1.1 消费金融场景不断丰富，对比发达国家市场前景广阔

随着产业发展与技术创新，消费金融正在从传统的高收入人群和大额低频次消费场景向中低收入人群及小额高频次消费场景迅速拓展。传统消费金融主要专注于买房、购车等大额低频次消费场景，且用户大部分为净值较高人群，对学生、农民、蓝领等收入较低人群则覆盖较少。随着近年移动互联网的快速发展以及大数据征信技术的创新，消费金融正在向大众的日常生活快速渗透，目前正在向大学生、蓝领群体等以及3C 数码产品、旅游、餐饮等小额高频次消费场景迅速拓展。 

我国住房贷款占消费性贷款之比高达75%，除去房贷与车贷后居民消费信贷占比远低于国外平均水平。根据中国人民银行数据显示，2014 年我国消费性贷款规模达到15.38 万亿，2015 年达到约18.96 万亿，基本维持20%以上的年复合增速。国内居民消费信贷占总的全国信贷之比为20%，其中有将近75%是住房贷款，除去房贷和车贷后居民消费信贷占比仅5%，远低于国外成熟市场平均30%的比例。预计未来随着人群代际的变迁、居民收入的持续增长下、消费观念转变、消费金融产品及服务不断丰富下，国内居民消费信贷（除房屋贷款）具备很大的提升空间。 

目前国内消费信贷余额接近20亿元

从我国短期消费信贷情况来看，2015 年我国个人短期消费贷款约为4.1 亿元，同比增长26.2%，占总消费支出之比达到15.5%。而美国的消费信贷占消费支出之比远超我国水平，近年稳定在27%左右。在过去几年内，无论是信贷结构还是消费模式上，我国消费信贷渗透率都以线性方式快速上涨（在2008 年我国短期消费信贷仅占7.3%），且预计在未来5 年左右有望达到美国的水平，总体来看我国的短期消费信贷市场仍存在较大的发展潜力。 

我国短期消费信贷占比快速提升

1.2 政策红利不断释放，地域与参与主体限制逐渐放开

消费金融政策红利不断释放。从政策层面来看，2016 年将成为互联网金融监管元年，尤其是2015 年以来P2P 爆发出来的重大风险使得监管已经大幅趋严。与2015 年两会中提出“大力发展普惠金融”相比，2016 年两会提议更多趋向行业立法和政策监管。在互联网金融加强监管的同时，大力鼓励消费金融的发展则成为另一个主旋律。在2015 年6 月，国务院常务会议决定放开消费金融的市场准入，2015 年11 月，国务院发布《关于积极发挥新消费引领作用加快培训新供给动力指导意见》，将消费金融公司试点范围推广到全国, 从最高层面为消费金融释放出了巨大的积极信号与政策红利。 

从我国政策的变化路径来看，消费金融的试点城市以及参与主体都在不断放开。2009 年，我国宣布在北京、天津、上海、成都启动消费金融公司试点审批程序，次年，银监会相继批准北银、中银、四川锦程和捷信四家消费金融公司挂牌成立，进一步扩大了试点城市的范围。2013 年，消费金融公司准入门槛放宽，试点范围进一步扩大。2014 年京东白条和天猫分期推出，且许多互联网消费金融产品开始出现，参与主体不断丰富。2015 年6 月，国务院召开常务会议，决定将消费金融公司试点扩大至全国，放开市场准入，鼓励设立消费金融公司，在政策红利的释放下，行业进入了快速发展阶段。 

1.3 产业资本进入，推动行业进入爆发式增长阶段

除了传统银行成立消费金融公司布局市场以外,包括BAT、京东、苏宁在内的互联网及产业巨头正在积极介入。阿里巴巴蚂蚁金服为方便消费者的在线购物,相继推出蚂蚁“花呗”“借呗”等产品；京东金融推出了覆盖多个门类的“京东白条”，中国电信甜橙金融推出了“甜橙小贷” “甜橙白条”等服务。 

2016年消费金融融资次数仅次于P2P

2016年消费金融融资轮次集中在天使轮

从16-17 年消费金融行业投融资项目情况来看，获得融资的机构数量及额度均大幅增长，包括趣店、易生、乐信等多家公司均获得数亿美元级别的大额融资。同时针对不同细分人群和不同应用场景的创新产品不断推出，面向大学生、蓝领、农民以及针对旅游、教育、3C 等领域的现金贷和消费分期产品不断涌现。

