来源：中国证券报  记者：张欣培

去杠杆、降通道、回归主动管理，是今年以来券商资产管理发展基调。

值得注意的是，在一系列严格监管措施与行业转型后，这种券商资管发展的理性回归已经初见成效。大集合资金池规模得到有效控制，降杠杆、去通道亦取得一定成效。

而在新的方向，券商资管的业务模式也在悄然发生改变。9月7日，沪上一家券商资管人士就向记者透露，目前按照摊余成本法估值的产品备案已经不予通过，而货币类产品基本都采用摊余成本法。

“通过与监管层的沟通，市价法是提倡和鼓励的，按照市价法估值的产品都是净值型的，因此净值型产品将是我们资管发展的趋势。”上述资管人士向21世纪经济报道记者表示。

鼓励净值型产品

经过一年多的努力，大集合资金池规模已得到有效控制，不合格的券商资管也都陆续平稳退出。在日前召开的培训会上，监管层就透露证券公司具有资金池大集合产品的规模已经控制在6000亿以下。

“整顿资金池的效果还是十分明显的，相比之前规模已经下降了不少。”一家上市券商的资管人士向记者表示。另一家中型券商资管人士也告诉记者，券商对资金池业务十分谨慎。

“尽管监管层没有向我们明示，但各种传言也让我们十分小心谨慎。目前大集合产品规模最多维持现状，不可能有规模的增长。一方面监管层严格控制，另一方面银行理财到期了它们也会退出，从资金端就开始收缩了。”上述中型券商资管人士表示。

在证监会的严格监管之下，券商资管产品的类别也在悄然发生变化。多位券商资管人士告诉记者，未来对产品的估值将更多采用市价法，净值型产品将是趋势。

“我们和行业、监管层也进行了沟通，现在采用摊余成本法的产品一概不予备案。我们资管一般都是先募集资金再备案，前段时间有家资管备案的产品没通过，又把募集的资金退还投资者。”沪上一家券商资管人士告诉记者。货币型基金与报价型产品多采用摊余成本法。

摊余成本法是指，估值对象以买入成本列示，按照票面利率或商定利率并考虑其买入时的溢价与折价，在其剩余期限内平均摊销，每日计提收益。

多位业内人士指出，这种方法在债券市场价格向上走的时候是平安无事的，但是当债券市场价格下跌时，该方法则可能虚高了债券的净值。例如债券价格下跌，基金已经出现亏损，但用摊余成本法计算，基金表面并没有亏损。投资者在买卖的时候却在溢价买入和卖出。

“摊余成本法按照摊余成本和实际利率计算确认利息收入，该方法能够平滑产品净值，但本身不能及时反映损益，可能会隐藏风险。但该方法隐藏损益的风险，不能及时反映市场波动对产品净值的影响。”一位业内人士指出，但是该种方法会对投资者的“诱惑性”更大一些。

上述中型券商人士告诉记者，目前监管层鼓励的估值方法是市价法。“最近通过备案的产品采用的基本都是市价法进行估值。”该券商人士告诉记者，“货币类的都是摊余成本法，监管层鼓励市价法，其实也就是不提倡券商资管发行和货币基金一样的产品。”

市价法指投资者在持券期间，每个估值日从市场或者第三方取得债券的估值价格，并将公允价值变动计入当日损益。该方法的优点是能及时反映市场波动对产品净值的影响。但缺点是可能导致反映的损益状况并不准确。另一方面估值价格波动频繁，容易降低产品净值的稳定性预期。

“其实如果在营销角度来看，机构不喜欢市价法的估值方式，因为净值波动比较大。他们喜欢的是有稳健收益预期的。”沪上一位资管人士告诉记者。市价法波动频繁，该方法容易降低产品净值的稳定性预期，但是其更能够及时反映真实损益。

“现在大家都在向净值型的固收产品进行转型，这毕竟是行业发展鼓励的方向。”多位券商资管人士如此向记者表示。

去通道压力尚存

“据我所知大多数券商通道业务都停了。”一家上市券商资管人士向记者表示。监管层在培训会上就指出，从统计数据看，资管方面通道业务规模比较大，不过目前已初步遏制住了增量。

刚刚公布的券商8月份财务数据显示，一些券商资管子公司业绩出现下滑，其中有的原因就包括为通道业务规模的下滑，例如业绩下滑规模较大的海通资管。

海通资管8月份实现营业收入0.31亿元，同比下滑44.54%，环比下滑43.47%；实现净利润0.18亿元，同比下滑46.08%，环比下滑10.44%。

对此，海通资管回应表示，今年以来，海通资管根据监管“去通道、降杠杆”的要求，不断压缩通道业务规模，固定管理费有所下降。不过随着不断致力于发展主动管理业务，产品业绩报酬有所增加。

尽管“降杠杆、去通道”已持续多时，增量亦已得到控制。但 “去杠杆、降通道”的压力仍然存在。

以通道业务占比较大的海通资管为例，根据协会披露数据，海通资管二季度资产管理月均规模是6526.67亿元，尽管相对于一季度的8519.72亿元下降23.4%，但与去年比并没有出现下降。其在2016年资产管理月均规模是6471.19亿元。

而在此期间，海通资管主动管理的规模并未发生较大变化。二季度海通资管主动管理月均规模852.87亿元，2016年主动管理月均规模903.95亿元。一季度主动管理月均规模为910.33亿元。

在会议上监管层就强调券商资管要发展主动管理。“我们资管业务的主动管理，深度广度还不够。要立足脱虚向实，推动资管业务发展，消化通道业务规模，提高主动化盈利能力。支持大家做资管，但要做真正的资管业务。”

无论如何，回归主动管理的旋律已经响起，对于券商资管这个在市场已经举足轻重的群体而言，未来的长远方向已经日渐清晰。