来源：中国证券报 作者：华泰期货 纪元菲

白糖走牛概率不大

近期，商品期货市场跌声一片，不过白糖期货却相对抗跌，甚至有“万绿丛中一点红”的表现。白糖期货为什么能逆势走强？备受资金关注的白糖又蕴含着怎样的投资机会？针对这些问题，中国证券报记者邀请南华期货研究员姚永源进行解析。

中国证券报：近期，商品期货市场跌声一片，不过白糖期货却相对抗跌，该如何看待？

姚永源：从商品库存周期角度看，目前国内已经处于被动补库存阶段。库存周期一般是2-3年一个轮回，本轮库存周期启动时点大约在2016年2月。主动补库存阶段供小于求，随着价量上升就上演商品大牛市，时间跨度已经达11个月。2017年商品开始酝酿下跌，而近期跌声一片，踏入被动补库存阶段，投资者对未来需求看淡，避险情绪浓厚，更加剧了商品价格下跌。而糖的下游需求与人们消费习惯密切相关，短期很难改变，恰好糖消费步入夏季高峰季节，企业备货明显，所以资金转而炒作白糖期货多头。无论是作为避险还是作为看好夏季糖消费旺季的投资，白糖都是短期最佳的品种。

从收益率周期来看，商品下跌也是顺势。南华商品指数的移动年度累计收益率显示，2017年初国内大宗商品移动累计年度收益率达到96%区域。从商品牛市涨幅的角度看，商品期货整体回调还将继续，预计在年底调整结束。在整个商品熊市的环境下，我们预判白糖期货要走出牛市的概率较小，在没有额外事件驱动下倾向于整体走势偏弱。

中国证券报：当前白糖市场的基本面情况怎么样？

姚永源：国际方面，美糖持续震荡下跌，截至5月4日收盘价为15.36美分/磅，利空国内糖价。但是国内糖业受国家控制较大，价格方面经常走出独立行情，比如近期的内强外弱，还需要重点从国内基本面分析。

国内糖供应方面，目前国内已经过了榨糖期，中糖协公布3月份糖产销数据显示，本制糖期全国已累计产糖861.87万吨，较上制糖同期增加了62.29万吨。新糖供应主要靠国家抛储和进口，截至2017年3月份，进口食糖30万吨，比2月份增加了12万吨，预计后期还将继续增加进口配额。

国内销糖方面，截至2017年3月底，本制糖期全国累计销售食糖372.23万吨，较上制糖同期增加了50.34万吨，累计销糖率43.19%，较上制糖期同期增加了2.93个百分点。5月3日广东省糖协公布，截至4月底糖销量46.87万吨，较去年同期增加21.13万吨。当前正值步入夏季销糖旺季，预计后续糖销量将进一步增加。

中国证券报：展望后市，对白糖期货走势有什么判断，操作上有什么建议？

姚永源：人们的消费习惯短期很难改变，影响糖价走势更多的是糖供应方面，所以我们中长期依旧持偏空观点，关注点主要在于食品通胀指标以及糖进口量的变化。假如通胀预期上涨，糖价可能会再次走强；若国家放开糖进口或者走私糖打击力度不够，则糖价下跌的速度将加快。（来源：中国证券报 作者：叶斯琦）

“铜博士”缘何走弱

5月5日，有色金属整体走势偏弱，“铜博士”跳空之后低开低走，跌幅为1.25%。分析人士指出，LME库存大增是打压铜价的重要因素。目前LME现货贴水超30美元，表明国外市场现货压力较大，后市维持偏空思路。

沪铜跳空低开

周五，沪铜继续走低，主力1706合约盘中一度下跌至44680元/吨，最终收报44980元/吨，下跌570元/吨或1.25%。

现货方面，据悉，持货商纷纷出货，进口铜占比依然有限，投机商缺乏操作空间，投机积极性下降，但下游在铜价大跌之际接货量明显回升，令平水铜与好铜价差有所收窄，市场成交主体转为下游企业。

从主导因素来看，LME库存大增是打压铜价的主要因素。银河期货援引数据指出，5月3日LME库存大增31250吨至28.5万吨，库存主要增加在鹿特丹和新加坡，其中鹿特丹库存增加1.6万吨，新加坡库存增加1.3万吨，LME现货贴水扩大1.75美元至贴水33.25美元。