2.1 两大模式，三方势力的格局基本成型

消费金融目主流模式主要有消费分期和现金贷两种，分别涉及到消费者、商户和贷款公司三方以及消费者和贷款公司两方。消费分期主要基于真实的消费场景，消费者在商户进行消费，申请贷款或分期，贷款资金支付给提供商品或服务的公司，客户可以选择分期还款。现金贷则是纯线上操作，由消费者向消费金融公司申请贷款，完成审核后，贷款资金直接发放给消费者。 

1）消费分期：最早是建立在商业银行在传统消费场景上建立的赊账消费业务，随着近年来互联网巨头、创业公司以及产业资本的进入，传统银行的分期业务受到了巨大冲击。目前在网购场景下，以阿里京东为代表的电商系巨头在分期业务方面已经取得了较大突破，同时众多的消费分期平台已经遍布于3C、校园、租房、装修、旅游、教育等各个细分领域。 

2）现金贷：在各类消费场景逐渐被挖掘的同时，从16 年开始，小额现金贷市场逐渐兴起，现金贷主要建立在数据分析和量化技术支持的基础上，一般通过人工智能和大数据系统自动审核配合人工审核，且不依赖于线下人员，人力成本较低，具备一定的规模效应。参与方目前以互联网平台为主，比较有代表性的产品有蚂蚁金融的“借呗”，京东“金条”以及微众银行的“微粒贷”，同时许多创业公司也已经参与到了市场的竞争当中。 

消费金融目前包含直接和简介两种模式

目前是市场参与主体来看，消费金融市场参与方主要有三类，包括商业银行、消费金融公司和以电商为代表的互联网平台，三类参与方各有其竞争优势及目标用户：

1）商业银行：主要覆盖中高收入及信用记录优良的人群，资金成本较低、业务模式相对成熟；

2）消费金融公司：面向人群主要是缺乏银行信用记录的新入职白领、蓝领、大学生等，在垂直领域和线下场景方面更具优势；

3）电商系互联网平台：主要面向的是有网络消费习惯的人群，其具备独一无二的消费场景和流量入口，积累用户的行为数据能为其风控提供有力支撑。 

各个参与方目前的用户和竞争优势各有不同

2.2 商业银行与产业资本共同抢滩消费金融市场

目前以商业银行为代表传统金融机构正在积极发力消费金融市场， 一方面表现为以信用卡为延伸的卡基业务，并进行“联名卡”等各种消费场景尝试，近年来信用卡的投放量和放贷额度不断加大。根据中国人民银行数据，截止2015 年末，我国信用卡累计发放量达5.22 亿张，同比增长14.7%， 其中建设银行、中信银行、浦发银行、华夏银行等多家银行均达到了20%以上的快速增长。同时信用卡交易总额的增速要明显快于发卡量的增速，根据统计2016 年上半年各大银行信用卡累计交易额达7.89 万亿，同比去年同期增长24.64%，大部分银行的信用卡交易额增速都保持在20%以上。 

目前商业信用卡业务主要收入来源仍是利息收入和手续费。从2015 年银联数据披露的其客户银行信用卡业务情况来看，收入结构方面，利息收入、分期手续费、滞纳金和佣金收入四项合计占比已经超过了90%。其中，占比最高的是利息收入达45.50%，较上年末下降了4.22%；分期手续费占比则提高了1.69 个百分点至25.8%。由此可见，在信用卡收入结构中，大部分还是靠利息收入，其次是靠分期业务。 

银行信用卡收入以利息收入为主

另一方面，近两年来商业银行在消费贷款上的投入不断增加，创新消费金融产品层出不穷，业务规模快速增长。从工商银行和招商银行目前的发展状况来看，目前工商银行个人信用消费贷款的白名单客户数已达4700 万户，主动授信2.7 万亿，户均授信5.8 万元，并推出了融e 借、融e 行、融e 联及融e 购等多种消费金融产品，招联消费金融截止去年10 月末注册用户接近两千万，授信客户600 万，累计放款450 亿，坏账率仅为0.83%。同时招商银行子公司招银国际在2016 年1 月入股滴滴出行，和滴滴在出行、餐饮、电影等方面进行全方面合作，拓展线上场景。 

除了信用卡和消费贷款之外，商业银行也正在积极发力消费金融细分市场，银行系占据了消费金融牌照资源的绝大部分。截至2017 年2 月， 有20 家消费金融公司获得正式牌照，由银行主导的有16 家，参股2 家。此外，正在筹备中的消费金融公司有13 家，银行系占12 家，消费金融牌照目前主要掌握在银行相关的消费金融公司手中。消费金融公司由于单笔授信额度小、审批速度快、无需抵押担保、服务方式灵活等特点， 与商业银行的信用卡及消费贷款业务形成了良好的补充，覆盖人群也从中高收入人群向中低收入人群逐渐延伸。 

