与资金投向的期限相匹配,不得开展具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务。

在对资产管理业务进行规范的过程中,降低监管层与金融机构之间的信息不对称程度尤为重要。对于监管层来说,加强对资管产品所投资产信息的统计,按照穿透原则,掌握底层资产的投资情况,摸清资金流转过程中的每一环节对于监管政策是否能达到预期的执行效果可谓是重中之重。因此建立一个全面覆盖现有资管产品的综合统计信息系统,对每只产品的募集、存续、投向、清算等信息进行统一登记和共享,以此实现对底层资产和最终投资者的穿透式识别,有助于监管当局及时掌握行业全貌,准确评估行业风险。

不过,单靠上述强监管措施来规范资管业务发展,并不能完全实现促进资管业务良性发展的目的,毕竟市场和监管之间历来都是一场“上有政策、下有对策”的游戏。若想实现资管业务规范健康的发展,根本之举还是要回归“受人之托、代人理财”的资产管理本质,金融机构应当强化主动管理意识,增加主动管理类产品的规模和比重;同时注意加强投资者教育,帮助投资者树立风险自担的意识,逐步有序打破刚性兑付,而这则是一个长期的引导过程,并非一朝一夕之功。