产业方面，南方铜业在业绩报告中称，上个月在Toquepala和Cuajone铜矿及秘鲁Ilo精炼厂长达两周的罢工，导致铜产量减少1418吨。数据显示，上述两座矿场去年总共生产了310000吨铜。

维持偏空思路

从持仓来看，多空头主力持仓都有少许增加，不过资金流向偏空。LME基金持仓数据显示，截至上周五，基金净持仓增加3534手至5.6万手，其中基金多头持仓增加2164手至12.7万手，基金空头持仓减少1370手至7.1万手。

展望后市，业内人士普遍认为，整体来看，全球宏观经济复苏相对温和，但资金收紧对铜价仍存在施压作用，伴随消费旺季结束，终端消费对铜价的支撑作用将逐步减弱，中期维持偏空思路。

瑞达期货认为，目前铜价重新跌至均线组之下，短期需警惕技术性卖盘打压。建议沪铜1706合约可背靠46000元/吨之下逢高空，入场参考45500元/吨附近，目标关注44800元/吨附近。

广州期货也认为，LME现货贴水超30美元，表明国外市场现货压力较大，库存明显增加势必会对价格造成较大压力，国内市场升贴水已经逐渐走强，后期如果进口窗口打开，将缓解部分国外市场的压力，再加上自由港印尼分公司的罢工压力，短期内难以形成趋势性行情。（来源：中国证券报 作者：叶斯琦）

供需两弱 锌价高位忐忑

年初至今，锌价高位大幅波动，整体供需两弱使得近期锌价高位震荡，多空双方博弈激烈。锌供给端5月产量和进口量仍持续受限，但预计将好于4月。需求端镀锌继续走弱，整体仍然供需两弱。在目前锌锭库存持续走低背景下，冶炼厂维持较低利润，供给量减少，继续大幅下跌空间有限，但做多需警惕需求疲软以及市场情绪隐含的风险。

上游锌矿宽松不及预期

今年市场预期锌矿供给将逐渐增加，从而施压锌价，但目前全球可交易锌矿仍然偏紧，并未像此前市场预计的宽松。虽秘鲁的安塔米纳矿如期增产，但因嘉能可尚未复产，以及泰克资源旗下美国红狗矿山产量下降，使得整体锌矿供应大格局未变，仍然处于修复产量缺口的过程中。加工费仍维持低位震荡，锌矿价格跟随锌价回调。

矿业公司泰克资源下调目标产量12%，虽对全局影响不大，但锌矿整体宽松仍未如预期。泰克资源一季报显示：旗下红狗矿山因天气条件恶劣加之电力设备故障导致生产中断，一季度矿山锌产量同比大降23%。因此公司将矿山2017年锌产量目标下调约6-7万吨即12%，从原计划54.5-56.5万吨下调至47.5-50万吨。

中国国内锌矿也因今年环保监管力度持续加大而难有大幅增产。5月份北方天气回暖，预计锌矿产量将有所增加。据《我的有色》资讯，北方部分小矿山有提前半个月到一个月复产，矿产量较去年同比有所增加。但由于环保较严，整体增量有限。同时计划3月投产的郭家沟矿因环保原因尚未释放产量。据了解，云南、广西和湖南等地矿山产量也受到环保监管制约，4月22日水口山矿山系统更因环保问题停产。

由此可见，虽然预计今年锌矿产量增加，将逐渐修复锌矿供给缺口，但目前尚难以对供给端的宽松过于乐观。

下游镀锌需求持续低迷

作为最大的锌消费国，中国需求疲软使得市场对大宗商品价格偏悲观。镀锌板块企业仍受环保因素影响,开工率大幅低于去年同期水平。但氧化锌和压铸锌合金需求仍然平稳向好。因镀锌需求占比超过半数，因此对整体需求的拖累较为明显。据SMM显示，5月镀锌市场继续受环保制约。5月1日环保巡视组再驻天津静海，镀锌企业停产增多。SMM认为此次影响用锌量5万吨/月左右。部分镀锌企业环保评审虽已过关，但此次环保要求涉酸企业全停，故这些镀锌厂仍难以幸免。