目前产业资本也在逐渐进入，消费金融公司所涉及的业务几乎涵盖了所有垂直细分领域。如：零售、旅游、租房、教育培训、3C 产品、家电、房屋装修、医疗、婚庆母婴等，具体到每家消费金融公司会有差异， 取决于合作商户的类别。目前包括许多产业系公司如京东、宜信、钱包金服、拉卡拉、万达、唯品会等在内的公司均在积极申请消费金融牌照。传统的线下消费金融公司，如北银、中银等曾经一度依靠庞大的线下地推团队占有市场，通过和线下商超、各类连锁店的合作，销售人员采用驻店形式开展业务。 

2.3 掌握流量入口，电商系占据线上消费场景制高点

由于消费场景是天然的流量入口，同时基于真实交易环节能够把控风控环节，因此相比商业银行以及传统的消费金融公司，电商平台及线下消费流通企业在消费金融领域具备天然的优势。消费流通企业的优势主要体现在一方面拥有真实交易场景，用户的日常行为更多发生在消费流通企业中，通过适当引导能够实现低成本的用户转化，并且能够通过对用户对品类、价格的偏好以及消费能力等一系列数字信息实现精准流量导入；另一方面能够把控交易环节，对于产品、物流信息的掌握能够明确资金的用途，且对于用户的消费数据的分析能够衡量用户的还款能力。 

电商系巨头占据行业制高点，行业竞争格局已经逐渐趋于成熟。从2014 年开始京东和阿里为代表的电商系巨头率先切入消费金融领域，围绕自身所搭建的购物场景和积累的海量用户，分别推出了“京东白条”, “蚂蚁花呗”等消费金融产品，依据用户在平台上所积累的消费、还款等行为授予一定的信贷额度。目前“京东白条”,“蚂蚁花呗”在近两年均取得了快速发展，其中开通蚂蚁花呗的用户数已经过亿，实际使用的人数也已达近8000 万。 

电商系消费金融产品已经趋于成熟

随着电商领域的竞争逐渐饱和，行业巨头也纷纷通过收购或者业务合作等方式向包括租房、旅游、医美、教育、装修、购车等细分垂直领域切入。目前除了阿里体系内的天猫淘宝等网购平台，蚂蚁花呗还接入了嘀嘀打车、12306、口碑、线下的大型超市、便利店、商场等高频生活场景，以及音乐、游戏等娱乐场景。医院、水电煤、杭州公交平台、我爱我家租房等便民服务场景也可使用蚂蚁花呗。同时，目前京东白条已经全面打通了京东体系内的线上消费场景，覆盖了O2O（京东到家）， 海淘以及产品众筹等一系列京东系产品线，目前正逐渐走出京东自身的体系，向独立的线下消费场景拓展。 

3.1 细分市场仍未饱和，线下场景成竞争焦点

随着行业的竞争逐渐向垂直领域渗透，包括商业银行在内的传统金融机构、持牌消费金融公司以及电商系互联网平台均逐渐向租房、旅游、医美、教育等细分领域切入。我们认为，由于消费金融各垂直领域之间的生产经营模式，产业链格局都存在较大的差异，行业壁垒较高，巨头难以实现垄断经营，相比商业银行及电商系互联网巨头，而单一细分领域的深耕细作，进行差异化竞争更加适合中小消费金融企业的发展。 

消费分期大多是与消费场景相结合，目前在各个细分领域均出现了许多竞争者，但总体来看，不同的方向之间行业发展状态和竞争格局存在较大差异，比如3C、校园等场景的竞争参与者众多，产业成熟度较高， 龙头公司已经脱颖而出，而其它诸如旅游、租房、装修、医美、农业等细分领域，市场正处于培育阶段，仍存在较大的市场空间。 

各个垂直领域发展状况存在较大差异

3.2 蓝领市场正逐渐兴起，3C分期与现金贷最具空间

从垂直人群来看，大学生以及年轻蓝领等新的消费力量正在形成， 许多新兴消费金融公司也逐渐进入这一市场。相比70 后与80 后，90 后在消费上更加前卫和冲动，提前消费的意愿更加强烈。而商业银行等传统消费金融机构为这两类人群提供的消费金融服务极少，因此许多新兴的互联网消费金融企业则把目标定位在这些群体，发掘出了全新的市场空间。

