来源：《证券市场周刊》 

作者：高健淋

据相关媒体报道，有关货币基金的新规则或将出台，对货币基金投资银行存款与存单提出新的监管要求。笔者在此研究此新规对市场产生的影响及银行资产管理业务当中的应对措施。

新规的主要内容涉及货币基金投资同业存单的门槛提升、集中度有所限制。具体来看，第一，限制货币基金对部分银行同业存单的投资；第二，同一基金管理人管理的货币基金投资同一商业银行的存款、同业存单与金融债券，合计不得超过该行净资产的10%（表1）。

约束大型货基规模与收益

新规的影响主要有：同业存单的等级利差会加大；对大型货币基金公司的规模扩张产生一定的约束；对规模较大的货币基金的收益率产生一定的下行压力。总的来看，新规出台对货币基金的影响有限，不会造成太大的冲击。

首先，针对“禁止货基投资主体评级低于AA+以下的商业银行发行的存单；AAA级以下商业银行发行的同业存单的投资比例最高不得超过10%”的条款，可能带来的影响是：导致存单信用利差走阔。

截至2017年二季度末，同业存单余额为8.46万亿元，发行主体348家，主要为全国性商业银行、规模较大的城商行和农商行，其中，AAA评级占比69.54%，AA+评级以下的占比11.93%（图1）。

新规意味着对评级较低的同业存单需求减少，不同等级主体发行的同业存单利差可能会走阔（图2）。此外，存单市场的隐患更多的集中在中小银行，对于资质较低的商业银行而言，新规会导致其发行同业存单的成本提高，短期内加大其流动性管理的难度。

其次，针对“同一基金管理人管理的全部货基投资同一商业银行的存款及其发行的同业存单与债券，合计不得超过该行净资产的10%”的条款，可能带来的影响是：大型基金公司的规模扩张受到阻碍，规模较大的货基收益率面临下行压力。截至二季度末，公募基金规模100249.7亿元，其中货币基金存量5.4万亿元，占比53.24%。基金公司规模两极分化严重，其中，天弘基金管理规模1.5万亿元，工银瑞信基金管理规模6989亿元，易方达基金为4744亿元，而管理规模最小的公司不到1亿元（表2）。从投向上来看，货币基金18.9%投向同业存单，58.9%投向存款，近4.2万亿元的货币基金资产投向商业银行的存款或存单。

从银行端来看，截至2017年6月，全部股份制银行净资产总计约2.8万亿元，全部城商行、农商行的净资产规模总计约4.2万亿元，这样，股份行最多提供的存款+存单额度为2800亿元，城商行和农商行则为4200亿元，不考虑银行金融债券，单只货基投向存款和存单最多可达7000亿元。目前只有天弘基金超过这个数，规模是充足的。

但是，一旦货基规模达到3000-4000亿元体量，配置压力会显著增加。首先，基金公司内部对交易对手和机构有准入，不可能逐一配置所有银行的存款和存单，且很多农商行和城商行并不在名单内。此外，国有银行发行存单较少，而一般银行的同业负债在总负债的占比不超过30%，银行的同业存款和存单的资金也不会全部来源于货基。因此，大型货基的规模膨胀会受到一定的约束。

从收益表现来看，2017年上半年短端利率高企，货币基金收益率一路走高，业绩较好的“超4争5”，二季度732只货币基金的七日年化均值为3.76%，万分收益为1.27元（图3）。

新规出台后，部分货币基金面临资产重新配置的压力，要么投向政策性金融债，要么投向短融等信用债。目前1年期国开收益率3.69%，6个月股份制同业存单利率4.50%，9个月AA+短融收益率4.62%，前者收益率较低，后者虽然利率较高，但是流动性较差，相应的低收益流动性资产比例会搭配提高。总的来看，规模较大的货币基金公司的收益率会有所下降。

货基将回归流动性管理工具

首先，投资货币基金的机构在投资前须确定基金公司及货币基金的筛选标准，对目标合作公司进行充分的尽职调查，除了考察股东背景、管理规模、历史业绩、投研实力、风控手段之外，重点甄别其是否超出新规的比例限制，是否对其资产配置有较大影响。

其次，货币基金的收益差异进一步缩减，更加偏向一种流动性管理工具。新规出台后，证监会对货币基金的投资范围、期限、信用等级、信息披露等规范愈发严苛，使得货币基金运作差异性更小，策略趋同性强，标准化程度高，收益差异缩减。基于此，对于货币基金投资，应该更加关注其流动性，主要包括负债资金的稳定性、持仓机构的集中度、资产负债的匹配程度、关键时点的流动性支持等。

作者就职于中国农业银行资产管理部策略与组合管理部，本文仅代表个人观点