从商业模式来看，以分期乐为例，作为大学生消费信贷平台分期乐的商业模式横跨理财端与借款端，并形成两个平台对接完成相关服务。一方面，消费者通过分期乐信用钱包进行分期购物或提现消费，分期乐通过京东等电商平台为用户完成购物、支付，并将商品送至消费者，分期乐获得相应债权，并完成消费端风控；另一方面，桔子理财独家代理了分期乐的债权，桔子理财会通过其他P2P 平台、金融机构出售，并将债券以资产证券化方式向理财投资者发售（降低资金获取成本），投资者获得相应利息回报，分期乐平台获取资金回流。 

截止2015 年底，分期乐业务覆盖全国近3000 多所高校。自从2014 年Q4 开始，覆盖校园已经基本稳定。未来校园分期业务的核心方向在于对于客户需求的深度挖掘、新入学用户的快速获取以及服务质量和客户体验的提升。团队规模与结构目前已经在全国35 个城市建立营销中心， 覆盖北京、上海、深圳、重庆等国内一二线城市所有高校，并在全国35 个城市建立自提中心。 

相比蓝领市场，大学生消费金融市场空间相对有限，目前全国高校学生数量约3000 万人，假设人均分析消费/消费贷3000 元，仅有近900 亿的市场规模。之前行业内大的玩家如趣分期、分期行业乐等已经出现， 行业正逐渐进入洗牌期，几家获得较高融资的平台占据了行业大部分市场份额。且大学生用户毕业后容易流失，缺乏持续性。同时由于大学生群体较为敏感，存在较大的政策风险，受行业政策影响相关公司已经逐渐退出并逐渐转型切入其他细分领域。 

由于目前蓝领市场具备以下特点，使得其成为的目前消费金融领域最具潜力的蓝海市场：

1）群体具备差异化，与白领不同，大部分蓝领没有信用卡，不是传统金融机构的服务人群；

2）相较大学生而言，蓝领人群有固定的收入来源，具备较强的消费能力；

3）全国蓝领用户人群达到约2 亿人，市场空间达万亿量级；

4）目前市场仍处于早期，仍然具备较大的拓展空间。 

全国蓝领用户人群达到约2 亿人，有相对较好的收入水平和较旺盛的借贷意愿，同时目前消费金融在蓝领市场的渗透率很低，潜在空间达万亿量级。预计2016 年国内18-35 岁的年轻蓝领达到了1.9 亿人，未来5 年内基本保持在2-2.2 亿的水平。其中26 岁-35 岁的蓝领用户占到总蓝领用户数的58.1%，并且以男性为主，收入水平集中在2000-5000 元，这部分人群正处于事业上升期，具备一定的固定收入， 但同时个人生活品质也有较旺盛的需求，借贷意愿较强。根据统计数据， 使用过消费分期的年轻蓝领仅为15.8%，而未使用但有意愿使用的人群占到了76%，潜在空间巨大。 

智能手机作为年轻蓝领人群必不可少的生活刚需用品，是其日常沟通、社交、消费、娱乐等需求的重要载体，且智能手机等消费类电子产品金额相对较高，是切入蓝领消费金融市场的首选产品。在借贷购买产品中占比达到38.9%，其次是其他消费类电子产品，占比达到31.8%，消费电子合计占到了借贷购买产品的70%。从借贷金额来看，智能手机的借贷金额相对较高，2000-4000 元占38.4%，4000-8000 元占35.4%，相比起蓝领人群平均2000-5000 的收入水平，智能手机等消费类电子产品金额相对较高，有较强的分期消费的需求。 

目前蓝领消费金融的主要需求仍然集中在3C 类产品，许多传统的3C 消费金融公司如捷信已经将蓝领市场作为其战略重心，同时许多专注蓝领市场的3C 类平台如买单侠等也已经开始出现。买单侠目前的用户绝大部分是蓝领人群，且70%的人群集中在服务业，工作稳定且收入水平较好，并针对还款能力较好的老客户提供现金贷等其他消费金融产品。目前蓝领市场其他的细分市场比如租房、教育培训、婚庆等市场体量还很小，市场仍处于培育阶段，但未来随着消费水平在逐渐提升以及更多垂直分类平台的进入，这类细分市场仍存在巨大的拓展空间。 

3.3 流量为王已是过去式，2.0时代得风控者得天下

2016 年流量思维仍然是消费金融行业发展的主旋律，包括传统金融机构、持牌公司、电商以及互联网创业公司纷纷进入到线上与线下的各类消费场景进行流量争夺。于此同时随着信贷规模的不断扩大，消费金融风险正在不断曝露，不良率开始逐渐提升，同时包括趣分期、分期乐宣布转型并退出校园市场，苏宁消费金融不良率超过10%等系列事件的频繁发生，行业各参与方已经逐渐意识到了风险控制的重要性，行业已经逐渐从重流量向重风控开始过渡，风控技术未来将成为消费金融公司竞争的关键。 

从传统的商业银行的风险管理模式来看，主要是将涉及到此风险的所有相关数据都包含进来，通过模型进行信用风险评估，计算出还款意愿和还款能力。评估采用的基本数据因素有年龄、收入、学历、客户资历、行业、区域等，信用因素包含如负债状况、缴款记录、理财方式， 以及行为因素例如交易时间和频率等。在评估客户信用风险时，5P 原则是最典型的模式之一，“5P”指贷款人情况（people），资金用途（purpose）， 还款来源（payment），债权确保（protection），借款人展望（ perspective）。 

商业银行风险管理5P原则

而消费金融的风控与传统的商业银行的信贷风险管理机制存在本质的区别。从目标用户的特而消费金融的风控与传统的商业银行的信贷风险管理机制存在本质的区别。点来看，消费金融的客群较大，消费场景繁多而呈个性化。采用传统金融机构征信手段难以覆盖消费金融的目标人群，风控系统和审批流程也难以应对消费金融产品需要与不同场景、不同渠道合作方的快速对接，从而为用户的需求。比较典型的是京东、腾讯、阿里等互联网巨头的风控体系，在数据采集上，维度和渠道都不相同，比如京东、阿里在电商消费数据有优势，通过消费、支付、评价等掌握用户的消费能力，判断评估用户的信用水平。而腾讯在社交数据上具备优势。同时结合自身在技术层面的优势，能够对风险进行较好的控制。 

相对于阿里和腾讯的场景化信贷行为而言，许多还有一些消费金融的新领域，并没有很好的场景化风控和大数据信用行为管理能力，这样的后果就是在一些场景化基础还不扎实，特别是用户行为和授信模型还不成熟的时候，容易片面扩大放贷规模而忽视了信贷的安全管理。在种种不规范的隐患下，一些小平台的消费金融业务不良率甚至已经接近或者超过10%，已经严重开始透支平台的长期发展能力。 

消费金融公司在贷前、贷中、贷后的风控要点

从不良率来看，根据银监会披露的数据，截至2016 年9 月末，消费金融公司行业平均不良贷款率4.11%，这一数据相较于去年同期平均2.85%的不良贷款率略有升势，截至12 月末,商业银行不良贷款率1.81%， 同比也有所提升。总体来来看商业银行的不良率仍显著低于消费金融公司的不良率水平。同时，消费金融公司呈现出两极分化的趋势，如像阿里、腾讯的网商银行、微众银行等充分利用其数据资源和技术手段，其不良率基本已经保持在了1%以下，甚至最低可以达到0.3%左右，而许多中小平台仍使用了比较粗放的信贷管理和信用审核方式，不良率不断提升，许多消费金融公司的不良率水平已经超过10%。 

随着消费金融行业逐渐从流量思维向风控思维过渡的过程中，消费金融公司的核心竞争力已经逐渐从流量向风控过渡，行业壁垒正在不断提升。一方面是加强对于其场景下风控基础的搭建，同时需要大量资金投入系统建设以及技术团队的构建，而风控定价的模型从开发到完善， 需要给予时间去实验和机器学习。以确保对风险有较高的判别和控制能力，因而先进入者具备一定的先发优势。 

在政策的支持和资本的推动下，消费金融万亿级别蓝海市场正式开启，随着行业进入了快速成长阶段后，行业竞争逐渐加剧。目前在针对3C 等垂直行业以及蓝领等细分人群，消费金融仍然具备广阔的市场空间。除了商业银行等传统金融机构以及电商系互联网巨头之外，产业相关公司商业模式已经得到验证，深耕细分垂直行业的消费金融公司如捷信以及针对蓝领人群提供消费现金贷的上市公司二三四五等已经取得了较好业绩增长。 

投资主线：随着行业逐渐从流量思维过渡到风控思维，我们从场景与风控两大主线出发，一方面重点看好深耕消费金融垂直场景和细分人群的公司，能够实现区别电商系互联网巨头以及商业银行等传统金融机构的差异化竞争，特别是在电商系互联网巨头在占据线上流量入口后， 占据线下消费场景的公司更具优势，另一方面看好风控方面具备能够借助大数据风控等技术手段，能够在保持业务规模不断成长的同时，将信贷质量控制在健康水平。行业在经历了野蛮生长之后，监管政策逐渐趋严是必然的趋势，许多粗放式经营，不注重信贷管理和信用审核的中小平台将逐渐淘汰。重视风险控制，深耕细分领域的企业将最终胜出。